авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ БИБЛИОТЕКА РОССИИ

КОНФЕРЕНЦИИ, КНИГИ, ПОСОБИЯ, НАУЧНЫЕ ИЗДАНИЯ

<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 | 2 || 4 |

«А. Ю. Харитонов А.В. Пластинин ЭФФЕКТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ ПРЕДПРИЯТИЕМ НА ОСНОВЕ ЕГО СТОИМОСТИ МОНОГРАФИЯ ...»

-- [ Страница 3 ] --

В деревообрабатывающей отрасли приоритетным направлением является создание современного отечественного оборудования для производства нетоксичных древесных плит, фанеры с улучшенными специальными свойствами, специфицированных пиломатериалов с нормируемой влажностью, изделий деревообработки для строитель­ ства, конкурентоспособной мебели, экологически чистых деревянных стандартных домов.

В целлюлозно-бумажной отрасли в период до 2010 года преду­ сматривается в соответствии с общемировой тенденцией внедрение на предприятиях по производству волокнистых древесных полуфаб­ рикатов, бумаги и картона энергосберегающих и экологически менее опасных технологий варки, отбелки целлюлозы без элементарного хлора. В 2005-2010 годы инновационные процессы в целлюлозно бумажной промышленности будут связаны с разработкой и внедрени­ ем ресурсосберегающих, полностью экологически безопасных техно­ логий, таких, как производство термомеханической и химико термомеханической древесной массы, а также технологий, направ ленных на увеличение использования макулатуры до уровня, сущест­ вующего в развитых странах.

Внешнеторговая политика в области лесной промышленности будет направлена на интеграцию в мировую экономику, усиление по­ зиций отечественных товаропроизводителей на рынках лесобумажной продукции.

Россия заинтересована в равноправном участии в международ­ ных экономических отношениях, которые в значительной мере регу­ лируются нормами и правилами Всемирной торговой организации.

Вступление в ВТО позволит получить возможность участвовать в ми­ ровой торговле на общепринятых и равных условиях, повысить инве­ стиционную привлекательность отрасли, приблизить отечественные технические стандарты на лесобумажную продукцию к международ­ ным нормам.

Для значительного увеличения темпов и масштабов развития лесного комплекса необходимо активное участие государства в его деятельности. В стране должна быть принята и реально осуществ­ ляться целенаправленная Национальная лесная политика.

В развитых лесопромышленных странах (Финляндия, Канада, США и др.) приняты и реализуются государственные лесные про­ граммы и стратегии развития. В результате уровень производства и потребления лесобумажной продукции в этих странах увеличился только в последние годы в 3-5 раз.



Союз лесопромышленников и лесоэкспортеров РФ при участии Минпромнауки России и МПР России с участием ученых и специали­ стов лесной промышленности и лесного хозяйства разработал проект Национальной лесной политики (НЛП). Основные положения НЛП приведены в Приложении 6.

Наиболее уязвимой в лесном комплексе оказалась лесозаготови­ тельная отрасль. К началу формирования рыночных отношений от­ расль не имела современной технической и технологической базы: на лесозаготовительные предприятия поступали в основном морально устаревшие модели машин и оборудования;

современная техника из­ готовлялась на отечественных машиностроительных предприятиях в ограниченных количествах. В результате такой технической политики уровень механизации труда в лесозаготовительном производстве к 1990 году не превышал 40 процентов [39].

Специфика лесопромышленного производства, отечественный и зарубежный опыт говорят о необходимости объединения лесозагото­ вительных и лесоперерабатывающих предприятий в крупные верти­ кально-интегрированные структуры (ВИС). Необходимость формиро­ вания вертикально-интегрированных структур в лесопромышленном комплексе продиктована прежде всего технологическими особенно­ стями производства (переработка леса обязательно должна быть ком­ плексной).

В настоящее время в лесопромышленном комплексе России эф­ фективно функционирует более 30 интегрированных структур, пре­ имущественно холдингового типа. По данным Минпромнауки России более 70% продукции российского ЛПК уже произведено вертикаль­ но-интегрированными структурами [18].

Положительный опыт деятельности ряда крупных лесопромыш­ ленных предприятий, входящих в структуры корпоративного типа (Усть-Илимский ЛПК, Сыктывкарский ЛПК, Соликамскбумпром и другие) показывает, что вертикально-интегрированные структуры мо­ гут и должны стать «точками роста» в лесной промышленности [84].

Позитивные стороны процессов вертикальной интеграции в ле­ сопромышленном комплексе, на примере компании «Илим Палп Эн терпрайз», обусловлены [11]:

• сокращением затрат при объединении под единым контролем усилий различных производств (бизнесов) в осуществлении всего производственного цикла: от производства и поставок древесного сы­ рья до реализации продукции конечному потребителю;

• улучшением информационного обеспечения бизнеса;

• обеспечением гарантированных условий поставок и наличи­ ем постоянных партнеров;

• технологическим выигрышем, в том числе за счет взаимного проникновения технологически различных бизнесов и совместного НИОКР;

• влиянием внутренней продуктовой специализации на спрос и предложение и принятие решений на этой основе;

• появлением возможности большей дифференциации продук­ ции и др.

Негативные же стороны вертикальной интеграции в основном заключаются в возникновении для компании дополнительных затрат или рисков, что обусловлено следующими основными факторами:

• необходимостью внедрения новой управленческой системы в интегрированную компанию;

объединением бизнесов с различными управленческими требованиями;

• необходимостью придания компании большей гибкости и сбалансированности при размещении капитала, диверсификации и выборе партнеров;





• необходимостью постоянного проведения научно исследовательской и инновационной деятельности, а также работ по поддержанию высокого технологического уровня производства во всем интегрированном цикле.

В целом процесс создания крупных вертикально интегрированных холдингов в российском ЛПК полностью отвечает мировому опыту, а также является залогом формирования в России организаций корпоративного типа.

Тем не менее, сложившая ситуация в лесопромышленном ком­ плексе России не позволяет рассчитывать на серьезные позитивные изменения в ближайшем будущем при сохранении существующей макроэкономической конъюнктуры и отсутствии четких реальных действий государственных органов, направленных на стабилизацию обстановки в отрасли.

3.2. Состояние и перспективы развития лесопромышленного комплекса Архангельской области В начале 20 века в современных границах Архангельской облас­ ти леса представляли собой единый массив площадью 30 млн. га и за пасом древесины более 3 млрд. м. В течение века были построены лесопильных заводов и 3 целлюлозно-бумажных комбината. Этот ле­ сопромышленный комплекс, мощность которого по сырью в 80-е го ды составляла 20 млн. м, и определяет современное и будущее соци­ ально-экономическое положение области [64].

Архангельская область относится к многолесным районам Рос­ сии и имеет крупнейший в России лесопромышленный комплекс (таблица 3.3).

Таблица 3.3 Сырьевой потенциал Архангельской области по состоя­ нию на 01.01.2006г.

№ Ед.

Наименование показателя Значение п/п изм.

1 Общая площадь, покрытая лесами млн. га 22, Общий запас древесины млрд. 2, в том числе по хвойным насаждениям м' 2, Ежегодная расчетная лесосека, всего 22, в том числе:

млн.

3 - по лесам Федерального агентства лесного м' 19, хозяйства 2, - по сельским лесам Использование расчетной лесосеки в 2005 го­ ду, всего 47, в том числе:

4 % - по лесам Федерального агентства лесного хо­ 45, зяйства 63, - по сельским лесам Лесопромышленный комплекс составляет основу экономики Архангельской области и является основой для ее дальнейшего разви­ тия. Его основные показатели, в том числе по количеству занятых в промышленности (в 2004 году - 47%), имеют наибольший удельный вес в экономике области среди всех отраслей производства, включая нефтедобычу и разработку алмазов (таблица 3.4).

Таблица 3.4 Удельный вес ЛПК в экономике Архангельской области за 2001-2004 годы Значение, % № Наименование показателя п/п 2001 2002 2003 1 В объеме промышленной продукции 56 57 52 2 В совокупном объеме экспорта 73 67 64 В объеме поступления налоговых плате­ 3 жей во все уровни бюджетов от про­ 42,5 36,1 35,1 14, мышленности области В Архангельской области сосредоточены значительные произ­ водственные мощности по производству лесобумажной продукции (таблица 3.5).

Таблица 3.5 Производственный потенциал Архангельской области на 01.01.2006г.

№ Ед.

Наименование показателя Значение п/п изм.

1 Вывозка древесины млн. м 9, 2 Пиломатериалы млн. м 2, 3 млн. т Целлюлоза 1, 4 Бумага тыс. т 5 Картон тыс. т 6 72, Фанера тыс. м 7 ДВП млн. м 18, В территориальном разделении труда в Российской Федерации Архангельская область выступает одним из крупнейших поставщиков лесопродукции. В 2005 году ее доля в общероссийском масштабе за­ нимала по производству деловой древесины - 6,7%, пиломатериалов - 10,2%), товарной целлюлозы - 33,4%, бумаги и картона - 15,7%), ДВП - 5,2%, фанеры - 3,8%, по экспорту лесобумажной продукции 9,4% [148].

Архангельская область поставляет лесопродукцию более чем стран мира. Основные из них: Бельгия, Великобритания, Венгрия, Германия, Ирландия, Китай, Нидерланды, Польша, Украина, Фран­ ция.

В 2005 году в лесной, деревообрабатывающей и целлюлозно бумажной промышленности среднесписочная численность работни­ ков составила 58,1 тыс. человек, что составляет почти половину от численности работающих в промышленности. Предприятия лесного комплекса не только предоставляют рабочие места местному населе­ нию, а также участвуют в социальных программах территорий, на ко­ торых осуществляют лесопользование.

Лесопромышленный комплекс Архангельской области пред­ ставляет собой систему производства лесобумажной продукции замк­ нутого цикла от заготовки древесины до ее химической переработки.

Основу комплекса в 2005 году составили ПО крупных и средних предприятий, в том числе: лесозаготовки - 70, обработка древесины и производство изделий из дерева - 33, производство целлюлозно бумажной древесной массы, бумаги, картона и изделий из них - 7.

До начала 90-х годов 20 века темпы развития отраслей промыш­ ленности комплекса были высоки. Об этом говорят статистические данные производства в период 1980-1992 годов (таблица 3.6).

Из таблицы 3.6 видно, что в 1988 году дальнейший рост произ­ водства затормозился и в первую очередь, начали снижаться объемы заготовки и вывозки древесины.

Одной из причин послужил запрет молевого сплава на 28 реках и водоемах Архангельской области в соответствии с Постановлением Совета Министров РСФСР от 25.09.87 года № 384 «О прекращении молевого сплава на реках и других водоемах РСФСР» и в дальнейшем Водным Кодексом РФ.

Таблица 3.6 Динамика производства основных видов лесопродукции в Архангельской области за 1980-1992 годы Наименование Ед.

1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 показателя изм.

млн. 23.9 23,2 23,2 23,3 23.9 24.4 25,1 26,3 25,9 23.8 22.6 18,5 17, 1. Вывозка древесины м 5, млн. 6.0 5.8 5,9 5,2 5,4 5.8 6.2 6,0 5,6 5.0 3, 2. Пиломате­ 4. риалы м' млн. т 2,0 2,0 2,2 2,2 2,2 2,2 2,2 1,9 1, 3. Цс.пюлоза 2,1 2,1 2, 2, по варке тыс. т 346 358 339 345 378 374 390 398 405 408 397 364 4. Бумага 5. Картон тыс. т 589 599 614 606 583 602 618 638 643 650 628 559 Разработанными ТПО «Архангельсклеспром» мероприятиями по поэтапному прекращению молевого сплава была предусмотрена поставка древесины потребителям в объеме 4 847 тыс. м другими ви­ дами транспорта, в том числе: в плотах - 1 350 тыс. м \ по железной дороге МПС - 2 828 тыс. м \ автотранспортом во двор потребителя 629 тыс. м \ в судах - 40 тыс. м \ Для реализации этих мероприятий требовались капитальные вложения в сумме 256,5 млн. руб. (в ценах 1989 года), в том числе млн. руб. - на дорожное строительство [63, стр. 10].

Выполнение Постановления в условиях недостатка финансовых средств привело к резкому снижению объемов заготовки древесины лесозаготовительными предприятиями, транспортная схема которых включала в себя молевой сплав леса. Кроме того, под давлением раз­ личных экологических организаций в 1990 году была начата компа­ ния по выводу из эксплуатации валочно-трелевочных машин ЛП-49, парк которых в области составлял свыше 400 единиц.

В то время лесопиление области снабжалось практически пол­ ностью пиловочным сырьем от собственных лесозаготовок. В резуль­ тате, лесозаводы Архангельска, получающие пиловочник сплавом, стали испытывать хронический дефицит сырья, что привело к паде­ нию объемов выработки пиломатериалов.

На работе целлюлозно-бумажной промышленности «лесозаго­ товительный» кризис в этот период еще не отразился так сильно, по­ скольку основной объем балансов поступал на комбинаты по желез­ ной дороге.

В последующие годы начался резкий спад производства. Уро­ вень освоения расчетной лесосеки области в эти годы постоянно сни­ жался, хотя и не в той степени, как в среднем по России, где он упал до 18% в 1997 году (таблица 3.7).

Таблица 3.7 Динамика использования расчетных лесосек Архангель­ ской области за 1990-1999 годы Утвержденная рас­ Фактический объем Процент четная лесосека, заготовки, млн. м использования млн. mj Годы в том числе в том числе в том числе всего по хвойному по хвойному по хвойному всего всего хозяйству хозяйству хозяйству 1990 28,8 26,2 21,2 20 73,6 76, 1992 23,9 20,7 16,3 68,2 72, 15, 1994 21,3 18 9,0 8,2 42,2 45, 1996 21,3 18 7,9 37,1 39, 7, 6, 1998 20,4 17 7,5 36,8 40, 1999 20,4 17 9,7 8,6 47,5 50, В конечном итоге, такое состояние дел с освоением лесосечного фонда привело в 1996-1998 годы к кризису лесоперерабатывающую промышленность, что хорошо видно из таблицы 3.8.

Таблица 3.8 Динамика производства основных видов лесопродукции в Архангельской области за 1993-2005 годы Наименование Ед.

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 показателя изм.

млн. 13.8 9,0 8,1 8,2 7.8 8.8 9,0 9,3 8,6 8.3 9,5 8, 1. Вывозка 9. древесины м' млн. 3.2 2.3 1,8 1,6 1,6 1.5 1.8 2,0 1,9 2.0 2.2 2, 2. Пиломате­ 2, риалы м' 3. Цс.пюлоза по млн. т 1,5 1,3 1,0 1,3 1,8 1,8 2,0 2, 1,2 1,7 1, 1,2 1, варке 177 211 208 195 216 253 297 4. Бумага тыс. т 304 321 333 337 5. Картон тыс. т 417 368 400 333 483 460 575 620 627 674 705 727 Особенно обвальное падение объемов производства произошло с 1993 по 1997 годы. За этот период объемы вывозки древесины сни­ зились вдвое, производство пиломатериалов сократилось более чем в 2 раза, объем варки целлюлозы - на треть. Прекращено производство древесностружечных плит, паркета, деревянных домов заводского из­ готовления. Свелось к нулю серийное производство мебели, деревян­ ной тары, значительно сократилось производство столярно строительных изделий, деревянных клееных конструкций, технологи­ ческой щепы из отходов лесозаготовок.

Необходимо констатировать, что с 1992 года по 2000 год дейст­ вующие мощности по отдельным видам производства в лесопромыш­ ленном комплексе уменьшились, в том числе наиболее значительно:

по вывозке древесины - в 2 раза, по выработке пиломатериалов - в 1,6 раза.

Начальное звено технологической цепочки, определяющее ко­ нечный результат работы комплекса — лесозаготовительная отрасль, за годы кризиса стала банкротом. Государственная помощь предпри­ ятиям в виде льготного кредитования сезонных работ свелась к нулю.

Из-за огромных долгов перед бюджетами счета леспромхозов были заблокированы, не покупалась новая техника, не строились техноло­ гические лесовозные дороги, месяцами не выплачивалась зарплата.

Выходящие одно за другим в 1997, 1998 годах Постановления федерального правительства по реструктуризации задолженности юридических лиц оказывались слишком жесткими и сложными для применения на практике, то есть «нерабочими». Справиться с этими проблемами в одиночку могли в те годы только наиболее крупные леспромхозы, имеющие сильную производственную базу и эффек­ тивного собственника.

Для оздоровления леспромхозов требовались крупные инвести­ ции. Лесозаготовительная отрасль, несущая на себе большую соци­ альную нагрузку, оказалась непривлекательна для традиционных рос­ сийских инвесторов и иностранного капитала. Поэтому было принято решение о привлечении в леспромхозы лесоперерабатывающих пред­ приятий области, финансовое состояние которых к тому времени бы­ ло лучше. При этом основным инструментом исполнения задачи была выбрана структурная перестройка комплекса.

Главным направлением государственной политики реструктури­ зации было намечено создание крупных лесопромышленных струк­ тур, которые должны стать в перспективе «точками роста» экономики комплекса. Во главе компаний становились перерабатывающие пред­ приятия.

Формирование таких лесопромышленных структур происходило различными методами, в том числе через приобретение головной компанией контрольного или блокирующего пакетов акций леспром­ хозов, применение ФЗ «О банкротстве», а также создание филиалов в сырьевых районах.

Наряду с укрупнением капитала, реструктуризация лесопро­ мышленного комплекса должна была затрагивать саму структуру производства, включая его размещение, транспортные связи, номенк­ латуру и организацию сбыта продукции, в том числе и согласованную экспортную экспансию.

Реформированием структуры комплекса достигалась главная цель - восстановление утраченных связей с лесозаготовителями и не формальное закрепление сырьевых баз и рынков сбыта.

Там, где реформы прошли успешно, уже в 1999 году был пре­ одолен кризис, увеличены объемы производства продукции, про­ изошло улучшение экономических и финансовых показателей.

Сегодня такими «точками роста» экономики комплекса области являются лесопромышленные структуры-холдинги, созданные Ар­ хангельским ЦБК и Котласским ЦБК. По тому же пути идут Онеж­ ский и Соломбальский ЛДК, Соломбальский ЦБК. Успешный опыт этих компаний доказывает, что возрождение предприятий возможно при условии аккумулирования средств и усилий на всей технологиче­ ской цепочке от лесоснабжения до сбыта продукции.

Эффективная работа вышеуказанных структур сыграла опреде­ ляющую роль в улучшении обстановки в комплексе в целом. Рост производства стал возможен еще и вследствие отмены «валютного коридора» в 1998 году, когда в выгодном положении оказались пред­ приятия-экспортеры, направившие свободные средства в развитие собственных сырьевых баз.

Основные показатели работы лесопромышленного комплекса Архангельской области за 1998-2005 годы представлены в Приложе­ нии 7.

В Архангельской области сегодня нет высокорентабельных (кроме ЦБП) производств, а количество убыточных растет, хотя каче­ ство продукции не ухудшается. Около 80% леспромхозов убыточны, из 30 лесозаводов только 2 работают рентабельно, из трех крупней­ ших целлюлозно-бумажных комбинатов страны эффективными явля­ ются только Архангельский и Котласский. Это происходит из-за того, что технологии и оборудование устаревают и морально, и физически, при этом 70-90% нынешних инвестиций - внутренние, то есть деньги самих предприятий, к тому же подавляющая часть их - амортизаци­ онные отчисления. В целом по области за период 2002-2005 годы ле­ созаготовительная отрасль является стабильно убыточной, а дерево обрабатывающая отрасль работает на пороге рентабельности (рису­ нок 3.7).

.. - • * "V"*" м — А- - -...

" А-" — Й"—***** -_ * " 2ЮТ' ' 2003 2002 ао н — 4 "* —9— лесозагото*ительная промышленность — • — д е р е в о о б р а б а т ь и э к н ц а я промышленность целлюлозно-бумажная промышленность • и t целом по ЛПК Рис. 3.7. Рентабельность отраслей ЛПК Архангельской области за 2001-2005 годы Необходимо учитывать, что половина мощностей по вывозке древесины утрачена. Если Архангельский и Котласский целлюлозно бумажные комбинаты обеспечены сырьем под полную загрузку мощ­ ностей, то показатель использования производственных мощностей по лесопилению в целом по отрасли до сих пор находится на низком уровне, что прямо указывает на нехватку пиловочного сырья для всех предприятий.

Основным фактором, оказавшим влияние на объемы заготовки и вывозки древесины, явилось стремительное физическое старение пар­ ка основных технологических машин - трелевочных тракторов. В 1998 году физический износ трелевочных тракторов в леспромхозах достиг 72% [63, стр. 16]. По ряду причин, в основном финансового характера, массовое обновление тракторной техники началось с опо­ зданием в два года, когда начали действовать и другие факторы, в том числе недостаточность сети лесовозных автомобильных дорог круг­ логодового действия и дефицит рабочих ведущих профессий.

Не менее сложные проблемы стоят перед лесопильно деревообрабатывающими предприятиями и обусловлены они тем, что в последнее десятилетие технологическое и техническое переоснаще­ ние предприятий было практически сведено к нулю.

Перспективы целлюлозно-бумажных предприятий, вклад кото­ рых в оживление лесопромышленного комплекса является бесспор­ ным, так же не беспроблемны. Интегрированная техногенная эколо­ гическая нагрузка на бассейн Северной Двины и периодические вы­ бросы в атмосферу, превышающие ПДК в десятки раз, наносят ущерб природе, который не может быть восполнен никакими техническими приемами. Следовательно, необходим переход на новые технологии, способные снизить техногенную нагрузку. В первую очередь, это ка­ сается процесса отбелки целлюлозы, использующего хлор.

Производство древесностружечных плит, основными потреби­ телями которых были мебельные фабрики области, строительство и ремонтно-строительные работы, прекращено из-за отсутствия спроса на внутрирегиональном рынке и неконкурентоспособности плит на рынке России.

Наиболее благоприятна ситуация в производстве древесново­ локнистых плит и клееной фанеры, однако здесь уже встал вопрос о дальнейшем развитии мощностей по производству клееной фанеры, и расширении номенклатуры продукции ДВП с отделкой и пропиткой.

Фактическое использование расчетной лесосеки Архангельской области составляет 46%. Для сравнения: в целом по России расчетная лесосека используется на 23%, в том числе в СЗФО - на 44%, в Сиби­ ри - на 14%;

в Финляндии - на 76%, Швеции - на 66%, Канаде - на 54,8%, США - на 53,8% [110].

Анализ использования расчетной лесосеки показывает, что ле­ сопользование на территории области идет крайне неравномерно, в основном, из-за наличия/отсутствия транспортных коммуникаций.

Важным фактором, ограничивающим освоение расчетной лесо­ секи, является то, что в области нет надежного обеспечения дорожной сетью всех районов. Около половины заготовляемого древесного сы рья доставляется на перерабатывающие предприятия железнодорож­ ным транспортом, еще треть - автомобильным, остальное - плотами и в баржах по Северной Двине, Пинеге, Ваге, Вычегде, Онеге, Мезени.

В регионе 22,9 тыс. км лесовозных дорог (менее 1 км на 1 тыс. га лес­ ного фонда), из них 2 тыс. км с твердым, 20,9 тыс. км грунтовых до­ рог и 1,4 тыс. км зимников. На строительство 680 км дорог в год, не­ обходимых региону, у области, да и у лесников денег не хватит [148].

Снижение объемов производства за период 1998-2005 годы вы­ звало сокращение численности работающих на 13,5% с 67,2 тыс. че­ ловек в 1998 году до 58,1 тыс. человек в 2005 году. Это тревожный симптом, так как в отрасли занята почти половина работающих в промышленности. Наибольшее сокращение - на 28,9%, произошло в лесозаготовительной промышленности.

Серьезнейшей проблемой в лесопромышленном комплексе яв­ ляется низкий уровень оплаты труда. Среднемесячная заработная плата в 2005 году по лесопромышленному комплексу Архангельской области в целом составила 8362 руб., что на 10,5 % выше, чем в целом по области и на 8,0 % ниже, чем в целом в промышленности. Оплата труда в большинстве лесозаготовительных предприятий значительно ниже реальной стоимости жизни и обеспечивает только 2 прожиточ­ ных минимума, несмотря на то, что за период с 2002-2005 годы уро­ вень оплаты труда в лесозаготовительной отрасли увеличился в 2, раза.

На сегодняшний день большинство леспромхозов области вхо­ дит в состав той или иной группы предприятий. С одной стороны, крупные перерабатывающие предприятия, обладая определенным ре­ сурсом, имеют возможность производить модернизацию в леспром­ хозах, строить дороги, поддерживать жизнедеятельность в населен­ ных пунктах. С другой стороны, крупные предприятия рассматривают районы лишь в качестве поставщиков необработанного круглого леса.

Проблемы ЛПК нашли отражение в Программе развития Архан гельского ЛПК до 2005 г.: «...процесс еще находится в начальной ста­ дии, так как создание таких интегрированных промышленных компа­ ний пока не обеспечено нормативно-правовой базой. Из-за этого об­ стоятельства структурные изменения сопровождаются рядом нега­ тивных факторов. Пока не наделены одинаковыми правами предпри­ ятия-партнеры, входящие в эти структуры. Чаще всего филиалы яв­ ляются сырьевыми придатками головных предприятий (средняя зар­ плата работников в таких леспромхозах в 3 раза ниже, чем, к примеру, на ЦБК)».

Поэтому снижение цен на сырье стало, чуть ли не первым дей­ ствием, предпринятым «крупными вертикально-интегрированными предприятиями», как только они получили в свою собственность из­ рядное количество леспромхозов [53].

Крупные холдинги внедряют многооперационную технику: ино­ странные харвестеры от «Тимберджека», «Катерпиллера», «Локомо».

Единственное, что сдерживает распространение «тимберджеков» это их высокая стоимость. Почти миллион долларов стоит пара - хар вестер и форвардер. Но путь этот неизбежен, по нему идут все север­ ные страны от Европы до Америки. Многие лесорубы через 5-6 лет могут оказаться без работы, и лишь низкие мировые цены на целлю­ лозу могут их спасти от неминуемого увольнения. Еще без работы ос­ танется нижний склад, часть вспомогательного персонала, водителей [103].

В Финляндии переход на эти машины состоялся в 70-80 годах.

Теперь 61 млн. м финской древесины валят и трелюют 6 тысяч чело­ век - по одному оператору на 10 тыс. м. А раньше работало более 100 тысяч лесорубов. В Архангельской области при 9 млн. м рубок с избытком хватило бы 900 операторов (при 300-400 харвестерах).

Можно взглянуть на эту проблему и с другой стороны. Сейчас в области на работника леспромхоза в среднем приходится от 200 до 450 м заготовки в год [53]. Таких низких показателей нет больше ни где в мире, так что ситуация неизбежно будет меняться, если вла­ дельцы будут стремиться к рентабельности производства.

Эффективность использования лесного фонда Архангельской области следует признать низкой в силу целого ряда причин:

1) схема управления лесным фондом области работает неудов­ летворительно:

• нерационально и неравномерно используется расчетная ле­ сосека;

• уменьшаются объемы и снижается качество лесоустрои­ тельных работ;

• слабо развивается транспортная инфраструктура;

• преобладают малоэффективные механизмы распределения объемов отпуска древесины пользователям;

• имеет место незаконный оборот древесины;

• «лесные» районы области имеют сырьевую направленность, слабо развивают собственную переработку древесины;

• отсутствует контроль за использованием недревесной про­ дукции леса.

2) экономические результаты от использовании лесосырьевых ресурсов также неудовлетворительны:

• ухудшается финансовый результат работы комплекса;

• растут затраты предприятий;

• сокращаются инвестиции, низкими темпами идет модерни­ зация;

• рост производительности труда отстает от роста заработной платы;

• слабо проявляется предпринимательская активность по соз­ данию дополнительных производств;

• падает налоговая отдача от работы лесопромышленного комплекса.

in 3) имеет место негативный социальный эффект:

• заработная плата в отрасли ниже, чем в целом по промыш­ ленности, сильно дифференцирована и растет медленными темпами;

• закрываются градообразующие предприятия в населенных пунктах области;

• сокращается число работающих в отрасли, особенно на ле­ созаготовительных предприятиях.

3.3. Особенности лесозаготовительных предприятий как объектов стоимости В теории и практике оценки стоимости предприятий традицион­ но существует классификация подходов по используемым исходным данным: доходный, затратный и сравнительный. Каждый из этих под­ ходов отражает разные стороны оцениваемой компании, опирается на специфическую информацию. Применение того или иного подхода возможно лишь при наличии необходимых условий.

Обычно при оценке стоимости компании в зависимости от целей оценки, поставленных условий, состояния самого объекта и состояния экономической среды используют сочетания двух-трех методов наи­ более подходящих в данной ситуации. При оценке стоимости боль­ шинства предприятий это представляется возможным, однако, при оценке стоимости лесозаготовительных предприятий возникают трудности, если использовать только стандартные методы. Это объ­ ясняется специфическими особенностями лесозаготовительных пред­ приятий.

Закрытые компании. Большинство компаний лесопромышлен­ ного комплекса в России являются закрытыми. Термином «закрытая компания» обозначается такая компания, которая находится в собст­ венности сравнительно узкого (ограниченного) круга акционеров и не принадлежит к числу публичных, то есть акции не продаются на бир­ жах или внебиржевом рынке, либо сделки с акциями носят единич ньтй характер [27].

На активных западных рынках корпоративного контроля, осно­ вываясь на информации о 8-10 аналогичных сделках, аналитики могут определить, в каких интервалах должна находиться рациональная стоимость компании [26].

Чтобы собрать рыночную информацию об интегрируемых пред­ приятиях, необходим организованный рынок акций, который в Ар­ хангельской области пока не сложился;

акции лесопромышленных предприятий области не котируются ни на одной фондовой бирже.

Как показывает практика, сделки по купле-продаже акций лес­ промхозов всегда осуществляются по сложным схемам, включающим в себя операции с другими активами, например, продажу дебиторской задолженности. По таким связанным сделкам невозможно опреде­ лить, за какую цену реально приобретен бизнес предприятия.

Кроме того, в официальных источниках публикуется только ин­ формация об аукционах, проводимых Фондом имущества, но и в этом случае к такой информации нужно относится скептически, потому что, во-первых, в настоящее время на аукционах продаются только миноритарные пакеты акций леспромхозов, во-вторых, цена продажи акций, как правило, сильно занижена в силу договоренности между потенциальными покупателями.

В связи с тем, что открытая и объективная информация о сдел­ ках по купле-продаже акций леспромхозов отсутствует, становится невозможным применение рыночного (или сравнительного) подхода для оценки стоимости компании.

Концентрация акционерного капитала. Все крупные целлюлоз­ но-бумажные и лесопильно-деревообрабатывающие комбинаты стра­ ны создали на своей базе холдинги, в которые помимо перерабаты­ вающих предприятий входят лесозаготовительные. На сегодняшний день практически все леспромхозы входят в тот или иной вертикаль­ но-интегрированный холдинг, то есть контрольный пакет акций лес промхоза сконцентрирован в руках одного акционера.

Среди наиболее крупных холдинговых структур в Архангель­ ской области, обладающих собственной лесозаготовительной базой, можно выделить следующие: ОАО «Архангельский ЦБК», ОАО «Котлаский ЦБК», ОАО «Соломбальский ЛДК», ОАО «Онежский ЛДК». В настоящее время в Архангельской области насчитывается 55 леспромхозов, причем более 80 процентов из них контролируется вышеназванной четверкой [98]: ОАО «Архангельский ЦБК» - 17, ОАО «Котлаский ЦБК» - 15, ОАО «Соломбальский ЛДК»

- 7, ОАО «Онежский ЛДК» - 6.

Особенности структуры акционерного капитала леспромхоза определяют схему взаимоотношений между лесозаготовителем и вла дельцем-лесопереработчиком: с одной стороны, техника, запасные части, ГСМ и другие материалы леспромхоз приобретает не напря­ мую с завода-изготовителя, а через посредника, то есть через своего собственника, с наценкой;

с другой стороны, продажа продукции лес­ промхоза производится по ценам, значительно ниже среднерыноч­ ных. В результате, в лучшем случае леспромхоз работает на пороге рентабельности.

Ситуация сегодняшнего дня настораживает серьезнейшим обра­ зом: существует сильное отставание по вывозке, останавливаются ле­ сопильные предприятия из-за недостатка пиловочного сырья (пред­ приятия, работавшие в три смены, переходят на две), освобождается рабочая сила, недогружены мощности - это большие потери для лю­ бого предприятия. По словам бывшего председателя Архангельского областного союза лесопромышленников и предпринимателей Н.А. Федорова: «главная причина заключается в том, что отсутствует паритет цен на пиловочник, балансы, технологическую щепу. Думаю, что наши олигархи в лице хозяев Котласского и Архангельского ЦБК, диктуя цены на пиловочный материал, обескровили предприятия ле­ созаготовительного комплекса. Администрация области, областное Собрание, главы регионов должны смотреть за этим, и особенно за паритетом цен. Это не дело, когда предприятию дается указание от олигарха продавать пиловочник ниже рыночной цены (на 100 рублей дешевле). Когда же наши олигархи поймут, что диспаритетом цен мы остановим всю промышленность химиколесного комплекса области?»

[103].

В сложившейся ситуации очень сложно объективно оценить бу­ дущие финансовые потоки и, следовательно, стоимость лесозаготови­ тельного предприятия по ретроспективным финансовым результатам его работы. Таким образом, использование доходного подхода к оценке становится проблематичным.

Финансовое состояние. По информации Департамента лесопро­ мышленного комплекса Архангельской области в 2005 году в области количество убыточных предприятий лесопромышленного комплекса увеличилось на 13% по сравнению с 2004 годом, причем наибольший рост таких предприятий отмечен в лесозаготовительной отрасли. В 2003 году на 17 лесозаготовительных предприятиях проводились процедуры банкротства. В 2004-2005 годах тенденции сохранились количество предприятий-банкротов растет.

Постоянная убыточная работа приводит к тому, что величина собственного капитала и чистых активов компании по бухгалтерско­ му балансу становится отрицательной. В этом случае при использова­ нии затратного подхода для определения стоимости лесозаготови­ тельных предприятий нередко возникает парадоксальная ситуация, когда акции компании покупаются и продаются, хотя при этом стои­ мость компании, полученная методом чистых активов, является отри­ цательной. Таким образом, невозможно использование затратного подхода в ситуациях, когда предприятие находится в состоянии бан­ кротства, что характерно для многих лесозаготовительных предпри­ ятий.

Леспромхозы - предприятия, созданные в советское время.

Данный факт во многом определяет основные причины и факторы, которые приводят к неплатежеспособности и банкротству лесозагото­ вительных предприятий:

1) руководители леспромхозов за время социалистической ад­ министративно-плановой экономики развили менталитет, ориентиро­ ванный:

• исполнять планы и сметы, «спущенные сверху», но не обу­ ченный навыкам управления финансами;

• при любом подходящем случае просить помощи у государ­ ства или собственника, считая это естественным правом.

2) высокая изношенность оборудования. Это приводит к:

• невозможности увеличения объемов лесозаготовительных работ;

• огромным затратам на содержание оборудования и техники (расходы на покупку ГСМ, запасных частей);

• низкой производительности труда.

3) невозможность осуществления долгосрочных финансовых вложений (капиталовложений) с целью развития, поскольку у пред­ приятия нет таких возможностей;

4) сезонность работ. Фактически, осуществлять лесозаготови­ тельные работы и вывозку хлыстов из леса на нижний склад возмож­ но в течение 6-7 месяцев в году. Это значительно увеличивает себе­ стоимость производимой продукции;

5) высокие транспортные расходы, отмена молевого сплава. Из­ начально многие предприятия проектировались как сплавные, и по­ этому никогда не оценивались альтернативные способы доставки продукции. Транспортные расходы составляют иногда 50 процентов от цены реализации продукции;

6) содержание убыточных объектов социальной сферы: магази­ ны, пекарни, мосты, телевизионные центры, трансформаторные под­ станции, ЛЭП и др.

Одним из основных препятствий для быстрой реструктуризации лесной отрасли является «социальная ответственность», которую не­ сут предприятия. В тех районах, где главное место занимает произ­ водство, основанное на сырьевом материале, «социальный сектор» в основном поддерживается производством. В действительности, ино­ гда данные предприятия составляют экономическую базу для целых муниципалитетов, таким образом, отдельные предприятия могут обеспечивать дровами, жильем, медицинской помощью и т.д. в тех местах, где они работают.

Все вышеперечисленные особенности лесозаготовительных предприятий приводят к тому, что практически невозможно примене­ ние какого-либо из стандартных методов для определения их стоимо­ сти.

Выводы по Главе 1. Лесопромышленный комплекс России переживает не лучшие времена, в то же время он обладает огромным потенциалом, который может стать локомотивом для развития всей экономики страны.

2. Одной из причин отставания России от ведущих игроков на рынке продукции лесной и целлюлозно-бумажной продукции являет­ ся неэффективная структура экспорта: вывозятся преимущественно круглый лес и наиболее дешевые продукты деревообработки и цел­ люлозно-бумажных производств.

3. Для значительного увеличения темпов и масштабов развития лесного комплекса необходимо активное участие государства в его деятельности. В стране должна быть принята и реально осуществ­ ляться целенаправленная Национальная лесная политика.

4. В отрасли наблюдаются интеграционные и дезинтеграцион ные процессы: все крупные целлюлозно-бумажные и лесопильно деревообрабатывающие комбинаты страны создают на своей базе холдинги, в которые помимо перерабатывающих предприятий входят лесозаготовительные структуры.

5. Вертикально-интегрированные структуры способны стать «точками роста» в лесной промышленности.

6. Для принятия правильного решения относительно покупки или оценки эффективности работы предприятия необходимо знать его стоимость. Лесозаготовительное предприятие как объект стоимости достаточно уникально, поэтому в расчете его стоимости применения только стандартных методов недостаточно, необходима принципи­ ально новая методика.

Для решения проблемы расчета стоимости лесозаготовительных предприятий авторы предлагают методику, основанную на методе ре­ альных опционов с применением формулы Блэка-Шоулза и методе мультипликаторов, описание которой приводится в следующей главе.

4. МЕТОДИКА ОЦЕНКИ С Т О И М О С Т И И ЭФФЕКТИВНОСТИ УПРАВЛЕНИЯ С Т О И М О С Т Ь Ю Л Е С О З А Г О Т О В И Т Е Л Ь Н Ы Х ПРЕДПРИЯТИЙ 4.1. Опционный подход и его использование в оценке стоимости предприятия Проблема оценки стоимости предприятий всегда занимала важ­ ное место в операционной стратегии компании. Если в первой поло­ вине 20 века инструментарий финансового аналитика ограничивался набором стандартных параметров (срок окупаемости, рентабельность и т.д.), то, начиная с 50-х годов, традиционным инструментом начал становиться метод дисконтирования денежных потоков или правило чистой приведенной стоимости.

В последние двадцать лет новые экономические условия и ди­ намика развития глобальных рынков породили предпосылки для раз­ работки новой модели оценки стоимости компаний. Все большее ко­ личество аналитиков стали выражать свое недовольство относительно метода дисконтирования денежных потоков. Все чаще этот метод не­ дооценивает реальную стоимость компаний.

Неопределенность всегда ассоциировалась с уменьшением стоимости проекта. Чем выше неопределенность, тем выше ставка дисконтирования, тем меньше стоимость проекта. В последние деся­ тилетия 20 века некоторые менеджеры изменили свой подход к неоп­ ределенности. Изменение состояло в том, что неопределенность стала восприниматься как фактор возможного роста.

Некоторые исследователи отмечают, что менеджеры стали чаще пользоваться своей интуицией, а не аналитическими данными при выборе проекта для инвестирования. Множество таких примеров можно встретить в капиталоемких отраслях (например, разработка месторождений полезных ископаемых), в научно-исследовательских проектах (например, разработка нового лекарственного препарата), а также в проектах, связанных с новыми технологиями (например, раз­ работка интернет-проектов и проектов электронного бизнеса). Во всех этих примерах уровень неопределенности достаточно высок и играет очень важную роль. Причем рассматривается он как фактор возможного быстрого роста и развития компании.

Не секрет, что до сих пор в России, когда речь заходит о том, сколько стоит та или иная компания, наибольшее доверие у многих вызывает оценка, полученная с помощью расчета чистых активов фирмы - разница между общей стоимостью активов и общей суммой обязательств. На вопрос: «Какие подходы и методы к оценке стоимо­ сти предприятий существуют?» - большинство отвечает: «затратный, сравнительный и доходный, в рамках каждого из которых существует множество различных методов».

Каждый из стандартных методов оценки имеет свои недостатки [101]:

1) при использовании затратного подхода нередко возникает парадоксальная ситуация, когда акции компании котируются на бир­ же или продаются на внебиржевом рынке, хотя при этом стоимость компании, полученная методом чистых активов, является отрица­ тельной.

Итогом оценки в рамках затратного похода оказывается не стоимость действующего бизнеса с учетом будущих ожиданий, а лишь суммарная стоимость взятых отдельно составляющих имущест­ венного комплекса. Конечно, в идеале при корректной оценке гудвила и нематериальных активов применение метода чистых активов дает более адекватный результат, но и это обычно не позволяет учитывать влияние на стоимость отдельных факторов, например, ценности управленческих решений, вытекающих из благоприятной конъюнкту­ ры рынка [28]. Кроме того, конечный результат оценки сильно зави­ сит от достоверности консолидированной отчетности;

2) стандартный метод дисконтирования денежных потоков при трудоемкости в прогнозах не предоставляет рекомендаций по дейст­ виям в тех или иных условиях в будущем и не учитывает возможно­ сти изменения плана действий в случае, если условия изменяются.

Как отмечает М. Мобуссин из CS First Boston, стандартный ме­ тод дисконтирования денежных потоков, в отличие от опционных ме­ тодов, основан на допущении, что в течение всего срока прогнозиро­ вания руководство будет механически действовать в соответствии с разработанным на дату оценки прогнозом движения денежных средств, что бы там ни происходило с компанией. Таким образом, из оценки исключается способность руководства принимать в будущем решения, адекватные складывающейся ситуации, - важнейший фак­ тор, в значительной степени определяющий стоимость компании [22].

3) при использовании сравнительного метода результат оценки полностью зависит от возможности найти сопоставимые компании и провести корректное сравнение.

С появлением опционов и подобных им инструментов (варран­ тов, конвертируемых облигаций) инвесторы получили право прини­ мать решения, благодаря которым они могли с выгодой для себя вос­ пользоваться удачным стечением обстоятельств или уменьшить поте­ ри. Безусловно, такое право в условиях неопределенности обладает стоимостью. Если представить фирму как инвестора в реальные акти­ вы, то руководство может увеличить стоимость этих активов, адек­ ватно реагируя на изменения условий.

В конце девяностых годов двадцатого века в практике оценки стоимости предприятий стал применяться метод реальных опционов.

Данный метод получил широкое распространение в зарубежной прак­ тике оценки. Исследования реальных опционов представлены в рабо­ тах A. Dixit, W. Kester, S. Myers, R. Pindyck, L. Trigeorgis и других ав­ торов [121, 125, 138].

Как известно, финансовый опцион - это ценная бумага, которая предоставляет его владельцу право, но не обязанность, приобрести или продать актив, к которому привязан данный опцион, по заранее оговоренной цене в определенный момент (период времени) в буду­ щем.

Опцион на покупку (колл-опцион) дает право его владельцу приобрести акции (или любые другие активы) по заранее оговоренной цене в оговоренный период времени. Стоимость колл-опциона в мо­ мент, непосредственно предшествующий его исполнению (или неис­ полнению, если того пожелает владелец), определяется с помощью ломаной линии на рисунке 4.1 [38].

Р* Цена ахщш Рис. 4.1. Диапазон значений стоимости колл-опциона Как видно из рисунка 4.1, при цене исполнения, равной Р*, оп­ цион обесценится, если цена акции будет меньше Р* - его владельцу нет смысла исполнять опцион, когда на рынке он может приобрести акцию дешевле;

при цене акции, большей Р*, стоимость опциона бу­ дет равна разности между рыночной ценой и ценой исполнения.

Сложнее вычислить стоимость опциона, когда срок исполнения еще не наступил. Ее нижний предел соответствует ломаной, представлен­ ной на рисунке 4.1, верхний - прямой, параллельной восходящему участку ломаной линии. Само же значение стоимости опциона будет находиться на кривой, определяемой точками А, В и С.

Зная характер изменения стоимости опциона, тем не менее, дос­ таточно сложно определить ее значение. Дело в том, что методы, свя занные с моделированием денежных потоков и их последующим дис­ контированием по ставке альтернативной доходности, неприемлемы, так как если первая часть задачи сложна, но выполнима, то ставка дисконтирования изменяется при каждом изменении цены акции.

В 1973 году Ф. Блэк и М. Шоулз разработали формулу для оп­ ределения стоимости опциона [7, 87, 113]:

Ко. и - опцион = Р • N(d\) - ИХ • ер (- г • /) • N(d2) sigma 05 + {sigma • t ), d2 = d\- sigma • /° где d\ = In EX + v J кумулятивная нормальная вероятность функции N(d\),N(d2) плотности;

Р - цена акции;

ЕХ - цена исполнения;

/• - безрисковая процентная ставка;

sigma - среднее квадратическое отклонение;

/ - период до исполнения опциона.

В октябре 1997 года Нобелевская премия по экономике была присуждена Р. Мертону и М. Шоулзу. Комитет по назначению лау­ реатов выдвинул для присуждения премии еще одного ученого, Ф.

Блэка, но его преждевременная смерть в 1995 году в возрасте 57 лет помешала ему разделить эту честь. Эти три человека считаются соз­ дателями математической формулы для вычисления стоимости оп­ ционов и других производных инструментов, которая оказала огром­ ное влияние на развитие теории и практики финансов. Опубликование формулы Блэка-Шоулза в 1973 году позволило отойти от субъектив­ но-интуитивных оценок при определении цены опционов и подвести под него теоретическую базу, применимую и к другим производным инструментам.

Уже в своей Нобелевской лекции авторы модели оценки финан­ совых опционов отмечали возможность ее использования для анализа и оценки опционов, которыми обладают предприятия реального сек тора. Однако понадобилось несколько лет, для того чтобы соответст­ вующие методы были разработаны.

Реальные опционы принципиально очень похожи на финансо­ вые опционы, и поэтому проблема ценообразования напрямую связа­ на с финансовыми опционами. Реальными они называются потому, что существуют не на финансовом рынке, а в реальном бизнесе.

Отличия реальных опционов от финансовых [25]:

• отсутствие ликвидного финансового инструмента с характе­ ристиками, аналогичными характеристикам основополагающего ак­ тива, что приводит к невозможности построения репликативного портфеля;

• как следствие, сложности с оценкой входящих параметров и в особенности волатильностн;

• множественность и сложность взаимодействия реальных оп­ ционов между собой при исследовании свойств обычного бизнес проекта;

• множественность основополагающих активов, что приводит к значительным трудностям в моделировании и вычислениях;

• отсутствие полного права собственности на экономическую выгоду опциона, связанное с ответной реакцией конкурентов.

Обычный проект, как правило, включает в себя несколько про­ стых опционов, которые могут взаимодействовать между собой раз­ личным образом. Некоторые типичные реальные опционы, которыми могут обладать предприятия, включают:

• возможность изменения масштаба операций - в случае изме­ нения условий деятельности в будущем компания может быстро вы­ вести из эксплуатации отдельные участки (или ввести дополнитель­ ные), что уменьшит воздействие негативных факторов (или усилит воздействие позитивных);

• возможность отсрочки масштабных капиталовложений компания, владеющая лицензией на добычу, может отложить на неко торое время начало масштабных капиталовложений и поставить их в зависимость от принятия того или иного закона или от доказательства требуемого размера запасов. В случае невыполнения условий инве­ стирования инвестор может выйти из проекта и ограничить потери незначительными начальными затратами;

• возможность продолжения инвестиций в случае благоприят­ ных условий - относительно небольшой и экономически непривлека­ тельный проект может открыть доступ к потенциально более крупно­ му и выгодному проекту в будущем, обеспечить конкурентную безо­ пасность в случае быстрого подъема смежного рынка.

Принципиальным отличием метода реальных опционов от стан­ дартных методов является то, что при данном подходе предприятие рассматривается как гибкая управляемая система;

способность руко­ водства принимать решения, адекватные обстановке, не игнорируют­ ся, а детально изучаются и количественно оцениваются [21].

Опционные модели вначале были приспособлены для нужд до­ бывающих и энергетических компаний, затем их стали применять компании других отраслей: фармацевтической, биотехнологической, транспортной, и т.д.

Опционные методы оценки успешно применяются на разви­ вающихся рынках капитала, в частности в России. Во-первых, инве­ стиции на таких рынках фактически представляют собой покупку оп­ циона, дающего право на участие в результатах последующего разви­ тия рыночной экономики. Во-вторых, вычисление коэффициента дис­ контирования для стандартного метода дисконтированных денежных потоков затруднено в условиях переходной экономики.

Теория опционов первоначально использовалась только для операций с ценными бумагами, однако, позднее она стала находить применение и в реальной экономике, так как многие процессы в биз­ несе можно представить в виде опционов.

В частности, если фирма берет банковский кредит или выпуска ет облигационный заем, она фактически продает активы кредиторам, имея при этом колл-опцион на их выкуп (по цене основного долга с процентами). Если к моменту погашения займа стоимость активов превысит обязательства, компания погасит долг, сняв тем самым об­ ременение со своего имущества;

в противном случае она предпочтет не исполнить опцион и подвергнуться процедуре банкротства. Следо­ вательно, при ликвидации компании выплата акционерам может быть записана как V - D, если V D, или V = 0, если V D, где V - стои­ мость фирмы (активов), a D - номинал непогашенного долга или дру­ гих внешних обязательств.

Изложенный подход используется при оценке стоимости пред­ приятий [29]. В этом случае в формуле Блэка-Шоулза под Р понима­ ется текущая стоимость активов компании;

под ценой исполнения (ЕХ) - номинальная стоимость долга;

/ - срок до погашения долга (ес­ ли существует несколько форм обязательств - кредиторская задол­ женность, долгосрочные и краткосрочные займы, - то следует ис­ пользовать средневзвешенное значение дюрации этих обязательств), представленного в виде бескупонной облигации со сроком погаше­ ния, равным t\ г — непрерывно начисляемая безрисковая ставка про­ цента, соответствующая сроку погашения долга. В практике оценки безрисковая процентная ставка принимается равной доходности госу­ дарственных облигаций или депозитов Сбербанка России. Среднее квадратическое отклонение sigma (дисперсия стоимости активов) ха­ рактеризует риск рассматриваемого бизнеса.

В странах с развитым фондовым рынком определение sigma не вызывает особых затруднений, так как в средствах массовой инфор­ мации регулярно появляются показатели, характеризующие риск раз­ личных компаний и отраслей. В российской практике оценки реко­ мендуется использовать sigma в интервале 35-45% [38].

Рассмотрим основные аспекты применения метода реальных опционов, отражающие его многогранность:

a) Условия наилучшего использования метода реальных опцио­ нов.

Существуют три условия, при которых использование метода реальных опционов приносит эффективные результаты:

1) стандартная методика дисконтированных денежных пото­ ков (или NPV, если речь идет об инвестиционных проектах) дает близкую к нулевой оценку: N P V (или XDCF) ~ 0;

2) высокая степень влияния проект-менеджеров на принятие и/или изменение решений, обусловленных поступлением новой ин­ формации;

3) высокая неопределенность относительно будущих исходов (когда высока вероятность получения новой информации).

b) Факторы влияния на актив, способствующие повышению его стоимости.

Поскольку в модели Блэка-Шоулза присутствуют пять компо­ нент (влияющих параметров), существует ровно столько же факторов, воздействующих на стоимость активов:

1) выручка проекта (это условие применительно к модели Блэка-Шоулза эквивалентно компоненте «ожидаемый денежный по­ ток»);

2) расходы или себестоимость (это условие применительно к модели Блэка-Шоулза эквивалентно компоненте «фиксированные из­ держки»);

3) сложность генерируемого активом продукта (это условие применительно к модели Блэка-Шоулза эквивалентно компоненте «неопределенность», или уровню дисперсии);

4) срок действия актива (проекта, продукта);

5) уровень безрисковой процентной ставки (этот параметр характеризует среду - страну, где осуществляют инвестиции).

Все перечисленные факторы, кроме последнего, могут подда­ ваться влиянию менеджеров.

c) Способы применения метода реальных опционов к инвести­ ционным возможностям, улучшающим стратегии компаний.

Существуют четыре способа применения метода реальных оп­ ционов к оценке инвестиционных возможностей, улучшающих стра­ тегии компаний:

1) акцентирование внимания на возникающих возможностях;

2) повышение левериджа (леверидж- соотношение вложений капитала в ценные бумаги с фиксированным доходом (облигации, привилегированные акции) и вложений в ценные бумаги с нефикси­ рованным доходом (обыкновенные акции));

3) увеличение прав;

4) уменьшение обязательств.

d) Модернизация метода чистых активов.

Методика оценки чистых активов исходит из того, что сначала необходимо сделать переоценку всех статей бухгалтерского баланса по рыночной стоимости, затем вычесть из полученной величины но­ минальный размер обязательств. Модель опционного ценообразова­ ния при расчете величины чистых активов, беря за базу метод чистых активов, добавляет к нему учет влияния срочности обязательств и ве­ роятность изменения стоимости активов за рассматриваемый период действия опциона. Отметим, что при такой оценке рыночной стоимо­ сти чистых активов исчезает неадекватность, заложенная изначально в классическом варианте исчисления чистых активов: теперь из ры­ ночной стоимости активов будет вычитаться не номинальная стои­ мость обязательств, а реальная, которая обычно ниже номинальной, если имеется отсрочка в исполнении обязательств.

Модель Блэка-Шоулза в наилучшей степени подходит для ком­ паний:

• которые испытывают финансовые проблемы и имеют боль­ шую вероятность банкротства;

• которые имеют ограниченное количество непогашенных обя зательств;

• для которых дисперсия стоимости активов может быть полу­ чена с приемлемой точностью.

Модель Блэка-Шоулза имеет определенные ограничения и не­ достатки:

о в качестве одного из входных параметров требуется значение текущей стоимости активов компании;

о модель чувствительна к оценкам дисперсии стоимости акти­ вов компании;

о модель может преувеличивать стоимость компании, когда оценивается компания с большим количеством долговых обяза­ тельств, имеющих различные купоны (доходность) и сроки погаше­ ния.

Необходимо подчеркнуть две области применения метода ре­ альных опционов, раскрывающие ценность данного подхода.

1) Оценка стоимости акционерного капитала проблемных фирм.

Особенно нужно отметить среди достоинств применения модели Блэка-Шоулза то, что при оценке собственного капитала он будет иметь стоимость, даже если стоимость компании меньше номиналь­ ной стоимости долга.

Такие компании рассматриваются инвесторами, бухгалтерами и аналитиками как проблемные, но это не означает, что собственный капитал ничего не стоит, хотя при использовании метода чистых ак­ тивов как раз и получается результат с отрицательным значением стоимости собственного капитала.

Стоимость сохраняется в силу опционной природы акционерно­ го капитала компании, что подчеркивалось рядом авторов [76, 116, 130].

Рассмотрим пример на основе данных одного лесозаготовитель­ ного предприятия Архангельской области, подтверждающий выше­ сказанное.

Таблица 4.1 Исходные данные для оценки стоимости предприятия Обозначение в соот­ Принятое Наименование показателя ветствии с формулой значение Блэка-Шоулза Стоимость активов компании, 70, Р млн. руб.

Номинальная стоимость долга, 100, ЕХ млн. руб..

Дюрация долга, лет 1, Т Безрисковая процентная ставка, соответствующая дюрации, 12, R процентов годовых Среднее квадратическое откло­ нение стоимости предприятия, sigma процент Подставив исходные данные из таблицы 4.1 в формулу Блэка Шоулза, получим dl=- 0,2898, d2 = - 0,7398;

N(dl) = 0,3860, N(d2) = 0,2297'. Соответственно, стоимость компании составит 6,7 млн. руб­ лей.

Если проанализировать исходные данные для оценки, то можно сделать следующие выводы: на дату оценки стоимость долга на млн. рублей превышала имущество компании;

если бы срок погаше­ ния обязательств наступил немедленно, компания оказалась бы бан­ кротом, но наличие отсрочки продолжительностью 1 год позволяет с определенной вероятностью считать, что ситуация может улучшить­ ся. Поэтому при заданных условиях предприятие имеет положитель­ ную стоимость и его цена составляет 6,7 млн. рублей.

Даже самые проигрышные опционы торгуются и имеют стои­ мость из-за наличия временной премии, то есть возможности того, что за оставшееся до истечения срока жизни опциона время стои­ мость базового актива может возрасти выше цены исполнения [119].

2) Конфликт интересов между облигационерами и акционерами.

Акционеры и облигационеры имеют различные целевые функ­ ции, и это может привести к проблемам внутри организации, где ак ционеры могут экспроприировать благосостояние от облигационеров.

Конфликт интересов может проявиться по-разному. Например, ак­ ционеры имеют стимул отбирать более рисковые проекты, чем обли­ гационеры, и выплачивать более высокие дивиденды, чем это могло бы понравиться облигационерам.


Ниже приведен пример, демонстрирующий эффект отражения конфликта интересов между акционерами и облигационерами на стоимости их капиталов.

Рассмотрим фирму, стоимость активов которой равняется млн. долларов, номинал бескупонного 10-летнего долга - 8 млн. дол­ ларов, стандартное отклонение стоимости фирмы - 40%;

безрисковая ставка процента - 10%.

Применение модели Блэка-Шоулза при этих данных дает сле­ дующие результаты:

• стоимость собственного капитала - 7,59 млн. долларов;

• стоимость обязательств - 2,41 млн. долларов;

• стоимость фирмы - 10 млн. долларов.

Теперь предположим, что акционеры имеют возможность при­ нять проект с отрицательной чистой приведенной стоимостью - тыс. долларов, а также, что этот проект является чрезмерно рисковым, вследствие чего стандартное отклонение стоимости активов фирмы повысится до 50%.

В этих условиях акционерный капитал может быть оценен как колл-опцион, используя следующие входные данные:

• стоимость базового актива S равна стоимости фирмы: 5 = 1 млн. долл. - 0,2 млн. долларов = 9,8 млн. долларов. Стоимость фирмы понизилась вследствие принятия проекта с отрицательной чистой приведенной стоимостью;

• цена исполнения К равна номиналу непогашенного долга: К = 8 млн. долларов;

• время жизни опциона t равно времени жизни бескупонного долга: t=\0 годам;

• дисперсия стоимости базового актива а равна дисперсии стоимости активов фирмы: а = 0,25;

• безрисковая ставка доходности г равна ставке доходности по казначейским обязательствам с соответствующим сроком до погаше­ ния: / - 1 0 %.

Основанная на этих входных параметрах модель Блэка-Шоулза обеспечивает следующие значения стоимости акционерного капитала и обязательств этой фирмы:

• стоимость собственного капитала - 7,77 млн. долларов;

• стоимость обязательств - 2,03 млн. долларов;

• стоимость фирмы - 9,8 млн. долларов.

Стоимость акционерного капитала фирмы увеличилась с 7,59 до 7,77 млн. долларов (на 180 тыс. долларов), даже несмотря на то, что стоимость активов фирмы уменьшилась на 0,2 млн. долларов. Это увеличение стоимости акционерного капитала возникло за счет обли­ гационеров, чье состояние уменьшилось с 2,41 до 2,03 млн. долларов (на 380 тыс. долларов).

Метод реальных опционов с использованием формулы Блэ­ ка-Шоулза помимо определения стоимости предприятий позволяет оценивать месторождения полезных ископаемьгх и патенты и лицен­ зии.

• Патент на продукт обеспечивает фирме право на развитие продукта и его рынка. Так будет, если только настоящая стоимость ожидаемого денежного потока, поступающего от продажи продукта, превысит себестоимость развития. Если этого не произойдет, то фир­ ма может отложить патент и не подвергаться дальнейшим издержкам.

Если / - текущая стоимость развития продукта и V - текущая стои­ мость ожидаемых денежных потоков от развития, то выплата от вла­ дения патентом на продукт равна V - /, если V /, и равна нулю, если V I. Поэтому патент на продукт может рассматриваться как колл опцион, в котором сам продукт является базовым активом.

• Теорию опционного ценообразования используют примени­ тельно к оценке не только отдельных инвестиций, связанных с добы­ чей природных ресурсов, а также и фирм, владеющих портфелями инвестиций в сфере разработок природных ресурсов (таких как, на­ пример, нефтяные компании). В таких инвестициях базовым активом является ресурс и стоимость актива основана на двух переменных:

количестве имеющегося в распоряжении ресурса (то есть объеме раз­ веданных/доказанных запасов) и цене на этот ресурс. Определяя стоимость развития как X, а оценочную стоимость ресурса как К, по­ тенциальные выплаты по опционам на природные ресурсы могут быть записаны как V — X, если V X, и как нуль, если V X. Поэтому инвестиции в опцион на природные ресурсы имеют платежную функ­ цию, схожую с колл-опционом.

По мнению С. Файз, которая успешно внедрила методы оценки реальных опционов в практику «Тексако», реальные опционы - это методы 21 века [22]. Компании, которые будут первыми в его приме­ нении, обеспечат себе конкурентные преимущества в будущем.

Среди крупнейших компаний, успешно применяющих опцион­ ные методы, можно назвать следующие:

• крупнейшая международная фармацевтическая фирма Merck уже много лет применяет опционные методы для оценки многомил­ лиардных инвестиций в разработку новых препаратов [135];

• «Рино Тинто», английская горнодобывающая группа с годо­ выми продажами, превышающими 9 млрд. фунтов, осуществляет оценку шахт [115];

• RTZ-CRA проводила оценку месторождений цинка в Перу в целях их возможного приобретения [54];

• «Тексако» - метод реальных опционов был использован для оценки нефтяных месторождений, находящихся в начальной стадии освоения, и для объективного разрешения конфликта между группами руководителей относительно стратегии их дальнейшего освоения [П5];

• с использованием методов реальных опционов «Бритиш Пет­ ролеум» провела оценку и разработала стратегию освоения нефтяных месторождений в Северном море, экономическая эффективность ко­ торых в начале 90-х годов представлялась сомнительной [118];

• норвежская компания «Статойл» разрабатывает стратегию освоения морских месторождений углеводородов с использованием опционных принципов [41];

• методы оценки реальных опционов получают все большее признание среди инвесторов: банков и других финансовых институ­ тов. В частности, сообщалось о применении методов оценки реальных опционов таким консервативным финансовым институтом, как ЕБРР.

Инвестиционный банк «Кредит Свисс Ферст Бостон» (CSFB) выпустил 23 июня 1999 года материалы исследования, подготовлен­ ного аналитиком банка М. Мобуссином, в которых признается, что реальные опционы дополняют стандартные методы дисконтирования денежных потоков и позволяют адекватно оценивать адаптивность управления.

Для того чтобы проверить возможность практического исполь­ зования метода реальных опционов, автором были проведены ряд мо­ дельных расчетов и сопоставлены полученные результаты с фактиче­ скими данными.

Первым примером является сделка по приобретению в октябре 2001 года на аукционе федерального пакета акций ОАО «Соломбаль ский ЦБК», составляющего 20% его уставного капитала [80]. По­ скольку за этот пакет на аукционе была упорная борьба (начальная цена увеличилась более чем в 2 раза), то можно утверждать, что дан­ ный пакет являлся ключевым в расстановке сил, и победитель факти­ чески становился мажоритарным акционером предприятия.

Ниже приведен расчет стоимости ОАО «Соломбальский ЦБК»

по состоянию на 01 июля 2001 года (на дату последнего бухгалтер­ ского баланса).

Таблица 4.2 Исходные данные для оценки стоимости ОАО «Солом­ бальский ЦБК»

Обозначение в соот­ Принятое Наименование показателя ветствии с формулой значение Блэка-Шоулза Стоимость активов компании, 1 012 Р тыс. руб.

Номинальная стоимость долга, 647 ЕХ тыс. руб.

Дюрация долга, лет 0, Т Безрисковая процентная ставка, соответствующая дюрации, про­ 19, R центов годовых Среднее квадратическое отклоне­ ние стоимости предприятия, про­ sigma цент При моделировании обязательств предприятия были использо­ ваны следующие данные:

• ставка дисконтирования кредиторской задолженности - 25% годовых (ставка ЦБ РФ);

• доходность к погашению краткосрочных займов и кредитов 19% годовых;

• доходность к погашению долгосрочных займов и кредитов 21% годовых.

Подставив полученные данные из таблицы 4.2 в формулу, полу­ чим, что стоимость ОАО «Соломбальский ЦБК» по состоянию на июля 2001 года, рассчитанная по формуле Блэка-Шоулза, составляла 436 707 тыс. руб., или 15 023 тыс. долларов США (при курсе ЦБ РФ 29,07 руб.).

Сравнив полученный результат с ценой пакета акций на аукцио не, можно сделать следующий вывод: метод реальных опционов, ис­ пользованный для расчета, дает объективную оценку стоимости предприятия. За приобретение 20% акций с целью формирования ма­ жоритарного пакета группа лиц заплатила сумму, составляющую 50% стоимости всего предприятия.

Конечно, стоимость миноритарного пакета акций, каким являет­ ся двадцати процентный пакет сам по себе, определить не так просто, но в данной ситуации этот пакет фактически можно считать мажори­ тарным, и тогда его стоимость может колебаться в пределах 50- процентов стоимости предприятия.

Второй пример более наглядно доказывает состоятельность ме­ тода реальных опционов, так как он касается сделки по продаже ма­ жоритарного пакета акций. Пакет 68,5% акций ОАО «Сыктывкарский ЛПК» в марте 2002 года приобрел лесоперерабатывающий холдинг Mondi Europe, контролируемый корпорацией Anglo-American. Сумма сделки, по словам представителя пресс-службы Anglo-American, со­ ставила 252 млн. долларов США.

Исходные данные для оценки стоимости ОАО «Сыктывкарский ЛПК» по состоянию на 01 октября 2001 года приведены в таблице 4.3.

Таблица 4.3 Исходные данные для оценки стоимости ОАО «Сыктыв­ карский ЛПК»

Обозначение в соответ­ Принятое ствии с формулой Блэка Наименование показателя значение Шоулза Стоимость активов компании, тыс.

8 557 Р руб.

Номинальная стоимость долга, тыс.

ЕХ 1 840 руб.

Дюрация долга, лет Г 1, Безрисковая процентная ставка, со­ ответствующая дюрации, процентов 19, R годовых Среднее квадратическое отклонение sigma стоимости предприятия, процент Подставив полученные данные из таблицы 4.3 в формулу Блэка Шоулза, получим, что стоимость ОАО «Сыктывкарский ЛПК» по со­ стоянию на 01 октября 2001 года составляла 7 064 млн. руб., или млн. долларов США (при курсе ЦБ РФ 29,39 руб.). Полученный ре­ зультат достаточно точно отражает стоимость предприятия (если принять за стоимость предприятия стоимость контрольного пакета акций, то отклонение составляет всего 5%, вполне возможно, что эта разница является стоимостной оценкой деловой репутации предпри­ ятия goodwill, которая не отражается в бухгалтерском балансе).

Таким образом, метод реальных опционов является вполне при­ емлемым для оценки стоимости предприятий лесопромышленного комплекса, особенно, для лесозаготовительных предприятий, нахо­ дящихся в состоянии банкротства.

В последние 10-15 лет тема реальных опционов стала очень по­ пулярна в кругах научных деятелей и деловых людей. Количество ра­ бот, представляющих «руководство» по использованию методики ре­ альных опционов в различных условиях, растет из года в год. Этот метод не является заменой традиционных подходов к оценке стоимо­ сти инвестиционных проектов и компаний, а представляет собой до­ полнение, дающее возможность учитывать некоторые аспекты, не­ доступные такому методу, как метод чистой приведенной стоимости.

4.2. Оценка стоимости предприятия на основе метода с использованием мультипликатора «Стоимость компании/годовой объем лесозаготовок»

Одним из решений проблемы оценки стоимости лесозаготови­ тельных предприятий, в том числе и с отрицательной величиной чис­ тых активов, является использование метода реальных опционов и формулы Блэка-Шоулза. Этот метод позволяет оценить стоимость компании на основе анализа данных бухгалтерской отчетности.

Однако, использование только одного метода оценки, в нашем случае, метода реальных опционов, с присущими ему, как и любому другому методу, недостатками может исказить истинную стоимость компании. К тому же, лесопереработчику интересно знать, сколько может стоить действующее лесозаготовительное предприятие в зави­ симости от определенного годового объема заготовки. Ведь для лесо переработчика как собственника ценность леспромхоза заключается в меньшей степени в том, какой финансовый результат получен по ито­ гам года, а в большей степени в том, какой объем лесопродукции за год был выработан. Решение этой задачи возможно, если воспользо­ ваться методом отраслевых коэффициентов (мультипликаторов) в рамках сравнительного подхода.

Суть метода отраслевых коэффициентов заключается в том, что на основе анализа практики продаж предприятий в той или иной от­ расли выводится определенная зависимость между ценой продажи и каким-то показателем.

В практике оценки, например, нефтяных компаний, достаточно эффективно используется отраслевой мультипликатор «стоимость компании/добыча». Данный мультипликатор считается наиболее объ­ ективным из всех специализированных нефинансовых коэффициен­ тов [50].

Основной качественной характеристикой работы лесозаготови­ тельного предприятия с точки зрения отражения ценности для вла­ дельца-лесопереработчика является показатель годовой объем лесоза­ готовок. Аналогично тому, как для нефтяных компаний рассчитывают мультипликатор «стоимость компании/добыча» для лесозаготови­ тельных предприятий можно рассчитать мультипликатор «стоимость компании/годовой объем лесозаготовок» [102].

Ниже приведены методика и расчеты мультипликатора «стои­ мость компании/годовой объем лесозаготовок». По имеющейся бух­ галтерской отчетности лесозаготовительных предприятий по формуле Блэка-Шоулза была рассчитана стоимость 17 лесозаготовительных предприятий Архангельский области. Зная информацию о годовых объемах лесозаготовок предприятий и посчитав их стоимость, с по­ мощью корреляционного анализа определены зависимость и теснота связи между стоимостью леспромхоза и его годовым объемом лесоза­ готовок, с помощью регрессионного анализа рассчитан мультиплика­ тор «стоимость компании/годовой объем лесозаготовок» для лесоза­ готовительных предприятий Архангельской области в 2003-2004 го­ дах.

Исходные данные для анализа зависимости между стоимостью леспромхоза и его годовым объемом лесозаготовок приведены в При­ ложении 8.

Корреляционный анализ позволяет количественно оценить тес­ ноту связи между случайными величинами [90]. Результаты корреля­ ционного анализа приведены в таблице 4.4.

Таблица 4.4 Результаты корреляционного анализа № Показатель Значение 1 Линейный коэффициент корреляции 0, 2 Доверительные интервалы:

0, • нижняя граница 0, • верхняя граница 3 Коэффициент детерминации 0, Значение коэффициента корреляции 0,81 говорит о сильной тес­ ноте связи между стоимостью леспромхоза и его годовым объемом лесозаготовок. Различия в стоимости леспромхозов на 65% определя­ лись различиями в размере годового объема лесозаготовок.

Регрессионный анализ позволяет количественно определить форму связи между результативным и факторными признаками, а также решить вопрос о том, значима ли эта связь. Результаты регрес­ сионного анализа приведены в таблице 4.5.

Таблица 4.5 Результаты регрессионного анализа № Показатель Значение Пропорциональная зависимость 1 Уравнение регрессии у = 250,11-х 2 Коэффициент регрессии 250, 3 Коэффициент детерминации 0, Линейная зависимость 4 Уравнение регрессии у = 317,91-х- 5 Коэффициент регрессии 317, 6 Коэффициент детерминации 0, С помощью корреляционного анализа нами была установлена сильная теснота связи между стоимостью леспромхоза и его годовым объемом лесозаготовок. Если предположить, что между этими пока­ зателями существует пропорциональная связь, то тогда коэффициент регрессии представляет собой мультипликатор «стоимость компа­ нии/годовой объем лесозаготовок».

Поскольку коэффициент детерминации в случае проверки гипо­ тезы о линейной зависимости выше, чем при пропорциональной зави­ симости и значительно выше, чем при других формах связи, то можно утверждать, что между стоимостью леспромхоза и его годовым объе­ мом лесозаготовок существует линейная связь. Графическая интер­ претация уравнения регрессии изображена на рисунке 4.2.

С помощью F-критерия проверяется гипотеза о значимости ли­ нии регрессии [111]. Расчеты показали, что линейная зависимость между величиной стоимости леспромхоза и величиной его годового объема лесозаготовок существует.

Ниже приведены основные выводы, полученные в процессе рас­ чета мультипликатора «стоимость компании/годовой объем лесозаго­ товок».

На основе анализа бухгалтерской отчетности и основных произ­ водственных показателей леспромхозов Архангельской области за 2003-2004 годы были получены следующие результаты:

160 ООО О 50 100 150 200 250 300 350 400 Годовой объем лесозаготовок, тыс. м Рис. 4.2. Зависимость стоимости леспромхоза от его годового объема лесозаготовок • выборка составила 17 предприятий с общим годовым объе­ мом заготовки в 2003 году 2 559 тыс. M (ЧТО составляет 31 % от обще­ J го объема заготовки по Архангельской области в 2003 году);

• 4 предприятия из 17 по состоянию на 01.01.2004г. имели от­ рицательную стоимостью чистых активов, причем 3 из них заготови­ ли за 2003 год менее 100 тыс. м ;

• наибольшую стоимость, полученную по формуле Блэка Шоулза, имели предприятия с наибольшим объемом лесозаготовки.

На основе проведенного корреляционно-регрессионного анализа зависимости между стоимостью лесозаготовительного предприятия и его годовым объемом лесозаготовок были получены следующие ре­ зультаты:

• значение коэффициента корреляции равно 0,81, что говорит о достаточно высокой зависимости стоимости леспромхоза от его годо­ вого объема лесозаготовок;

• уравнение регрессии в случае пропорциональной зависимо­ сти имеет вид у = 250,11-х, из которого следует, что мультипликатор «стоимость компании/годовой объем лесозаготовок» равен 250, руб./м ;

• уравнение регрессии в случае линейной связи, которая явля­ ется более точной, имеет вид у = 317,91-х-14329, где у - стоимость леспромхоза (тыс. руб.), х - годовой объем лесозаготовки (тыс. м ), а = -14 329 тыс. руб., а/ = 317,91 руб./м. Параметр щ по своей сути яв­ ляется мультипликатором «стоимость компании/годовой объем лесо­ заготовок», но итоговое значение при расчете стоимости леспромхоза подлежит корректировке на параметр ао, то есть на -14 329 тыс. руб.;

• значение х находится в интервале от 0 до 417 тыс. м, так как для предприятий именно с таким годовым объемом лесозаготовок был проведен анализ. Это связано с тем, что в Архангельской области в 2003году не было предприятий с большим объемом лесозаготовок;

• отрицательное значение щ объясняет, почему леспромхозы с небольшим годовым объемом лесозаготовок могут иметь отрицатель­ ную стоимость;

фактически это будет выражаться тем, что низкие объемы лесозаготовок не будут покрывать высокие постоянные за­ траты, свойственные большинству леспромхозов, созданных в совет­ ское время (как правило, леспромхозы являются градообразующими предприятиями и поэтому им приходиться содержать всю жилищно коммунальную сферу своего населенного пункта). Постоянная убы­ точная работа со временем приводит к тому, что стоимость чистых активов по бухгалтерскому балансу становится отрицательной;

• минимально допустимый годовой объем лесозаготовок, обес­ печивающий положительное значение стоимости предприятия, из уравнения регрессии равен 45 тыс. м (14 329 : 317,91 = 45);

• значение мультипликатора «стоимость компании/годовой объем лесозаготовок» говорит о том, что с увеличением годового объема лесозаготовок на 1 тыс. м стоимость леспромхоза увеличится на 318 тыс. руб.;

• анализ критерия значимости линии регрессии подтвердил, что обнаруженная линейная связь между стоимостью компании и го­ довым объемом лесозаготовок существенна;

• значение коэффициента детерминации, полученной по ре­ зультатам корреляционного и регрессионного анализа, равно 65%, то есть различия в стоимости леспромхозов на 65% определялись разли­ чиями в размере годового объема лесозаготовок.

Используя полученные мультипликаторы зависимости стоимо­ сти компании от годового объема лесозаготовок, мы рассчитали пока­ затели стоимости леспромхозов. Результаты расчетов приведены в Приложении 8.



Pages:     | 1 | 2 || 4 |
 

Похожие работы:





 
© 2013 www.libed.ru - «Бесплатная библиотека научно-практических конференций»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.