авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ БИБЛИОТЕКА РОССИИ

КОНФЕРЕНЦИИ, КНИГИ, ПОСОБИЯ, НАУЧНЫЕ ИЗДАНИЯ

<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 |   ...   | 2 | 3 ||

«А. Ю. Харитонов А.В. Пластинин ЭФФЕКТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ ПРЕДПРИЯТИЕМ НА ОСНОВЕ ЕГО СТОИМОСТИ МОНОГРАФИЯ ...»

-- [ Страница 4 ] --

4.3. Расчет комплексного показателя стоимости предприятия Показатель стоимости предприятия оценивается несколькими методами, обосновывающими рыночную стоимость. При этом анали­ тик не обязан использовать все имеющиеся методы, а может ограни­ читься лишь теми, которые более соответствуют ситуации.

На основе проведенного исследования лесозаготовительных предприятий Архангельской области были определены следующие возможные методы для оценки их стоимости [98]:

1) метод чистых активов;

2) метод реальных опционов с использованием формулы Блэка Шоулза;

3) метод с использованием мультипликатора «стоимость компа­ нии/годовой объем лесозаготовок».

Различные методы могут быть использованы в процессе оценки, но решение вопроса об относительной значимости показателей стои­ мости, полученных на базе различных методов, должно определяться обоснованным суждением аналитика, которое оформляется путем взвешивания стоимостей, определенных использованием двух и более методов. Решение вопроса, какой вес придать различным стоимост ным оценкам, является ключевым на заключительном этапе процесса оценки.

Существуют два базовых метода взвешивания: метод математи­ ческого взвешивания и метод субъективного взвешивания [61].

Метод математического взвешивания использует процентное взвешивание. При субъективном взвешивании цель такая же, как и при методе математического взвешивания, - выйти на единую оце­ ночную стоимость, но при этом подходе не используется процентное взвешивание. Оценочное заключение базируется на анализе преиму­ ществ и недостатков каждого метода, а также на анализе количества и качества данных в обосновании каждого метода. Во главе угла стоят профессиональный опыт и суждения оценщика.

Для определения удельного веса каждого оценочного метода необходимо учитывать следующие факторы:

• характер бизнеса и его активов;

• цель оценки и предположительное ее использование;

• применяемый стандарт стоимости;

• количество и качество данных, подкрепляющих данный ме­ тод;

• уровень ликвидности;

• уровень контроля.

Учет всех этих факторов дает возможность произвести взвеши­ вание и, в конечном счете, вывести итоговое заключение.

Считаем, что одним из продуктивных методов решения таких задач может быть построение комплексного показателя стоимости предприятия на основе методов экспертных оценок и расстановки приоритетов [99].



Формула комплексного показателя стоимости предприятия име­ ет вид [100]:

где - коэффициенты значимости показателей стоимости предприятия, рассчитанных соответственно методом чистых активов, метод реальных опционов и методом с использованием мультиплика­ тора;

у \УгУ}. — значения частных показателей стоимости предприятия, полученные вышеназванными методами.

Для расчета коэффициентов значимости мы использовали метод экспертных оценок и метод расстановки приоритетов, который в по­ следнее время находит все большее применение для решения таких задач, где качественной стороне явлений необходимо придать коли­ чественную определенность [62].

В соответствии с принципами метода «Дельфы» провели экс­ пертизу методом парных сравнений с целью выявить предпочтения экспертов «в чистом виде». Другие виды оценок, например балльная, требуют транзитивности - логичности предпочтений. Попарное срав­ нение такой транзитивности заранее не предполагает, что является существенным преимуществом метода. Нетранзитивность (наруше­ ние логичности) системы попарных сравнений, может встречаться довольно часто по разным причинам. Во-первых, весьма распростра­ нена ситуация, когда эксперт не одинаково знаком с объектами, под­ лежащими оцениванию, и при оценке некоторых из них может допус­ тить неточность. Во-вторых, при достаточно большом числе объектов их оценивание по одному и тому же признаку могут производить не­ сколько экспертов, причем каждый из них оценивает только часть объектов, что может вызвать некоторые противоречия. В-третьих, у эксперта, оценивающего все объекты, может быть неодинаковый по­ рог различения при оценке разных объектов. В-четвертых, даже если при индивидуальной оценке несколькими экспертами одних и тех же объектов по заданному признаку получены транзитивные системы сравнений, то при сведении их в групповую оценку по правилу боль­ шинства возможно нарушение транзитивности.

В нашем случае группа экспертов включала 11 человек. Экспер­ там была поставлена задача: оценить показатели стоимости предпри­ ятия, рассчитанные различными методами, с точки зрения их значи­ мости, способности отражать стоимость. Эксперты, используя метод парных сравнений, оценивали возможные пары частных показателей и высказывали суждение о предпочтительности (приоритете) одного показателя перед другим. Здесь возможны три случая:

1) эксперт, сравнивая показатели х и x ставит знак, если счи­ t тает, что Х- лучше и полнее отражает стоимость предприятия (*,*,);

2) выражение х х. соответствует обратному суждению, то есть ;

лучше показатель х ;

3) выражение х=х. означает, что эксперт не видит существен­ ного различия в значимости (силе) оцениваемых показателей.

В результате получили нетранзитивную матрицу парных срав­ нений (таблица 4.6).

Таблица 4.6 Нетранзитивная матрица парных сравнений Пары Эксперты Тгого сравниваемых по­ 1 2 3 4 6 7 8 9 казателей 4 7 Х | И Х 2 9 X | И X;

?

5 6 Х 2 И X;

i лг, - м е т о д чистых активов, х, - м е т о д реальных о п ц и о н о в, х, - м е т о д с и с п о л ь з о в а н и е м мультипликатора.





Обрабатывая графы нетранзитивной системы парных сравнений на основе преобладания знаков, заполняли графу «Итого» в таблице 4.6. От этой системы сравнений переходили к построению матрицы смежности (таблица 4.7), используя при средневзвешенном различии степени варьирования критериев следующие баллы:

2 при х х 1 ] при х - Х 1 1 } О при x * j i } где х,и х - сравниваемые показатели стоимости.

Таблица 4.7 Матрица смежности для расчета коэффициентов значи­ мости Абсолют­ Коэффи­ Условные баллы Сумма ный при­ циент зна Метод баллов Xi х х оритет чимости 2 1,00 0,73 0,36 2,09 5,76 0, 1,27 1,00 0,91 3,18 9,23 0, х 1,64 1,09 1,00 3,73 10,62 0, - - Итого 9,00 25,61 1, Сложением по строкам в таблице 4.7 рассчитывали сумму бал­ лов. Для расчета абсолютного приоритета значимости р каждый а элемент строки умножали на вектор-столбец суммы баллов. В нашем случае:

Р^ = 1,00 • 2,09 + 0.73 • 3.18 + 0.36 • 3,73 = 5, Р" =127 • 2,09 +1,00 • 3,18 + 0,91 • 3,73 - 9, Р;

;

=1.64 - 2.09 +1,09 • 3,18 +1.00 - 3.73 -10, з Коэффициенты значимости рассчитали, принимая сумму абсо­ лютных приоритетов за единицу:

= ^ 1 = 0.360 =В« P i^L,225 /, Р, о, |= = 0 = 25.61 25.61 25, Используя полученные коэффициенты значимости частных по­ казателей стоимости предприятия, рассчитали комплексный показа­ тель стоимости. Данные расчетов приведены в таблице 4.8.

Таким образом, модель оценки стоимости лесозаготовительного предприятия можно представить в следующем виде:

V = 0.225 - V, + 0,360 • V + 0,415 - V 2 y где v - стоимость, рассчитанная методом чистых активов;

] v\ - стоимость, рассчитанная методом реальных опционов с ис­ пользованием формулы Блэка-Шоулза;

V, - стоимость, рассчитанная методом с использованием муль­ типликатора «стоимость компании/годовой объем лесозаготовок».

Таблица 4.8 Комплексные показатели стоимости предприятий по со­ стоянию на 01.01.2004г.

Стоимость предприятия, тыс. руб.

метод метод метод ре­ Название леспромхоза итоговая чистых альных мультип­ величина активов опционов ликаторов 88 422 96 610 118 239 103 ОАО "Онегалес" 50 575 52 900 51 796 51 ОАО "Светлозерсклес" ОАО "Сийский КЛПХ" 14 292 24 281 27 635 23 ОАО "Усть- 31 836 36 851 55 293 43 Покшеньгский ЛИХ" ОАО "Шалакушалес" 47 828 50 043 60 062 53 Подводя итог вышесказанному, можно сделать следующие вы­ воды:

1) экспертные оценки в сочетании с методом расстановки при­ оритетов служат действенным способом построения комплексного показателя стоимости предприятия;

2) комплексный показатель стоимости позволяет ранжировать предприятия отрасли по уровню стоимости и однозначно оценить ди­ намику показателя стоимости за ряд лет;

3) предложенная методика может быть реализована на предпри­ ятиях лесного комплекса. При этом в соответствии с поставленными целями и наличием необходимой информации можно изменять состав показателей стоимости.

4.4. Оценка эффективности управления стоимостью предприятия Для того чтобы осуществлять управление стоимостью необхо­ димо четко представлять технологию данного процесса. Содержание основных этапов процесса управления стоимостью предприятия:

1) Базовая оценка:

• аналитиками предприятия проводится комплексный анализ его финансово-хозяйственной деятельности (внутренняя оценка);

• анализируется реализация намеченных достижений пре­ дыдущей стратегии развития предприятия (если таковая имела место);

• на основе системного анализа строится дерево факторов стоимости предприятия;

• определяется стоимость предприятия по рыночному и фундаментальному стандартам;

• выявляются резервы повышения стоимости предприятия;

• разрабатываются пути увеличения стоимости предприятия.

2) Разработка стратегии:

• на фоне анализа альтернативных вариантов развития пред­ приятия выбирается стратегия, максимизирующая его будущую стоимость;

• определяются приоритетные факторы стоимости на стра­ тегическом цикле процесса управления стоимостью;

• формируются целевые группы специалистов для управле­ ния приоритетными факторами стоимости;

• определяются целевые нормативы факторов стоимости и доводятся до сведения функциональных подразделений;

• составляется бюджет реализуемых инвестиционных проек­ тов.

3) Функциональный этап:

• производится регулирование и координация действий на всех уровнях управления, направленные на достижение целевых нор мативов факторов стоимости;

• осуществляется ежемесячный мониторинг факторов стои­ мости (качественных и количественных);

• пересматривается стратегия предприятия при наблюдении значительных отклонений от запланированных результатов целевых показателей.

4) Итоговая оценка:

• производится ежегодная оценка достигнутых результатов по величине стоимости (рыночная и фундаментальная) и по факторам стоимости;

• рассчитывается коэффициент Z.

Безусловно, каждый пункт приведенного перечня действий по управлению стоимостью нуждается в некотором методическом обос­ новании, однако, вследствие ограниченности рамок исследования, мы остановим внимание на завершающем шаге процесса управления стоимостью предприятия.

В качестве показателя эффективности управления стоимостью предприятия авторы предлагается использовать показатель Z, кото­ рый определяется отношением величин рыночной и фундаментальной стоимостей предприятия.

Стандарты стоимости в системе управления стоимостью предприятия В управлении стоимостью предприятия оценщиками использу­ ются стандарты стоимости, учитывающие перспективы развития биз­ неса. Безусловно, что наиболее подходящим стандартом стоимости, существующим на данный момент, является рыночная стоимость, ко­ торая имеет имперсональный характер и отражает взгляд рынка на ценность предприятия. Однако управление стоимостью предприятия ставит основной задачей максимизацию стоимости, опираясь в своем стратегическом видении на результаты оценки, которые отражают те кущее положение дел на предприятии, а, следовательно, и прогнозы развития согласовываются с настоящими тенденциями.

Очень часто, особенно в нынешней экономической ситуации, предприятия лесопромышленного комплекса работают при неполной загрузке, имеют проблемы со своевременным сбытом продукции, за­ тягивают нормативные сроки освоения проектных мощностей новых производств. Все это говорит о том, что они не в полной мере исполь­ зуют свой экономический потенциал.

Главный оценочный принцип предполагает наиболее эффектив­ ное функционирование предприятия, что означает максимальное ис­ пользование экономического потенциала. Поскольку рыночная стои­ мость определяется на базе текущих показателей, которые часто от­ ражают лишь частичное использование экономического потенциала предприятия, то данному критерию она не вполне удовлетворяет. От­ сюда следует, что необходим стандарт стоимости, отвечающий веду­ щему принципу оценки. Таким стандартом является предлагаемая нами фундаментальная стоимость, предполагающая наилучшее из альтернативных вариантов и максимальное функционирование пред­ приятия. Этот стандарт можно использовать в управлении стоимо­ стью как целевой ориентир стоимости предприятия на конкретный период времени, что позволит четко определить целевые нормативы факторов стоимости, достижение которых ставится задачей для функциональных подразделений и целевых групп специалистов.

Стандарт: Фундаментальная стоимость 1) Сущность стандарта:

Фундаментальная стоимость - аналитическая оценка реально возможной рыночной стоимости предприятия при его максимально эффективном функционировании. Фундаментальная стоимость пока­ зывает - сколько может стоить предприятие на момент оценки, если его в прогнозный период максимально эффективно эксплуатировать, полностью задействовав его экономический потенциал. Стандарт но­ сит потенциальный характер и рассчитывается с целью выявления не­ реализованных возможностей предприятия. Стандарт имперсонален и имеет информативное значение, являясь своеобразным потенциалом (верхним пределом) рыночной стоимости предприятия на дату оцен­ ки.

2) Назначение стандарта:

a) представить возможному инвестору максимально возмож­ ную величину рыночной стоимости предприятия и имеющийся по­ тенциал для его развития;

b) показать собственникам предприятия резервы и возможно­ сти увеличения его рыночной стоимости;

c) определить в процессе управления стоимостью предпри­ ятия норматив рыночной стоимости на стратегическом цикле.

3) Методика определения стандарта Для расчета фундаментальной стоимости необходимо соблюде­ ние трех основных условий:

a) рыночная и фундаментальная стоимости определяются од­ новременно с использованием единой методики оценки;

b) процесс оценки по обоим стандартам производится одним субъектом оценки;

c) прогноз развития рыночной конъюнктуры для рыночной и фундаментальной стоимостей должен быть равнозначен.

Соблюдение первого условия требуется исходя из определения фундаментальной стоимости, так как отражение потенциала стоимо­ сти предприятия без расчета текущего показателя стоимости мало информативно. К тому же методология оценки должна быть идентич­ ной, во избежание несогласованности результатов. Из этого вытекает второе условие, обоснованное возможным различием подходов к оценке и прогнозов развития предприятия у разных оценщиков, в ре­ зультате чего показатели стоимости будут несопоставимы. При этом не важно кто будет оценивать предприятие: независимая компания или аналитики предприятия. Равнозначность прогноза рыночной конъюнктуры для обоих стандартов обосновывается необходимостью поставить достижение стоимостньгх показателей в равные границы.

Равнозначными должны быть лишь те внешние условия деятельности предприятия, на которые его руководство в состоянии повлиять.

Расчетный пример Для апробации предлагаемых разработок произведем расчет фундаментальной стоимости ОАО «Конецгорский ЛПХ».

Дата оценки. 01 января 2004 года.

Предмет оценки. Стоимость предприятия.

Функции оценки. Результаты стоимостной экспертизы будут использованы в процессе управления стоимостью.

Цель оценки. Определить фундаментальную стоимость пред­ приятия.

Ключевым моментом анализа стоимости предприятия является поиск резервов повышения будущих доходов от основного производ­ ства. Главнейшее условие этого - увеличение загрузки производст­ венных мощностей.

Методика расчета Главным производственным показателем, характеризующим ра­ боту лесозаготовительного предприятия, является годовой объем ле­ созаготовок. Его максимальное значение соответствует величине рас­ четной лесосеки (под расчетной лесосекой предприятия понимается ежегодная норма заготовки древесины, то есть максимально разре­ шенный годовой объем лесозаготовок для данного предприятия). Ав­ тором предлагается в расчете фундаментальной стоимости лесозаго­ товительного предприятия использовать разработанную методику для определения рыночной стоимости предприятия, при этом, вместо по казателя годовой объем лесозаготовок использовать показатель рас­ четной лесосеки.

Таким образом, фундаментальная стоимость предприятия опре­ делена нами в размере 25 422 тыс. руб. Данный показатель стоимости возможен при максимально эффективном функционировании пред­ приятия.

Коэффициент Z 1) Сущность коэффициента Z.

Коэффициент Z - это относительная величина, отражающая по­ тенциал рыночной стоимости предприятия на дату оценки и оцени­ вающая эффективность управления стоимостью.

2) Назначение коэффициента Z.

Коэффициент Z предназначен для количественного измерения результатов процесса управления стоимостью предприятия, позволяя оценить усилия менеджеров предприятия, направленные на увеличе­ ние стоимости.

Назначение коэффициента Z можно выразить в двух аспектах:

a) определение в относительной величине потенциала рыночной стоимости предприятия на дату оценки (I-Z).

Соотнося действительную рыночную стоимость и ее потенци­ альную величину (фундаментальную стоимость) на дату оценки, можно в долевом отношении отразить реальный потенциал стоимости предприятия.

b) оценка эффективности управления стоимостью предприятия.

Сравнивая величину данного показателя (ежегодную) в динами­ ке можно оценить эффективность процесса управления стоимостью, осуществляемого на предприятия.

Являясь завершающим этапом тактического и стратегического циклов управления стоимостью предприятия, данный показатель ре­ комендуется к ежегодному расчету. Ежегодный расчет показателя (на конец года) обоснован тем, что, как правило, на предприятиях лесо промышленного комплекса результаты деятельности всех структур­ ных и функциональных подразделений подводят в конце года. Это позволит собрать наиболее полную и достоверную информацию по всем аспектам управления стоимостью предприятия.

3) Методика расчета коэффициента Z.

Коэффициент Z определяется отношением величин рыночной и фундаментальной стоимостей предприятия и рассчитывается по фор­ муле:

Z=MVIFV где MV- (Market Value) - рыночная стоимость предприятия;

FV - (Fundamental Value) - фундаментальная стоимость пред­ приятия.

Логическое условие достоверности произведенных расчетов вы­ глядит следующим образом: Z 1. Это обосновано тем, что текущая величина рыночной стоимости не может быть больше своего потен­ циального значения при условии их единовременного расчета.

Из формулы становится очевидным, что при проведении внут­ ренней оценки расчет стоимости предприятия необходимо проводить в комплексе, по обоим стандартам стоимости. Методология оценки, при этом, должна быть идентичной, то есть для расчета рыночной и фундаментальной стоимостей должен применяться один и тот же подход к оценке. Расчет показателя должен производиться группой финансовых аналитиков предприятия в завершении методического этапа процесса оценки.

Уровень коэффициента Z отражает эффективность управления стоимостью предприятия и имеет следующую градацию:

1 - 0,8 - эффективное управление;

0,8 - 0,6 - позитивное управление;

0,6 - 0,4 - удовлетворительное управление;

0,4 - 0,2 - неудовлетворительное управление;

0,2 - критическое управление.

Подобное ранжирование конечно, не аксиома, а аналитическая оценка, которая в конкретных условиях хозяйственной практики не имеет такой категоричности. Приведенные уровни коэффициента Z это скорее качественная, чем количественная оценка результатов процесса управления стоимостью предприятия. На конкретном пред­ приятии менеджерами может быть принята и совершенно иная града­ ция уровней коэффициента Z.

Коэффициент Z гораздо информативнее абсолютных показате­ лей рыночной стоимости, так как позволяет определить, насколько эффективно предприятие использует свой экономический потенциал на дату оценки. Расчет данного показателя позволит менеджерам предприятия количественно определить результаты предпринимае­ мых ими усилий по управлению стоимостью, а затем дать им качест­ венную оценку. Это очень важно на оперативном цикле процесса управления стоимостью, поскольку позволяет вовремя пересмотреть реализуемую предприятием стратегию и принять решение о перспек­ тивности ее дальнейшей реализации.

Полезным аналитическим инструментом оценки эффективности процесса управления стоимостью предприятия является матрица ко­ эффициента Z (таблица 4.9), наглядно демонстрирующая, что проис­ ходит с экономическим потенциалом предприятия во времени.

Таблица 4.9 Матрица коэффициента Z M V const MV | MV t zt Предприятие увели­ Экономический по­ Экономический по­ чивает экономиче­ тенциал предприятия тенциал предприятия ский потенциал и ак­ снижается, а темпы стабилен или повы­ тивно его осваивает его освоения не уве­ шается, но имеются личиваются оперативные трудно­ сти Z const Предприятие нара­ Темпы роста эконо­ Предприятие не раз­ щивает и использует мического потенциала вивается и имеет опе­ экономический по­ предприятия и темпы ративные проблемы тенциал сопостави­ его освоения сопоста­ мыми темпами вимы, либо статичны Продолжение таблицы 4. M V const MV MV t z j Темпы использования Предприятие делает Экономический по­ экономического по­ ставку на стратегиче­ тенциал стабилен или тенциала предпри­ ский рост (реализует снижается, предпри­ ятия отстают от тем­ капиталоемкие инве­ ятие находится в за­ пов его роста стиционные проекты) тяжном кризисе Данную матрицу можно применять только в динамике, при на­ личии анализируемых показателей хотя бы за два ретроспективных периода. После определения сегмента матрицы аналитики приступа­ ют к анализу причин успеха или неудачи в конкретный период хозяй­ ственной деятельности предприятия.

Очень важна «траектория движения» предприятия по матрице.

Так, если с течением времени предприятие движется вверх по сегмен­ там зоны экономического развития, то его стратегия приносит поло­ жительный результат, увеличивая рыночную стоимость и наращивая экономический потенциал. Если предприятие движется к зоне эконо­ мического упадка, то необходимо пересмотреть его стратегические планы и альтернативы.

Расчетный пример Для апробации предлагаемых разработок произведем оценку эффективности управления стоимостью в ОАО «Конецгорский ЛПХ»

и ОАО «Светлозерсклес». Проведение данной работы предполагает ежегодный мониторинг рыночной и фундаментальной стоимостей, который невозможно произвести ретроспективно (можно лишь сде­ лать некоторые аналитические предположения на основе исследован­ ных тенденций развития предприятия и динамики денежных пото­ ков), поэтому период исследования будет ограничен. Автором рас­ считывались рыночная и фундаментальная стоимости указанных предприятий за период 2000-2003 годы (таблица 4.10). Этих данных вполне достаточно для того, чтобы сделать некоторые аналитические выводы.

Таблица 4.10 Динамика коэффициента Z в ОАО «Конецгорский ЛПХ» и ОАО «Светлозерсклес»

Коэффии иент Z за анализируемый период Предприятие 2000 2001 2002 ОАО «Конецгорский 0,38 0,54 0,75 0, ЛПХ»

0, ОАО «Светлозерск­ 1,00 0,98 0, лес»

Анализ демонстрирует, что в исследуемый период эффектив­ ность управления стоимостью ОАО «Конецгорский ЛПХ» непрерыв­ но возрастала, а ОАО «Светлозерсклес» оставалась стабильной. Это объясняется тем, что в ОАО «Конецгорский ЛПХ» проблемы, в ос­ новном связанные с недогрузкой мощностей и низкой эффективно­ стью производства, постепенно решались, а ОАО «Светлозерсклес»

все эти годы функционировало на пределе мощностей.

В продолжение анализа составим матрицу коэффициента Z для ОАО «Конецгорский ЛПХ» (таблица 4.11).

Таблица 4.11 Матрица коэффициента Z для ОАО «Конецгорский ЛПХ» в 2000-2003 годы M V const MV MV t Z| 2000, 2001, Z Как видно из таблицы, траектория движения результатов про­ цесса управления стоимостью по матрице говорит о том, что пред­ приятие за весь анализируемый период находилось в зоне экономиче­ ского развития и в последние годы наблюдаются тенденции к измене­ нию положения дел (предприятие находится в наилучшем сегменте матрицы). Неверно взятый руководством в начале 90-х годов страте­ гический курс привел предприятие к негативным результатам дея тельности и вызвал насущную необходимость в изменении подхода к управлению. Такое изменение произошло в 2000-2003 годы, что по­ зволило предприятию значительно улучшить финансовое состояние и увеличить свою стоимость. Подобный опыт подтверждает, что не управлять развитием, основанном на принципе максимизации стои­ мости, - значит вести предприятие к регрессу.

Выводы по Главе 1. Метод реальных опционов с использованием формулы Блэка Шоулза является вполне приемлемым для оценки стоимости пред­ приятий лесопромышленного комплекса, особенно, для лесозаготови­ тельных предприятий, находящихся в состоянии банкротства.

2. Экспертные оценки в сочетании с методом расстановки при­ оритетов служат действенным способом построения комплексного показателя стоимости предприятия.

3. Предложенные методические разработки могут быть реали­ зованы для оценки стоимости и эффективности управления стоимо­ стью лесозаготовительных предприятий.

Библиографический список 1.Азгальдов Г., Карпова Н. Нематериальные активы и интеллекту­ альная собственность: проблемы и решения // Рынок ценных бумаг.

1998. № 6. С. 83-86, № 7. С. 31-36.

2. Беляков А. Бревно поперек экономики // Российская Федерация сегодня. 2003. № 4. 26-29.

3. Берзинь Н.Э. Экономика фирмы. - М : Институт международно­ го права и экономики, 1997. - 253 с.

4. Бернстайн Л.А. Анализ финансовой отчетности: теория, практи­ ка и интерпретация: Пер. с англ. - М.: Финансы и статистика, 1996. 624 с.

5. Бирман Г., Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов: Пер. с англ. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. - 631 с.

6. Большой экономический словарь. / Под общ. ред. А.Н. Азриля на. - М.: Фонд «Правовая культура», 1994. - 525 с.

7. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалева. СПб.: Экономиче­ ская школа, 1997. Т. 1.

8. Бусыгин А.В. Предпринимательство. - М.: Интерпракс, 1994. 324 с.

9.Валдайцев С В. Оценка бизнеса и инновации. - М.: Информаци­ онно-издательский дом «Филинъ», 1997. - 336 с.

10.Гитман Л., Джонк М. Основы инвестирования: Пер. с англ. - М.:

Дело, 1997.-1008 с.

П.Горшенина Н.С., Анчиков Э.В. Проблемы реструктуризации предприятий лесного сектора// Лесная промышленность. 2003. № 1.

С. 7-8.

12.Гражданский кодекс Российской Федерации, ч. 1 от 30.11. № 51-ФЗ и ч. 2 от 06.01.1996 № 14-ФЗ.

П.Григорьев В.В., Островкин И.М. Оценка предприятий. Имуще­ ственный подход: Учеб.- практ. пособие. - М : Дело, 1998. - 2 2 4 с.

14. Григорьев В В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практика. - М. : Инфа-М, 1997.

15. Грузинов В.П. Экономика предприятия и предпринимательство.

- М : СОФИТ, 1994.-496 с.

16. Гулый А. Подход к отбору акций в инвестиционный портфель на примере телефонных компаний России // Рынок ценных бумаг. 1998. № 1 3.

17. Десмонд Г.М., Келли Р.Э. Руководство по оценке бизнеса. - М.:

РОО, Академия оценки, 1996.

18. Доклад заместителя Министра Российской Федерации по анти­ монопольной политике и поддержке предпринимательства А.Б. Ка шеварова на конференции «Слияния и поглощения в России». Моск­ ва. 04.11.2003г.

19. Жири-Делуазон Ф., Ленайзен фон Э. Стоимость оценки стоимо­ сти //Рынок ценных бумаг. 1998. № 8. С. 6-10.

20. Именитова Е. Методы оценки рыночной стоимости акций // Ры­ нок ценных бумаг. - 1997. № 20. С. 5-10.

21. Калинин Д. Как определить «настоящую» цену инвестиционно­ го проекта? // Рынок ценных бумаг. 2000. № 24. С. 62-64.

22. Калинин Д. Новые методы оценки стоимости компаний и при­ нятия инвестиционных решений //Рынок ценных бумаг. 2000. № 8. С.

43-46.

23. Ким М.Ю. Основные методы оценки стоимости предприятий в условиях переходной экономики России // Проблемы прогнозирова­ н и я. - 2 0 0 2. № 5. С. 145-153.

24. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. - М.: Фи­ нансы и статистика, 1999. - 768 с.

25. Кожевников Д. Применение моделей реальных опционов для оценки стратегических проектов // Рынок ценных бумаг. 2000. № 24.

С. 65-69.

26. Кожин А.Е. Экономическая эффективность вертикальной инте­ грации лесопромышленных предприятий» // Лесной журнал. 2001. № 5-6. С. 174-181.

27. Козлов А., Салун В. Сколько стоит закрытая компания // Рынок ценных бумаг. 1999. № 16. С. 50-55.

28. Козырь Ю. Применение теории опционов в практике оценки // Рынок ценных бумаг. 1999. № 11. С. 57-61.

29. Козырь Ю. Применение теории опционов для оценки компаний // Рынок ценных бумаг. 2000. № 12. С. 76-78, № 13. С. 64-66, № 14. С.

82-85.

30. Коласс Б. Управление финансовой деятельностью предприятия.

Проблемы, концепции и методы: Пер. с франц. под ред. проф. Л.В.

Соколова. - М.: Финансы и статистика, 1997. - 576 с.

31.Комментарий к первой части Гражданского кодекса Российской Федерации. - М.: Юридическая фирма Контракт, ИПФРА-М, 1998. 778 с.

32. Комментарий к федеральному закону об акционерных общест­ вах. / Под общ. ред. М.Ю. Тихомирова. - М.: Юринформцентр, 1998.

- 397 с.

33. Кондратюк В.А. Эффективность лесного комплекса: проблемы, решения // Лесная промышленность. 2003. № 1. С. 2-3.

34. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Д. Стоимость компаний: оцен­ ка и управление. - 2-е изд. / Пер. с англ. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2000. - 576 с.

35. Кровавая битва за леса России // Frankfurter Allgemeine Zeitung, Германия. 25.04.2002г.

36. Курс экономической теории. Учебное пособие под ред. проф.

М.Н. Чепурина, проф. Е.А. Киселевой. - Киров: Издательство «АСА», 1995.-624 с.

37. Кэхилл Д., Снайдер Д. Подходы к определению рыночной цены частных компаний // Проблемы теории и практики управления. 1998.

№ 5. С. 92-95.

38. Лашхия Д.Ю. Определение деловой репутации компании мето­ дом опционов // Финансовая газета. 2001. № 18.

39. Ле Ан Туан, Смирнова А.И. Экономические подходы к обосно­ ванию технологии лесозаготовок в лесопромышленном холдинге // Лесной журнал. 2001. № 5-6. С. 170-173.

40. Линг Р. Учебные материалы для семинара «Основы анализа и оценки бизнеса», Санкт-Петербург, 1994.

41Лунд М. Доклад на 111 Международной конференции по реаль­ ным опционам. Нидерланды. 1999. Июнь.

42. Льюис Р., Галантер Е. Психофизические шкалы. - М.: Мир, 1967.

43. Макконнелл К.Р., Брю С Л. Экономикс: принципы, проблемы и политика. В 2-х т.: Пер. с англ. - М.: Республика. - 1992. - Т. 1. - с.

44. Маркс К., Энгельс Ф. Сочинения. 2-е изд. Т. 25.

45. Маршалл А. Принципы экономической науки. Т. 1. - М.: Изда­ ние РОО, 1996.

46. Материалы расширенного заседания совета Союза лесопро­ мышленников и лесоэкспортеров России. Архангельск. 26.02.04г.

47. Международные стандарты оценки. В 2-х т. - М.: РОО, 1995. Т. 1.-86 с. Т. 2. - 1 1 2 с.

48. Менар К. Экономика организаций: Пер. с франц. / Под ред. А.Г.

Худокормова. - М.: ИНФРА-М, 1996. - 160 с.

49. Милль Д. Основы политической экономии. - М.: Экономика, 1980.

50.Миловидов К., Мишняков В. Использование отраслевого муль­ типликатора «капитализация/запасы» в оценки стоимости нефтяных компаний // Рынок ценных бумаг. 2000. № 1. С. 47-51.

51.Миноритарии сошлись с «Титаном» в битве за Архангельский ЦБК//Коммерсант. 14.03.2002г.

52. Митин С.Г. Основные направления государственной инвестици­ онной политики // Лесная промышленность. 2002. № 4. С. 4-6.

53. Морозов А. Архангельская область - какое у флагмана завтра? // Лесной бюллетень. 2001. № 17-18.

54. Моэл А., Тиффано П. Доклад на III Международной конферен­ ции по реальным опционам. Нидерланды. 1999. Июнь.

55. На пути к деревянному счастью // Эксперт. 27.05.2002г.

56.Оганян О. Беды русского леса // Российская Федерация сегодня.

2003. № 4. С. 2-3.

57.Организация оценки и налогообложения недвижимости: В 2-х т.

/. Под ред. К. Эккерта. - М.:РОО, Академия оценки, Стар интер, 1 9 9 7. - Т. 1.-382 с.

58.Основы предпринимательского дела. / Под ред. Ю.М. Осипова.

- М. : Благородный бизнес, 1992. - 4 3 2 с.

59.Основы предпринимательской деятельности. / Под ред. В.М.

Власовой. - М.: Финансы и статистика, 1994. - 356 с.

60.Отчет (заключительный) по теме «Разработка и реализация на­ учно-технической программы повышения качества и конкурентоспо­ собности экспортных пиломатериалов».

61.Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федо­ товой. - М.: Финансы и статистика, 2001. - 512 с.

62. Пластинин А.В., Суханов Г.Г. О методике построения ком­ плексного показателя эффективности производства на предприятии // Лесной журнал. 1991. № 4. С. 107-110.

63. Подпрограмма. Развитие лесопромышленного комплекса Ар­ хангельской области до 2005 года.

64. Пономарева Е.Н., Харитонов А.Ю. Социально-экономическая значимость предприятий лесопромышленного комплекса Архангель­ ской области // Актуальные проблемы развития лесного комплекса:

материалы Всероссийской научно-практической конференции. - Во­ логда, 2003. С. 117-119.

65. Пратт Ш. Оценка бизнеса: анализ и оценка компаний закрытого типа. М.: РОО, 1994.-200 с.

66. Предприятие в нестабильной экономической среде: риски, стра­ тегия, безопасность. / Под ред. С.А. Панова. - М.: Экономика, 1997. 288 с.

67. Распоряжение правительства РФ от 01.11 02г. № 1540-р «Об ут­ верждении основных направлений развития лесной промышленно­ сти».

68. Распоряжение правительства РФ от 18.01.03г. № 69-р «О кон­ цепции развития лесного хозяйства Российской Федерации на 2002 2010 годы».

69. Рассказов С В., Рассказова А.П. Стоимостные методы оценки эффективности менеджмента компании // Финансовый менеджмент.

2002. № 3. С. 71-84.

70. Ревуцкий Л.Д. Потенциал и стоимость предприятия. - М.: Пер­ спектива, 1997.

71Рикардо Д. Начала политической экономии и налогового обло­ жения. Сочинения. Т. 1. - М.: Соцэкгиз, 1955.

72. Рис Р., Фридман Дж., Ордуэй П. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости: Пер. с англ. - М.: Дело, 1995. - 480 с.

73. Романов А.Н., Лукасевич И.Я. Оценка коммерческой деятельно­ сти предпринимательства: опыт зарубежных корпораций. - М.: Фи­ нансы и статистика, Банки и биржи, 1993. - 96 с.

74Самуэльсон П., Нордхаус В. Экономика: Пер. с англ. - М.: Изда­ тельство «БИНОМ», 1997. - 800 с.

75. Саприцкий Э.Б. Методология оценки стоимости промышленно­ го оборудования. - М.: Институт промышленного развития, 1996. - с.

76. Семенюта Н.В. Оценка стоимости нерентабельных активов // Финансовые исследования. 2001. № 3.

77. Сидельников Ю.В. Теория и организация экспертного прогнози­ рования.-М.: ИМЭМО, 1990.

78. Смит А. Исследования о природе и причинах богатства народов.

- М. : Соцэкгиз, 1935.

79. Состояние и перспективы развития лесопромышленного ком­ плекса России (материалы подготовлены на основе результатов ис­ следования, проведенного рейтинговым агентством «Эксперт РА» в мае 2002 г) Состояние лесопромышленного комплекса России // Лесопро­ мышленник. 2002. № 6 (16). С. 42-44. (материалы подготовлены на основе результатов исследования, проведенного рейтинговым агент­ ством «Эксперт РА» в мае 2002 г) 80. СЦБК приобрел нового совладельца // Правда Севера, 28.11.2001г., № 2 2 1.

81. Тарасевич Е.И. Оценка недвижимости. - СПб.: Издательство СП6ГТУ.-1997.-424С.

82. Тацюн М.В. Лесной комплекс на пути преобразований // Лесная промышленность. 2001. № 1. С. 2-6.

83. Тацюн М.В. Международный лесной форум «Лес и человек» еще один шаг интеграции в мировую экономику // Лесная промыш­ ленность. 2002. № 4. С. 2-3.

84. Тацюн М.В. Об основных направлениях развития лесного ком­ плекса России // Лесная газета. 09.03.2002г.

85. Тихонов О. Концепция дохода (особенность оценки бизнеса на основе его доходности) // Рынок ценных бумаг. 1998. № 4. С. 117-118, № 5. С. 40-43.

86. Томпсон А., Форби Д. Экономика фирмы: Пер. с англ. - М.: Из­ дательство «БИНОМ», 1998. - 544 с.

87. Тренев Н.Н. Управление финансами: Учеб. пособие. - М.: Фи­ нансы и статистика, 2000. - 496 с.

88. Указ Президента РФ от 01.04.96г. № 440 «О концепции перехо­ да Российской Федерации к устойчивому развитию».

89. Уолш К. Ключевые показатели менеджмента. Как анализиро­ вать, сравнивать и контролировать данные, определяющие стоимость компании. / Пер. с англ. - М.: Дело, 2000. - 360 с.

90. Уотшем Т. Дж., Паррамоу К. Количественные методы в финан­ сах: Учеб. пособие для вузов / Пер. с англ. под ред. М.Р. Ефимовой. М.: Финансы, ЮНИТИ, 1999.-527 с.

91 Ушаков Е.П., Охрименко С Е. Рыночная стоимость фирмы:

принципы и методы оценки. - М. : ЦЭМИ РАН, 1997.

92. Федеральная программа развития лесопромышленного ком­ плекса Российской Федерации. Утверждена постановлением Прави­ тельства РФ от 20.11.95г. № 1123.

93. Федеральный закон от 16.07.1998 № 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации».

94. Федотова М.А. Сколько стоит бизнес? - М.: Перспектива, 1996.

-103 с.

95. Фридман Д., Ордуэй Н. Анализ и оценка приносящей доход не­ движимости. - М. : Дело, 1997.

96. Хан Д. Планирование и контроль: концепция контролинга: Пер.

с нем. под ред. А.А. Турчака, Л.Г. Головача, М.Л. Лукашевича. - М.:

Финансы и статистика, 1997. - 800 с.

97. Харитонов А.Ю. «Стоимость компании» - один из ключевых показателей эффективности управления предприятием // Повышение конкурентоспособности предприятий и организаций: сборник мате­ риалов Всероссийской научно-практической конференции. - Пенза, 2003. С. 143-145.

98. Харитонов А.Ю. Особенности лесозаготовительных предпри­ ятий как объектов оценки // Современные аспекты экономики. 2003.

№ 4 ( 3 2 ). С. 227-231.

99. Харитонов А.Ю., Пластинин А.В. Методика оценки стоимости лесозаготовительных предприятий // Охрана окружающей среды и рациональное использование природных ресурсов: сборник научных трудов. - Архангельск: Изд-во АГТУ, 2004. - С. 252-260.

100.Харитонов А.Ю., Пластинин А.В. Методика построения ком­ плексного показателя стоимости предприятия // Лесной журнал. 2004.

№ З. С. 111-115.

101.Харитонов А.Ю., Пластинин А.В. Применение метода реальных опционов для оценки стоимости бизнеса лесопромышленных пред­ приятий // Лесной журнал. 2003. № 4. С. 123-129.

102. Харитонов А.Ю., Пластинин А.В. Расчет мультипликатора на основе зависимости между стоимостью бизнеса лесозаготовительных предприятий и годовым объемом лесозаготовок // Современные ас­ пекты экономики. 2002. № 15 (28). С. 115-122.

103. Харитонов А.Ю., Пономарева Е.Н. Проблемы занятости и дис­ пропорций в оплате труда работников лесопромышленного комплекса (на примере Архангельской области) // Актуальные проблемы разви­ тия лесного комплекса: материалы Всероссийской научно практической конференции. - Вологда, 2003. С. 122-124.

104. Харрисон Г.С. Оценка недвижимости. Учебное пособие: Пер. с англ. - М.: РИО Мособлупрполиграфиздата, 1994. - 231 с.

105. Хикс Д. Стоимость и капитал. - М.: Прогресс, 1993.

Юб.Чампнис П. Утвержденные Европейские стандарты оценки не­ движимости. - М.: РОО, 1998. - 159 с.

107.Шарп У., Александер Г., Бейли Д. Инвестиции: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 1998. - 1028 с.

108.Экономика и статистика фирмы. / Под ред. С.Д. Ильенковой. М.: Финансы и статистика, 1996. - 312 с.

109.Экономика предприятия. / Под ред. проф. В.Я. Горфинкеля, проф. Е.М. Купрякова. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1996. - 367 с.

110.Эффективность использования лесного фонда Архангельской области. Справка к заседанию экспертио-аиалитического совета при Главе администрации Архангельской области 21.03.03г.

111. Amir D. Aczel. Complete business statistics. - Richard D. Irwin, Inc., 1989. P. 1056.

112. Asquith P., Mullins D.W. The Impact of Inflating Dividend Pay­ ments on Shareholder Wealth // Journal of Business. - 1983. - Vol. 56. P. 77-96.

113. Black F., Scholes M. The Pricing of options and corporate liabilities // The Journal of Political Economy. 1973. Vol. 81. P. 637-654.

114. Brennan M.J. Taxes, Market Valuation and Corporation Financial Policy //National Tax Journal. - 1970. - Vol. 23. - P. 417-423.

115. CFO Europe. 1999. August 116. Copeland Т.Е., Keenan P.T. How much is flexibility worth? // The McKinsey Quarterly. 1998. № 2. P. 38-49. [17] 117. Copeland Т.Е., Koller Т., Murrin J. Valuation: Measuring and Man­ aging the Value of Companies. - New-York: Wiley & Sons, 1990.

118. Corporate Finance Review. 1999. July/August.

119. Damodaran A. Damodaran on Valuation: Security Analysis for In­ vestment and Corporate Finance. - New-York: Wiley & Sons, 1994. - P 120. Debreu G. Theory of Value. - New-York, 1959.

121. Dixit A.K., Pindyck R.S. Investment under uncertainty. Princeton, NJ: Princeton University press. 1994.

122. Fisher I. The Theory of Interest. - New-York: MacMillan, 1930.

123. Gordon M. The Investment, Financing and Valuation of the Corpora­ tion. - Homewood, H: Irwin, 1962.

124. Grundy T. Destroying Shareholder Value: Ten Easy Ways // Long Range Planning. - 1995. - Vol. 28. № 3. P. 76-83.

125. Hamilton, W.F. Managing Real Options // Wharton on Managing Emerging Technologies, John Wiley & Sons, 2000.

126. Kaplan R., Roll R. Investor Evaluation of Accounting Information:

Some Empirical Evidence // Journal of Business. - 1972. - Vol. 45. - P.

225-257.

127. Larrian M. Empirical Tests of Chaotic Behavior in a Nonlinear Inter­ est Rate Model // Financial Analysts Journal, 1991.

128. Lawson G.H. The Valuation of a Going Concern on a Cash Flow Ba­ sis //Managerial Finance. - 1990. - Vol. 6. № 2. P. 98-114.

129. Lawson G.H. Valuing a Going Concern - an Exposure Draft for Ac­ countants // Managerial Finance. - 1990. - Vol. 6. № 2. P. 89-97.

130. Leslie K.J., Michaels M.P. The real power of real options // The McKinsey Quarterly. 1997. № 2. P. 38-49. [18] 131.McConnell J.J., Muscarella C.J. Corporate Capital Expenditure Deci­ sions and the Market Value of the Firm // Journal of Financial Economics.

- 1 9 8 5. - № 1 4. P. 399-422.

132. Modigliani F., Miller M. Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction // American Economic Review. - 1963. - Vol. 53. P. 433-443.

133. Modigliani F., Miller M. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // American Economic Review. - 1961. - Vol. 48. - P. 261 -297.

134. Modigliani F., Miller M. The Cost of Capital Corporation Finance and the Theory of Investment // Journal of Business. - 1958. - Vol. 34. P. 411-433.

135. Nichols N.A. Scientific Management at Merck: An Interview with CFO Judy Lewent // HBR. 1994. January-February.

136.Schipper К., Smith A. A Comparison of Equity Carve-Outs and Sea­ soned Equity Offerings: Share Price Effects and Corporate Restructuring // Journal of Financial Economics. - 1986. - № 15. P. 153-186.

137.Sunder S. Relationship between Accounting Changes and Stock Prices: Problems of Measurement and Some Empirical Evidence // Empiri­ cal Research in Finance: Selected Studies. - 1973. - P. 1-45.

138. Trigeorgis L. Real Options: Managerial Flexibility and Strategy in Resource Allocation. Cambridge, M A : MIT Press, 1996.

139. Wilcox J.W. The P/B-ROE Valuation Models // Financial Analysis Journal. - 1984. - Vol. 40. P. 58-66.

140.9-ый ежегодный обзор PricewaterhouseCoopers, посвященный международной лесной, бумажной и упаковочной промышленности (сложные времена для мировой лесной промышленности).

141. Дмитриев Д., Алексеев М. Новые тенденции развития лесопро­ мышленного комплекса//ЛесПромИнформ. 2006. № 1. С. 12-16.

142. Доклад заместителя министра промышленности и энергетики Российской Федерации И.С. Матерова на 8-м съезде лесопромышлен­ ников и лесоэкспортеров «О состоянии и перспективах развития ле­ сопромышленного комплекса России». Москва. 18.05.2005г.

143. Доклад Руководителя Федерального агентства лесного хозяйст­ ва В.П. Рощупкина на Чешско-Российском конгрессе. Прага. 2 5.05.2006г.

144. Драчева А.А. «Столбовая» дорога ЛПК // Лес. 2006. № 3. С. 24 25.

145. Крупчак В.Я. Необходима национальная лесная политика// Лес.

2006. № 3. С. 10-11.

146. Материалы из выступления президента РФ В.В. Путина «Лес одно из важнейших экономических преимуществ России» // ЛесПро­ мИнформ. 2006. № 3. С. 10-11.

147. Материалы X Международного экономического форума.

Заседание круглого стола на тему: «Реализация конкурентных преимуществ российской лесопромышленной отрасли». Санкт Петербург. 14 июня 2006 года.

148. Ружников А. Куда идти лесной отрасли // Лес. 2006. № 3. С. 30 33.

149. Харитонов А.Ю., Пластинин А.В. Оценка эффективности управления предприятием на основе его стоимости // Экономические и социальные проблемы развития европейского севера. - Архан­ гельск: Изд-во АГТУ, 2007. - С. 195-200.

ПРИЛОЖЕНИЯ ПРИЛОЖЕНИЕ Принципиальная схема базовых знаний, необходимых эксперту-оценщику для оценки стоимости предприятий НЕОБХОДИМЫЕ БАЗОВЫЕ ЗНАНИЯ ЭКСПЕРТА-ОЦЕНЩИКА (помимо теории и методологии оценки) ЭКОНОМИЧЕСКИЕ УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ ТЕХНИЧЕСКИЕ сущность основных экономических общие законы теории организации особенности технологии производ­ законов;

ства оцениваемого объекта;

и управления;

современные тенденции научно сущность производительных сил и система менеджмента;

технического прогресса;

производственных отношений;

маркетинг;

новые и перспективные разработки теория факторов производства;

социальные аспекты управления.

в технологии производства, свя­ теории и закон стоимости;

занные с оцениваемым объектом;

сущность, формы и виды собственно­ стандарты качества продукции, сти;

выпускаемой объектом оценки;

теория денег и капитала;

экологические нормы и стандарты.

механизм функционирования фондо­ вого рынка;

микро- и макроэкономика;

финансы и денежное обращение;

теория экономического и финансового анализа;

знание и понимание основных тенден­ ций развития мировой экономики;

экономика отрасли (объекта оценки);

организация отечественного и зару­ бежного бухгалтерского учета;

налоговые и юридические аспекты экономических отношений.

ПРИЛОЖЕНИЕ Систематизация методов оценки стоимости фирмы Ш. Пратта ПОДХОДЫ К ОЦЕНКЕ СТОИОСТ1V\ ФИРМЫ П о д х о д капитализации П о д х о д оценки активов Подход сравнительной оценки 1. Дисконтированная 1. Скорректированная 1. Цена/Нынешняя прибыль будущая прибыль чистая стоимость активов 2. Дисконтированный 2. MVIC/Очищенная от долга будущий денежный поток прибыль 3. Капитализация 3. Цены/Нынешний денежный нормализованной прибыли поток 4. Капитализация 4. MVIC/Очищенный от долга и ор мал из ован и о го денежный поток денежного потока 5. Метод избыточной 5. Цены/Нынешний валовой прибыли доход 6. MVIC/Очищенный от долга валовой д о х о д 7. Цена на одного подписчика 8. Капитализация потенциально возможных дивидендов 9. Цена/Балансовая стоимость материальных активов 10. MVIC/Материальный совокупный капитал 11. Прошлые сделки с акциями компаний 12. Предложение о покупке компании MVIC - рыночная стоимость инвестированного капитала ПРИЛОЖЕНИЕ Результаты сравнительного анализа методов оценки стоимости предприятия Сравнение методов оценки стоимости предприятий Свойства метода Метод Метод Метод Метод Метод Метод Метод Метод Метод чистой скор, чистой лнквид. периода IRR аналогов капиталн ДДП баланс, баланс. стоим, С 1-С 1 и окупае­ (рынка чаци и с юн м. С 1-С 1 и. ча чещ. мое 1 и капи гала) прибыли Отражает способпость + + + + + - - - припосить прибыль от активов Покачываег время окупае­ + - - - - - - - мое! и oi инкеешций Позволяет учесть риски + + + + + - - - внешней среды Оцеиивает вес будущие + + - - - - - - прибыли Испольчуег голько уже + + + + +- +- - - известные (пе прогпозпые) данные Пригодеи в условиях ин + + + +- +- + +- + фляции Пригоден для оценки ниж­ + + + + +- + - - ней грапицы цепы Пригоден для оценки верх­ + + + + - - - - ней границы цены Пригоден для расчета + с ю н мое I и при рекапи ia.ni- +- +- + - - - - зацнн + Ьыстрый +- - - - - - - + + + + + + + + Леюк к пониманию +- + Примечание:

+ метод обладает данным свойством;

- метод не обладает данным свойством;

+- метод частично обладает данным свойством.

Условия и области применения методов оценки стоимости предприятий Недостатки Условия Область применения Название Преимущества использования метода Метод чистых Прост в использова­ Не дает реальпой стоимости Есть рыпочпые котиров­ Опепка компаний, пе имеющих активов нии. Основывается на бизнеса. Неприменим при ки на виды имущества. прибыли. Оценка молодых ком­ существу тощих акти­ высокой инфляции. Учиты- Применяется точный паний без истории и с новыми вах, по'ному менее ваег наличие малоликвид- чечод ачоршчации. Нич- акшками умозрителеп. Хорошо пых активов. Пе учитывает кая инфляция знаком отечественным доходность бнзпеса и его специалистам потенциальную прибыль.

oi Значи гельно чависш учетной ноли'шки компа пии и процесса оценки основных средств.

Метод скор­ Учитывает высокую Необходн мость рыночной Наличие данных по изме­ Оценка «лежащих» предприятий ректирован ной инфляцию. Oi ражаег нению во времени ры­ е огсгалой технологией. Оценка 1 epeoi (ен ки 1 каж;

«i о в и да ночной с юн мое I и всех балансовой рыночную с г он мое i h активов. Необходимо ичегь компаний, связанных е управле­ стон мости активов точпые данные по дипамнке имеющихся видов акти­ нием недвижимостью (отели).

цен на имеющиеся виды вов Оценка при рекапитализации.

активов Оценка нового бизнеса. Оценка бечдоход н ых KOMI 1аний.


Метод заме- Дает рыночную стои­ Педает реальпой стоимости Оценка капиталоемких произ­ мость затрат по вос­ бнзпеса. Пе учитывает до­ водств. Оценка при страховании, шепня становлению ходность бизнеса. Не учи- залоге, налогообложении.

гываег cioiiMocih немагери альных акшвов Дает оценку при лик­ Метод ликви­ Неприменим при оценке Необходим учет побоч­ Оценка при закрытии и распро­ дационной долей предприятия. Не дает ных затрат (юристы, видации предприятия даже предприятия оценщики, и 1.д.) Необ­ emu мое I и реальной еюимосги бизне­ са ходимо дисконтирование выручки от продажи с учетом времени и веро­ ятности продажи Me год DCF Учи швает будующие Сложность прогнозирова­ Обязагелен расчет и учег Оценка средних и крупных ожидания отноешель- ния денежных потоков, осiaючной (прочтенной) предприяшй. Оценка при п р о по пен. затрат, инве­ инфляции, ставки дискон­ стоимости активов и дажах и слияниях поглощениях.

стиции и т.д. Устойчи­ тирования. Возможно за­ остаточных невыплачен- Оценка компаний с историей вость к различным нижение реальной стонмо­ н ых обязатсл ьет в. При прибыльной хозяйственной дся [ельноеш, на е1адии pocia или системам бухучега. с т, потому н ю не учиты­ pacueie лучше выбрать Является универсаль­ вает значительную матери­ более п родолжнтел ьп ый стабильного развития. Опенка ным методом оценки альную базу предприятий прогнозный период. Не­ предприятий с ограниченным Умозрительный характер. обходимы: прогнознрус- сроком жизни Малоприменим.для убы­ моегь рыночной кон ь точных предприятий. Не­ юпктуры. сопоставимость применим для реструктури­ рисков. стабильность руемых и молодых компа­ ставки дисконтирования ний Me год анало­ Дает реальную рыноч­ Трудности с получением В качестве аналогов Оценка ОАО. имеющих высокую гов (метод ную стон мость. так данных по сопоставимым должны выбираться про­ ликвидность. Покупка пекоп рынка капита­ как используется фак­ компаниям. Пригоден пре­ дажи пекопт рольных тролыюго пакета акций ла) тическая информация имущественно для ОАО. пакетов. Иначе необхо­ имеющих высокую ликвид­ димо добавить премию за ное гь. кон [роль. Должно пред­ полагаться, что предпри­ ятия будут продолжать свою деятельность. Необ­ ходим правильный о [бор аналогов Метод анало­ Используется факти­ Должен и меться массив Есть информация по Покупка контрольного пакета.

гов (метод ческая, а не прогноз­ данных по аналогичным аналоги чн ы м п родажа м Оценка предприятия, которое 1 родажам. Необходи м i|е 1 предпола1ае1ся чакры[ь (ликви­ сделок) ная информация кон [рольных пакетв.

лый ряд поправок. М е ю д Необходим правильный дировав), перепрофилировать основан па прошлых собы­ отбор аналогов либо существенно сократить тиях не принимает в рас­ объем его операций чет будущие ожидания.

Me год каин ia- Учи г ываот будущую Не рекомендуемся для Акции компании кош- Оценка крупных компаний.

прибыль оценки малого бишееа. рукмея па фондовом Оценка предприяшй, emuvioeib ли кщии диви­ Сущее i B y e i возможное ih рынке, но акциям выпла­ коюрых связана с суммой вы­ денда ошибки при прогнозе чиваются регулярные плаченных дивидендов (в част­ дивиденды. При оценке ности, сфера коммунальною ЗАО используются дан­ хозяйства). Оценка компаний с ные аналогов-ОАО узкой и неизменной направлен­ ностью бизнеса (с/хоз предпри­ ятия) Метод капита­ Прост в использова­ Требует допущений о по­ Допущения о постоянстве Только для безусловно доходных лизации дохо­ нии. Учитывает буду­ стоянстве и равенстве бу­ и равенстве будущих предприятий. Оценка малого и дущих доходов. Дае1 гру­ да щую прибыль доходов. Точный раече! среднего бизнеса. Оценка ком­ бую оценку. Часто имеется ставки капитализации паний с узкой и неизменной а) оборота нехватка данных для расче­ направленностью бизнеса (с'хоз б) чистой та ставки капитализации. предприятия).

прибыли Сущее i B y e i возможноеih а) Для предприятий, у коюрых ошибки при прогнозе объем продаж - однозначно доминирующий фактор цепы:

б) Ддя компаний, размеры акти­ вов которых незначительны по сравнению с прибылью. Для «розничного» бизнеса. Для ком­ паний с быстроизнашивающимся (устаревающим) оборудованием.

Оценка при реорганиза­ ции банкротстве Формульный Прост в использова­ Если осуществляется па Применение очень инди­ Оценка среднего и малого бизне­ подход нии базе объема продаж, то не видуально са (мелкие компании, розничная принимается в расчет вели­ торговля, узкоспециализирую чина еобегвенного капитала щиеея конторы) Мультиплнка- Просты для понима­ Зависят от выбора предпри­ Оценка компаний, не имеющих торпые мето­ прибыли, молодых компаний.

ятий-аналогов ния и использования ды ЗАО. Оценка крупных предпри­ ятий с высокой ликвидное[ыо на фондовом рынке Устраняет разЕшцу в Малопригоден для компа­ 1 Гс рекомендуется для Опенка предприятий со значи­ Р/С г учете износа между ний с быстроизнашиваю­ компаний с быстроизна­ тельными амортизационными предприятиями щимся (устаревающим) шивающимся (устаре­ отчислениями, сравнимыми с оборудованием в а ю щ и м ) оборудованием. объемом прибыли. Компании, Д о х о д нреднрияшя дол­ занимающиеся недвижимостью жен быть сравним с или ее сдачей в аренду. Оценка амортизацией капиталоемких предприятий.

Оценка компаний с ценными, слабоустаревающими активами Просты для п о н и м а ­ Малопригоден в условиях Оценка предприятий со значи­ P/RV Д о л ж н а б ы т ь сопостави­ мая структура активов, тельными объемам активов ния и использования инфляции и при различной иначе необходи мо ис­ (производственные компании), амортизационной политике пользовать только на особенно если прибыль невели­ бездолтовой основе ка. Оценка холдингов, ремонт­ ных и строительных организаций Наиболее известен и Зависимость от используе­ Крупные компании с «прозрач­ Р/Е распространен мой системы бухучета из-за ной» системой бухучета, круп­ различий в методиках рас­ ные ЗАО чета п р и б ы л и ПРИЛОЖЕНИЕ Выпуск продукции лесопромышленного комплекса России в 2005 году 2004 2005 05/04, % Наименование продукции Ед. изм.

.\ 91, Заготовка древесины 121,5 11 1, млн. пл. м :

t Вывозка древесины 112,1 105,4 94, млн. пл. м Лесоматериалы круглые млн. пл. м 83,7 83,0 99,.

92,2 93,7 101, Древесина деловая млн. пл. м.\ Пиломатериалы 21,2 20,8 98, млн. м.\ Фанера 2,24 2,55 113, млн. мт Двп 346,9 381,8 110, млн. v ДСП 3 637,7 4 046,4 111, тыс. м Целлюлоза (по варке), включая по­ луцеллюлозу и массу химическую тыс. т 5 922,4 5 933,5 100, древесную 2 409,5 2 418,7 100, Целлюлоза товарная тыс. т 3 903,2 3 968,7 101, Бумага тыс. т Бумага газетная 1 978,0 2 007,5 101, тыс. т Бумага офсетная тыс. т 468,7 452,3 96, Бумага писчая и тетрадная тыс. т 77,0 66,8 86, Бумага мелованная 1,61 1,15 71, тыс. т 11, Бумага типографская 6,9 58, тыс. т млн. м Бумага текстурная 114,6 126,2 110, Картон тыс. т 2 923,7 3 055,0 104, Картон тарный, включая бумагу 2 125,8 2 247,8 105, тыс. т для гофрирования млн. штук 486,6 526,1 108, Мешки бумажные м 1 732,1 1 939,1 112, Ящики из картона млн.

Тара потребительская из бумаги и 98,3 124,3 126, тыс. т картона ПРИЛОЖЕНИЕ Цели федеральной программы развития лесопромышленного комплекса Российской Федерации:

1) выход отрасли из кризиса и формирование эффективного ядра конкуренто­ способных предприятий, функционирующих на основе самофинансирования и устойчивого развития, обеспечивающих реально складывающийся плате­ жеспособный спрос как на внутреннем рынке России, так и на внешнем;

2) обеспечение социальной защиты работников отрасли, в том числе высвобо­ ждающихся в процессе реструктуризации или ликвидации неперспективных предприятий;

3) социально-экономическое и экологическое оздоровление в районах разме­ щения лесопромышленных предприятий.

При этом должен быть решен целый комплекс важнейших задач, связан­ ных как с социально-экономической, так и с технической политикой при рест­ руктуризации лесопромышленного комплекса. Среди них:

• обеспечение максимальной загрузки действующих мощностей предприятий, расположенных непосредственно в районах потребления или тяготеющих к основным рынкам сбыта;

• возможность опережающего развития перерабатывающих производств в районах основных лесозаготовок (исключающего излишние перевозки сы­ рья);

• максимальное использование собственных источников энергии;

• вовлечение в переработку мелкотоварной и низкокачественной древесины и древесных отходов;

• организация лесозаготовительного производства на принципах неистощае мого и постоянного лесопользования, охраны и минимального воздействия на окружающую среду;

• снижение сезонной зависимости работы отрасли за счет увеличения строи­ тельства лесовозных дорог круглогодового действия.

ПРИЛОЖЕНИЕ Цели Национальной лесной политики Главной целью НЛП должно быть устойчивое управление лесами и эф­ фективная деятельность отраслей лесной промышленности. Приоритетные на­ правления развития лесного комплекса предусматривают в лесном хозяйстве его перевод на полную самоокупаемость и на этой основе увеличение чистого лесного дохода, для чего необходимо введение рентных платежей. Эти платежи должны учитывать качество ресурсов, их местоположение, условия заготовки и производства их них конечных продуктов потребления. Платежи за ресурсы ле­ са должны состоять из платы на его воспроизводство (минимальной платы) и чистого дохода (собственно лесной ренты).

В лесной промышленности приоритетным является развитие производст­ ва продукции с высокой добавленной стоимостью. В этих целях приоритетным является также обеспечение предприятий высокопроизводительными машина­ ми для лесозаготовительной промышленности и современным конкурентоспо­ собным оборудованием для деревообрабатывающей, целлюлозно-бумажной и лесохимической отраслей. В целях повышения хозяйственной и финансовой устойчивости лесопромышленных предприятий предлагается предпринять ме­ ры по стимулированию объединения их в крупные вертикально интегрированные структуры. При этом очень важно, чтобы процесс формиро­ вания таких структур был максимально быстро завершен и осуществлялся только в рамках соответствующего законодательства.

В области структурной и институциональной политики в качестве доми­ нирующей формы сохраняется государственная собственность на леса и земли лесного фонда. Должны быть четко определены и разграничены полномочия Российской Федерации и ее субъектов в рамках осуществления совместного владения, пользования и распоряжения лесами и землями лесного фонда. Пре­ дусматривается расширение прав регионов. По мере расширения полномочий субъектов РФ в области регулирования лесных отношений им следует предос­ тавить право на получение части лесного дохода и возложить часть бремени расходов на охрану лесов и ведение лесного хозяйства.

В области экономической политики для развития инновационной и инве­ стиционной деятельности необходимо осуществить на государственном уровне меры прямого и косвенного содействия реализации высокоэффективных инно вационных программ и проектов технологического развития. Должны быть приняты соответствующие нормативно-правовые документы и правительствен­ ные решения по созданию благоприятного инвестиционного и предпринима­ тельского климата. Для привлечения иностранных инвесторов в развитие неос­ военных участков лесного фонда в приграничных регионах и развития там мощностей по глубокой переработке древесины необходима доработка Феде­ рального закона «О концессиях», предусматривающая льготное налогообложе­ ние концессионеров.

Во внешнеэкономической сфере политика государства должна быть на­ правлена на защиту и поддержку отечественных производителей лесобумажной продукции. Целесообразно усилить государственное регулирование экспорта методами, используемыми в мировой практике. Необходима также оперативная корректировка вывозных таможенных пошлин в зависимости от изменения ми­ ровых цен на лесобумажную продукцию, экспертиза количества, качества и цен экспортируемых лесных товаров и ряд других мер.

В части тарифной политики естественных монополий предложены пути снижения тарифной нагрузки на предприятия отрасли по электроэнергии и при перевозке лесных грузов по железной дороге. При этом сохраняется баланс ин­ тересов производителей и потребителей услуг естественных монополий. Так, например, предусмотрено установление предельных уровней тарифов на элек­ трическую и тепловую энергию, не нарушающих сложившийся уровень соот­ ношения цен в промышленности и в топливно-энергетическом комплексе.

В области социальной политики важнейшей социально-экономической задачей является устранение диспропорций в оплате труда работников лесного комплекса по отношению к другим отраслям экономики. Должны быть упоря­ дочены межотраслевые отношения в оплате труда.

ПРИЛОЖЕНИЕ Основные показатели работы лесопромышленного комплекса Архангельской области за 1998-2005 годы Показатель Ед. изм. 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 1 2 3 4 5 6 7 8 9 7 816 8 762 9 028 9 287 8 527 8 346 9 482 8 Вывозка древесины тыс. м 7 346 8 488 9 058 9 114 8 521 8 401 9 619 9 Деловая древесина тыс. м 1 523 1 754 2 028 2 091 1 947 1 979 2 233 2 Пиломатериалы тыс. м 1 214 1 505 1 714 1 752 1 846 1 895 1 974 2 Ц е л л ю л о з а по в а р к е тыс. т 486 607 708 741 724 742 793 8 Товарная целлюлоза тыс. т 216 253 297 301 321 333 337 Бумага тыс. т 460 575 620 627 674 705 727 Картон тыс. т 33 47 47 57 66 72 85 Фанера клееная тыс. м О б ъ е м промышленной про­ 5 666 14 327 21 809 21 244 24 459 29 215 34 404 36 м л н. руб.

дукции в том числе:

972 1 955 2 716 2 981 3 089 3 780 4 807 5 - лесозаготовительная м л н. руб.

1 063 3 212 4 390 4 849 6 065 7 549 8 991 8 - деревообрабатывающая м л н. руб.

3 632 9 161 14 704 13414 15 305 17 886 20 605 22 - целлюлозно-бумажная м л н. руб.

Доля в промышленности % 46,7 61,5 60,2 56,2 56,9 52,3 45, области -106 2 809 3 113 735 1 138 1 180 1 987 2 Финансовый результат м л н. руб.

-154 320 70 -242 -241 -179 -81 - - лесозаготовительная м л н. руб.

-171 509 225 -92 162 189 42 - деревообрабатывающая м л н. руб.

219 1 980 2 818 1 068 1 217 1 170 2 026 2 - целлюлозно-бумажная м л н. руб.

Среднесписочная числен­ 67,2 67,7 73,3 70,9 70,4 65,2 60,9 58, тыс. чел.

ность П П П 32,5 31,0 32,2 29,8 29,1 26,0 23,0 23, - лесозаготовительная тыс. чел.

16,0 17,5 21,3 22,0 21,3 20,8 22,0 19, - деревообрабатывающая тыс. чел.

18,7 19,2 19,8 19,1 20,0 18,4 15,9 15, - целлюлозно-бумажная тыс. чел.

Среднемесячная заработ­ 1 184 2 105 3 221 4 014 4 873 5 978 7 158 8 руб.

ная плата ППП 829 1 377 2 030 2 552 3 036 3 895 5 143 6 - лесозаготовительная руб.

1 069 1 973 2 922 3 504 4 957 5 245 6 198 7 - деревообрабатывающая руб.

1 897 3 403 5 486 8 662 8 406 9 760 11 407 13 - целлюлозно-бумажная руб.

Доля ЛПК в о б ь е м е налого­ вых поступлений в бюджет­ % 44 63,3 63,4 42,5 36,1 35,1 14, ную систему РФ от про­ мышленности области Доля ЛПК в о б ь е м е налого­ % 16 35,3 34,7 21,2 13,8 13,5 5, вых поступлений в бюджет­ ную систему РФ от области ПРИЛОЖЕНИЕ Исходные данные и результаты расчетов стоимости предприятий Исходные данные С т о и м о с т ь к о м п а н и и по Годовой объем с о с т о я н и ю на 0 1. 0 1. 2 0 0 4 г. по № лесозаготовок в 2 0 0 3 году, Название формуле Блэка-Шоулза, тыс. м т ы с. руб.

1 ОАО "Борецкий ЛПХ" 135 71 8 6 2 ОАО "Ваймугалес" 58 4 3 ОАО "Вельский КЛПХ" 63 20 4 ОАО "Верхнелупьинский ЛПХ" 138 8 5 ОАО "Карпогорский ЛПХ" 99 8 6 ОАО "Конецгорский ЛПХ" 113 11 6 7 7 ОАО "Луковецкий ЛПХ" 302 141 5 8 8 ОАО "Онегалес" 417 96 6 1 9 ОАО "Светлозерсклес" 208 52 10 О А О " С и й с к и й К Л П Х " 132 2 4 11 О А О " У с т ь - П о к ш е н ь г с к и й Л П Х " 219 36 12 О А О " Ш а л а к у ш а л е с " 234 50 13 О А О " З е л е н н и к о в с к о е " 108 22 14 О А О " Б е л о м о р с к а я с п л а в н а я к о н т о р а " 49 15 4 0 15 О А О " Д в и н с к о й Л П Х " 97 1 16 О А О " И к с и н с к и й Л П Х " 139 1 17 О А О " П р и о з е р н ы й Л П Х " 48 Результаты расчетов С т о и м о с т ь п р е д п р и я т и я, т ы с. руб.

№ Через мультипликатор Название по ф о р м у л е Блэка-Шоулза Y=250,11X Y=317,91X- 1 О А О "Борецкий ЛПХ" 71 8 6 0 33 765 28 2 О А О "Ваймугалес" 4 873 14 5 0 6 4 3 О А О "Вельский КЛПХ" 20 829 15 7 5 7 5 4 О А О "Верхнелупьинский ЛПХ" 8 684 34 5 1 5 29 5 О А О "Двинской ЛПХ" 1 797 24 261 16 5 0 6 О А О "Иксинский ЛПХ" 1 325 34 7 6 5 29 7 О А О "Карпогорский ЛПХ" 8 695 24 761 17 1 4 8 О А О "Конецгорский ЛПХ" 11 6 7 8 28 262 21 5 9 9 О А О "Луковецкий ЛПХ" 141 5 8 7 75 533 81 6 8 10 О А О "Онегалес" 96 6 1 0 104 2 9 6 118 11 О А О "Приозерный ЛПХ" 99 12 0 0 5 12 О А О "Светлозерсклес" 52 900 52 023 51 7 9 13 О А О "Сийский КЛПХ" 2 4 281 33 015 27 14 О А О "Усть-Покшеньгский ЛПХ" 36 851 54 7 7 4 55 2 9 15 ОАО "Шалакушалес" 50 043 58 526 60 16 О А О "Зеленниковское" 22 426 27 012 20 17 О А О "Беломорская сплавная контора" 15 4 0 9 12 2 5 5 1

Pages:     | 1 |   ...   | 2 | 3 ||
 

Похожие работы:





 
© 2013 www.libed.ru - «Бесплатная библиотека научно-практических конференций»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.