авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ БИБЛИОТЕКА РОССИИ

КОНФЕРЕНЦИИ, КНИГИ, ПОСОБИЯ, НАУЧНЫЕ ИЗДАНИЯ

<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 || 3 | 4 |

«Недосекин А.О., Абдулаева З.И. МОДЕЛИ И МЕТОДЫ ФИНАНСОВОГО ПЛАНИРОВАНИЯ Санкт-Петербург Издательство Политехнического ...»

-- [ Страница 2 ] --

соответственно, характерный интервал текущего планирования – месяц, а горизонт – от полугодия до года. Соотношение горизонта и интервала должно быть таким, чтобы число плановых отсчётов не превышало 10-12. То есть, годовой срок целесообразно планировать помесячно или поквартально, горизонт 2-3 года – только поквартально, а все горизонты от 3 лет – погодично. Это обеспечивает наглядность и обозримость построенного финансового плана.

Глава 4. Стратегический финансовый план развития бизнеса 4.1. Принципы стратегического финансового планирования В слове «стратегический» заключается наиболее существенная особенность, которая отличает данный вид финансового плана от всех остальных. Прежде всего, стратегический план увязывает ресурсы бизнеса и его результаты, оценивает возможность перехода бизнеса из проблемного состояния в желаемое. Соответственно, стратегический план:

основывается на целеполагании, опирается на измеримые цели, а не на накопленный факт;

является эскизным, предварительным, обладает пониженной точностью;

у стратегического плана максимальный горизонт;

такой план сопровождается наименьшей глубиной детализации.

Поэтому при построении стратегического плана задействуются только самые главные ключевые факторы эффективности бизнеса (в пределах двух-трёх десятков);

число показателей анализа стратегического плана не превышает десяти, а сам анализ, в основном, основывается на кросс-модели, т.е. на выявлении наиболее существенных передаточных отношений для бизнеса и на прогнозе динамики этих отношений;

обычно планирование на этом уровне обходится двумя листами – ПБ и БДР.

4.2. Применение модели БКГ при построении стратегического плана Бостонская матрица (матрица BostonConsultingGroup, BCG matrix, БКГ) – это изобретение сотрудника компании Брюса Хендерсона, который в году предложил рассматривать бизнес в двух осях: Х - относительная доля рынка, которую занимает бизнес, в сравнении с главным конкурентом (см.

рис.4.1), а также Y -темп рыночного роста бизнеса.

Рис. 4.1 Бостонская матрица Координатное пространство XY рис. 4.1 может быть рассечено на подобласти двумя линиями. Вертикальная линия – это отсчет на оси Х, где доля рынка данного бизнеса совпадает с долей главного конкурента.

Горизонтальная линия – это отсчет на оси Y, характеризующий средний темп роста отрасли, к которой принадлежит данный бизнес. Диаметр круга на диаграмме – это размер бизнеса, измеряемый его капитализацией или уровнем ежегодной выручки.

В зависимости от подобласти, в которую попадает бизнес, он характеризуется следующим образом:

«Знаки вопроса» (низкая рыночная доля, высокий темп роста).

Перспективные бизнесы-стартапы, открытые с нуля. Высокие ожидания, высокий риск.

«Звезды» (высокая доля, высокий темп). Развившиеся бизнесы, опередившие своих конкурентов и продолжающие быстрое развитие.

Высокие ожидания, сниженный риск.

«Дойные коровы» (высокая доля, низкий темп). Развитые бизнесы, достигшие пределов своей рыночной доли. Ожиданий бурного роста нет никаких, риск бизнеса начинает постепенно нарастать.

«Собаки» (низкая доля, низкий темп). Бизнесы, чья жизнь подошла к своему логическому завершению. Ожидания в связи с этим бизнесом – только негативные, риск бизнеса – высокий.

Бостонская матрица четко корреспондируется с моделью жизненного цикла Адизеса (см. параграф 3.4). Действительно, все компании начинают как «знаки вопроса» (детство), затем становятся «звездами» (взросление), перерастают в «дойные коровы» (зрелость) – и, наконец, деградируют до уровня «собак» (старость и смерть). Бостонская матрица дает самостоятельную метрику для жизненного цикла компаний. И вопрос только в том, рождаются ли эти компании самостоятельно, в форме малых предприятий, или изначально вызревают как дочерние бизнесы, под крылом холдинга.

С точки зрения стратегического плана, каждое состояние организации из четырёх возможных по модели БКГ, характеризуется своим набором структурных пропорций (передаточных отношений), выступающим в качестве базисного основания для плана. Если, например, предприятие находится в состоянии «дойной коровы», то это, заведомо, максимальная отдача на масштаб бизнеса (наивысшее соотношение маржинальной прибыли и постоянных операционных затрат). С другой стороны, нельзя рассчитывать на бурный рост выручки бизнеса, отталкиваясь от этого состояния. Планируя развитие дойной коровы, нужно озаботиться рассмотрением факторов дивидендной политики, сохранения производительности труда на достигнутом уровне, темпами роста дочерних компаний. И всё это абсолютно нехарактерно, например, для планирования развития «стартапа» в «звезду», когда речь не о дивидендах (их нет и быть не может), а о рыночном прорыве, о выходе на заранее очерченный рыночный плацдарм, о бурных темпах консолидации ресурсов для бизнеса. Ведь «дойная корова» - это не только регулярно поступающее молоко в форме чистой прибыли, это и существенный риск ожирения, потери рыночного чутья.

Прогнозируя динамику бизнеса в рамках модели БКГ, особое внимание следует уделять ожиданиям в части развития и исхода конкурентной борьбы.

Когда конкуренция обостряется, все мышцы организации напряжены, а сама она работает на износ. Чтобы откусить у конкурента долю рынка, необходимо демонстрировать операционное совершенство, при этом работая на минимальной рентабельности и при максимальной оборачиваемости, иногда даже в убыток себе (политика демпинга). Здесь важно, чтобы организация не оставалась один на один в своей борьбе, но опиралась на помощь своих сторонников – инвесторов, банков, акционеров. Нужны ресурсы и нужны минимальные ренты за использование этих ресурсов в бизнесе. Как говорится, надо дать бизнесу «раскрутиться», не выдаивать его сразу до капли, оставлять полученную прибыль в бизнесе (реинвестировать).

Когда же первый этап борьбы завершён, и организации удалось оконтурить свою рыночную нишу, спозиционироваться, опередить главного конкурента, то можно немного сбавить темп и задуматься о завоевании новых уровней приверженности к компании своих ключевых игроков (стейкхолдеров) – клиентов, поставщиков, банкиров. Самое время сместить фокус внимания с достижения максимальных уровней операционного совершенства на зарабатывание долгосрочных взаимоотношений.

Соответственно, в модели финансового плана появляются новые параметры в натуральной и стоимостной форме, характеризующие размер среднего клиентского чека, динамику клиентской базы, срок погашения обязательств (СПО), средневзвешенную стоимость капитала (WACC) и другие целевые ориентиры и структурные пропорции.

4.3. Система сбалансированных показателей (ССП) бизнеса - инструмент стратегического финансового планирования В системах стратегического планирования предприятий широко распространена система сбалансированных показателей (ССП) вида Нортона-Каплана [8]. Этот формализм используется для того, чтобы установить причинно-следственную связь между ресурсами компании и её финансовыми результатами. Полезность этого описания многократно доказана на практике. Идёт декомпозиция целей на подцели, выделяются зоны ответственности руководителей, устанавливается связь между вознаграждением сотрудников и достигнутыми результатами, измеренными в рамках ССП, на основе продвинутых систем мотивации.

Однако традиционные ССП вида Нортона-Каплана обладают рядом существенных недостатков, к числу которых относятся следующие:

в части ресурсов, фок ус внимания ССП сосредоточен на персонале и информационной ситуации. В тоже время, в качестве стратегических ресурсов могут выступать и выступают источники финансирования, имущество, накопленный потенциал деловых связей;

традиционно, ССП рассматривает один тип ключевых игроков – выгодоприобретателей бизнеса. В то же время, бизнес развивается на основе баланса интересов всех игроков – клиентов, поставщиков, банков, государства, акционеров и т.д. Этот баланс достигается в ходе взаимной деловой коммуникации, и параметры этой коммуникации тоже должны приниматься в расчёт;

ССП не умеет работать с качественными и признаковыми факторами, которые сопровождают неснижаемую неопределённость в бизнесе, как в части будущего состояния бизнеса и деловой среды, так и в части распознавания текущего состояния бизнеса и среды;

традиционная ССП не содержит обратных связей и петель в графе показателей;

характерная проблема ССП – это проблема калибровки связей ССП, собственно проблема балансировки. Зачастую традиционную функциональную связь между факторами ССП установить не удаётся, или ее просто не существует. Например, как связать качество отношений с клиентами и уровень выручки? В традиционной функциональной парадигме вопрос калибровки не решается.

Соответственно, есть запрос на смену парадигмы, на конструирование нового формализма ССП, в котором все отмеченные недостатки были бы устранены, а именно:

1) возникло бы новое триединое понимание финансов для бизнеса – как ресурсов (пассивов), эффектов (выручка) и измерителей (денег и финансовых отношений). В свою очередь, все измерители ССП распадались бы на 4 группы: натуральные, стоимостные, качественные и признаковые (см. рис. 4.2);

Рис. 4.2. Три роли финансов, четыре группы измерителей бизнеса 2) необходимо переопределить слои представления ССП, чтобы расширить поле значимых измеримых факторов. В этом случае слои определяются так: Стратегические ресурсы (Ресурсы) – Процессы – Взаимоотношения с ключевыми игроками (Результаты) – Финансовые последствия (Эффекты). В этом случае, стратегия – это установление связи между Ресурсами и Результатами бизнеса (см. рис. 4.3);

Рис. 4.3. Уровни представления в ССП 3) мы можем отказаться от исходной посылки, что сетевой граф на показателях ССП не должен содержать обратных связей и петель.

Наоборот: в бизнесе обратные связи – это ключевое условие его воспроизводства. Например, реинвестированная прибыль бизнеса (Эффект) увеличивает собственный капитал, то есть становится Ресурсом. Аналогичным образом, исходное состояние деловых связей (Результат) укрепляется в ходе совместного успешного бизнеса, и такое приращение качества деловой коммуникации также становится новым Ресурсом для бизнеса;

мы заранее должны предполагать, что граф ССП становится не 4) просто логическим, но нечётко-логическим, поскольку дуги графа могут связывать не обязательно традиционные скалярные или векторные факторы, но и лингвистические переменные. Да и сами эти связи могут носить как традиционный функционально алгоритмический вид, так и представлять собой нечётко-логические знания вида «если-то», хорошо известные в нечётко-логических приложениях на примерах контроллеров Мамдани или Сугено [11].

Например, в контроллере вида Мамдани установлена нечётко логическая связь между лингвистической переменной комнатной температуры и лингвистической переменной интенсивности воздухообмена в кондиционере. Аналогичная связь возникает между степенью загрязнённости белья и его массой с режимами стирки, полоскания и сушки в контроллере стиральной машины.

Соответственно, нечётко-логический сетевой граф ССП имеет вид рис. 4.4. Эффективное представление бизнеса в рамках такого графа достигается, когда число показателей в схеме превышает 50. Это следует из нашего опыта разработки и внедрения подобных ССП [10].

Рис. 4.4. Нечётко-логический сетевой граф ССП Рассмотрим два примера связей в нечётко-логическом графе ССП:

Пример 4.1. Функционально-алгоритмическая связь:

МП=min{N0*P0*МР0*RQ;

ОбА0 * А * МР0*PrQ/1.18;

LE0 *ФОТ *PQ}, (4.1) где МП – маржинальная прибыль бизнеса в годовом выражении;

N0 – предельный размер годового выпуска в натуральном выражении;

P0 – предельный размер цены единицы продукции по условиям рынка (без НДС);

МР0 – предельный размер маржинальной рентабельности бизнеса по условиям взаимоотношений со стейкхолдерами;

RQ – носитель лингвистической переменной «Качественный уровень взаимоотношений с Клиентами» (от 0 до 1);

ОбА0 – предельный уровень оборачиваемости активов, раз в год;

А – среднегодовой размер активов бизнеса (с НДС);

PrQ – носитель лингвистической переменной «Качество процессов» (от 0 до 1);

1.18 – коэффициент очистки цены от НДС;

LE0 – предельный уровень производительности труда;

ФОТ – годовой размер фонда заработной платы;

PQ – носитель лингвистической переменной «Качество персонала» (от до 1).

Видно, что связь между показателями является традиционной (функциональной), однако в качестве факторов используются как обычные, так и лингвистические переменные.

Пример 4.2. Нечётко-логическая связь. Рассмотрим утверждение:

Если в корневой цепочке добавления ценности есть хотя бы одно слабое звено, то оценка Клиентом качества товара или услуги определяется по уровню этого слабого звена (принцип ложки мёда в бочке дёгтя) В переводе на нечётко-логический язык, мы имеем дело с логическим минимайзером, для которого справедливо выражение:

Y = Качественный минимум (X1, X2, …, XN) (4.2) где Y – лингвистическая переменная «Качество оказания комплексной услуги», Х – лингвистическая переменная «Качество создания компонента добавления ценности в цепи создания услуги».

Таким образом, можно отметить, что стратегический финансовый план, несмотря на свою эскизность, может потребовать (да и требует) весьма солидной предварительной проработки, которая скажется на качестве сформированных стартовых допущений плана, на взаимной согласованности этих допущений.

4.4. Пример стратегического плана на расширение бизнеса Самое время переходить от общих теоретических построений к практике планирования, к применению всего арсенала приёмов, оговорённых ранее. Здесь и далее действует единый принцип: чтобы научиться планировать, читатель должен повторить приведенные примеры планов, на бумаге с калькулятором или в электронных таблицах типа Excel, сверяясь с приводимыми расчётами. Если такой домашней работы не будет, то научиться планировать не получится.

В качестве простого примера можно рассмотреть производственное предприятие, планирующее развиваться, причём развиваться бурно, с удвоением выручки в плановом году.

Пусть, для определённости, есть фактический период работы предприятия – 2011 год, и есть плановый период – 2012 год. Изначально в бизнесе есть 2 здания одинаковой цены (цех и административный корпус, по 250 млн. руб. с НДС каждое, с учётом установленного оборудования). Надо купить ещё один цех для обеспечения возможности роста выпуска, по той же цене. Отчётные данные по управленческому балансу и ОДР представлены в таблице 4.1.

Табл. 4.1.

Отчёт по предприятию в 2011 году Показатели факт, млн.р. 2011 факт Выручка без НДС (ВД) Переменные операционные затраты (ПерОЗ) Маржинальная прибыль (МП) Постоянные операционные затраты (ПОЗ) Операционная прибыль (EBITDA) Внереализационные доходы (ВнРД) Финансовые затраты (ФЗ) Инвестиционные затраты (ИЗ) Налоги Прибыль до налогообложения (EBT) Налог на прибыль (НнП) Чистая прибыль (ЧП) Справочно: коэффициент реинвестирования (КР) Внеоборотные активы (ВнА) Оборотные активы (ОА) Собственный капитал (СК) Краткосрочный заёмный капитал (КЗК), в том числе кредит 100 млн. руб.

Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) Маржинальная рентабельность (МР), % 40% Оборачиваемость активов (ОбА), раз в год 1. Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), % год. 17% Чистая рентабельность (ЧР), % 10.4% Финансовый рычаг (ФР), б.р. 1. Прокомментируем таблицу 4.1. Здесь важно отметить следующее:

собственник не собирается увеличивать собственный капитал, поэтому вся чистая прибыль отчётного периода выводится им в качестве дивидендов (КР=0). Поэтому при оценке WACCнеобходимо учитывать не только процентные выплаты по банковским кредитам (ФЗ), но и дивидендный выход (=ЧП*(1-КР));

ДЗК сформирован исключительно долгосрочными кредитами с неснижаемым телом кредита. Также в составе КЗК есть банковский кредит на 100 млн. руб. с неснижаемым телом. Остальной КЗК – это расчёты с поставщиками и подрядчиками.

Теперь начинаем формировать стартовые допущения стратегического финансового плана:

собственник покупает и оборудует новое здание по той же цене, что и два уже имеющихся. Соответственно, внеоборотные активы бизнеса возрастают в 1.5 раза, до 750 млн. руб. Этот рост ВнА необходимо обеспечить привлечением новых объёмов долгосрочных кредитов;

собственник бизнеса будет продолжать выводить текущую чистую прибыль бизнеса в форме дивидендов, реинвестирования не будет (КР = 0);

плановое значение выручки в 2012 году удваивает факт до размера 2000 млн. руб. без НДС;

маржинальная рентабельность сохраняется на достигнутом уровне 40%. Мы пренебрегаем той реальностью, что новый бизнес будет должен приложить существенные усилия, чтобы выйти на заявленный уровень рентабельности. Это касается и рыночных ограничений, и ограничений процессного характера;

остатки оборотных активов, налоги, КЗК (за вычетом кредитов) – растут кратно росту выручки, т.е. вдвое. ПОЗ и ИЗ – увеличиваются в полтора раза (за счёт дополнительной отдачи на масштаб);

все существующие в бизнесе кредиты привлекаются по ставке 14% годовых, их тело не снижается;

ДЗК – регулирующая статья (балансирует активы и пассивы, т.е.

вычисляется в последнюю очередь, на основании уже имеющихся данных). Внереализационных доходов нет. Расчёты ведутся в постоянных ценах 2011 года.

Итак, чтобы начать планирование, нам надо зафиксировать входящие остатки по балансу и составить эскизный БДР (см. параграф 3.5). Что касается остатков, то здесь все данные в наличии. Что же касается БДР, то мы в состоянии получить исходную картину с подробностью до EBITDA, а дальше у нас начнутся сложности. Чтобы определить финансовые затраты (ФЗ), нам необходимо уточнить размер дополнительного источника финансирования, из которого мы осуществлять финансирование дополнительно приобретаемого имущества, с учётом того, что собственник не собирается довноситься в капитал проекта собственными средствами.

Итак, сначала мы имеем вот такую картину (см. табл. 4.2):

Табл. 4.2.

БДР с расчётом до EBITDA Показатели факт, млн.р. 2011 факт 2012план Выручка без НДС (ВД) 1000 Переменные операционные затраты (ПерОЗ) 600 Маржинальная прибыль (МП) 400 Постоянные операционные затраты (ПОЗ) 100 Операционная прибыль (EBITDA) 300 Видим, что в плановом году выручка растёт вдвое, а EBITDA–на 117%, т.е. ускоренными темпами, что есть косвенное свидетельство отдачи на масштаб. Также по плановому году отметим ПОЗ = 100*1.5 = 150, ИЗ = 50*1.5 = 75, налоги = 50*2=100. Здесь и далее все цифры по тексту, если не оговорено особо, приводятся в миллионах рублей.

Теперь переходим к плановому балансу. Мы запланировали рост ВнА до уровня 500*1.5=750 и удвоение ОА до уровня 1000, в соответствии со стартовыми допущениями. Таким образом, все активы у нас теперь А=1750.

Это же – и совокупный размер пассивов П=1750. В состав пассивов на конец 2012 года входят:

не изменившийся собственный капитал СК=400 (собственник выводит прибыль в плановом году);

КЗК = 100 + 100*2 = 300 (удваивается лишь объём краткосрочной задолженности перед контрагентами, тело краткосрочного кредита остаётся без изменений);

ДЗК, объём которого определяется так: ДЗК = 1750(П) – 400(СК) – 300(КЗК) = 1050 (правило регулирующей статьи).

Итак, чтобы реализовать план на 2012 год, нам необходимо дополнительно занять в банке долгосрочный кредит в размере 1050 – 400 = 650 (см. таблицу 4.3). Причём сначала надо совершить заимствования, а потом наращивать активы, и всё это должно произойти в начале планового года.

Табл. 4.3.

Плановый баланс на конец 2012 года Показатели факт, млн.р. 2011 факт 2012план Внеоборотные активы (ВнА) 500 Оборотные активы (ОА) 500 Собственный капитал (СК) 400 Краткосрочный заёмный капитал (КЗК), в том числе кредит 200 100 млн. руб.

Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) 400 Теперь мы можем определить размер финансовых затрат, исходя из того, что совокупный неснижаемый остаток по телу кредита составляет (ДЗК) +100 (кредит в составе КЗК) =1150. Тогда ФЗ = 14% год. * 1150 = 161.

Теперь мы можем вернуться в БДР и осуществить досчёт до уровня чистой прибыли:

EBT = 650 (EBITDA) – 75 (ИЗ) – 161 (ФЗ) – 100 (налоги) = 314;

ЧП = EBT*0.8 = 251 (ставка налога на прибыль в 2012 г. составляет 20%).

Теперь формы БДР и ПБ полностью заполнены, и мы можем перейти к анализу. Результирующая таблица стратегического плана – таблица 4.4. Из неё видно:

ЧП растёт быстрее от факта к плану, чем EBITDAили МП. Эта пропорция является благоприятной для бизнеса;

в то же время ФЗ, в связи с неблагоприятной структурой капитала, возрастают аж на 130%, т.е. быстрее, чем выручка. Финансовый рычаг возрастает в 2.2 раза, а стоимость капитала вырастает на 35%. Такая тенденция явно негативная.

Табл. 4.4.

Окончательный стратегический финансовый план Темп Показатели факт, млн.р. 2011 факт изм., % план год Выручка без НДС (ВД) 1000 2000 100% Переменные операционные затраты (ПерОЗ) 600 1200 100% Маржинальная прибыль (МП) 400 800 100% Постоянные операционные затраты (ПОЗ) 100 150 50% Операционная прибыль (EBITDA) 300 650 117% Внереализационные доходы (ВнРД) 0 Финансовые затраты (ФЗ) 70 161 130% Инвестиционные затраты (ИЗ) 50 75 50% Налоги 50 100 100% Прибыль до налогообложения (EBT) 130 314 142% Налог на прибыль (НнП) 26 63 142% Чистая прибыль (ЧП) 104 251 142% Справочно: коэффициент реинвестирования (КР) 0 Внеоборотные активы (ВнА) 500 750 50% Оборотные активы (ОА) 500 1000 100% Собственный капитал (СК) 400 400 0% Краткосрочный заёмный капитал (КЗК), в том 200 300 50% числе кредит 100 млн. руб.

Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) 400 1050 163% Маржинальная рентабельность (МР), % 40% 40% 0% Оборачиваемость активов (ОбА), раз в год 1.18 1.35 14% Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), % 17% 24% 35% год.

Чистая рентабельность (ЧР), % 10.4% 12.6% 41% Финансовый рычаг (ФР), б.р. 1.5 3.4 125% Тем не менее, пока чистая рентабельность бизнеса растёт быстрее, чем стоимость капитала, собственнику бизнеса нечего бояться. Это говорит о том, что бизнес и рынок благожелательно настроены к росту заимствований, которые отыгрываются опережающим ростом чистой прибыли, и применение финансового рычага оправдано (до поры до времени).

Но такое положение дел может наблюдаться только на устойчиво растущем рынке. Если рынок начинает разворачиваться вспять, то финансовый рычаг начинает играть с бизнесом злую шутку, что мы сейчас и покажем на аналогичном примере.

4.5. Пример стратегического плана на сжатие бизнеса У многих на памяти пример рукотворного кризиса в России в году, когда Центробанк РФ, по прямой указке из ФРС США, сжал рублёвую ликвидность М2 на 26%. То, что это была хорошо спланированная акция, а не произвол высокопоставленных центробанковских чиновников, доказывают специальные расчёты [5]. Как следствие, сжатие ликвидности вызвало опережающее сжатие платёжеспособного промежуточного и конечного спросов. Сжатие спроса = обвальное снижение выручки, которое должно быть сопровождено адекватным снижением ресурсной базы, чтобы предприятие в кризисных условиях сохранило эффективность и устойчивость. Но, как только корпорации принялись расставаться с избыточными ресурсами, выяснилось, что эти ресурсы никому не нужны.

Уволенные сотрудники, опустевшие офисные площади, сверхнормативные остатки готовой продукции и сырья – всё это никак не могло найти себе нового хозяина;

и если что-то и продавалось на рынке, то с глубоким дисконтом.

Попробуем спланировать ситуацию отката бизнеса на позиции, занимаемые в 2011 году, рассматривая теперь 2012 год как фактический, а 2013 – как плановый. Заложим следующие дисконты в расчётную модель:

30% - на оборотные активы, 50% - на внеоборотные.

И теперь определим, что будет с бизнесом в двух случаях:

вариант 1: если он не станет распродавать излишки, а предпочтёт платить излишние («токсичные») финансовые проценты;

вариант 2: если бизнес, под влиянием паники, бросится продавать все свои имущественные излишки по заведомо невыгодным ценам, а высвобожденную ликвидность пустит на погашение кредитов.

Рассмотрим сначала вариант 1. Поскольку собственник бизнеса ничего не планирует менять в активах и пассивах баланса, ПБ остаётся без изменений относительно конца 2012 года. Зато остаются на уровне 2012 года и финансовые затраты. И это приводит к тому, что они практически целиком съедают чистую прибыль (падает в 8 раз от уровня 2012 года, см. табл. 4.5).

Здесь важно, что по результатам «выжидательной» тактики варианта компания сохранила безубыточность, хотя и понесла безосновательные потери на уровне 161-70=91. Персонал второго производства будет уволен, здание будет закрыто на ключ до лучших времён, но активы не будут продаваться, и небольшая часть текущей прибыли в бизнесе сохранится.

Финансовый рычаг останется на том же уровне.

Табл. 4.5.

Расчёт БДР по 2013 году, по варианту 2011 2012 Показатели факт, млн.р.

факт факт план Выручка без НДС (ВД) 1000 2000 Переменные операционные затраты (ПерОЗ) 600 1200 Маржинальная прибыль (МП) 400 800 Постоянные операционные затраты (ПОЗ) 100 150 Операционная прибыль (EBITDA) 300 650 Внереализационные доходы (ВнРД) 0 0 Финансовые затраты (ФЗ) 70 161 Инвестиционные затраты (ИЗ) 50 75 Налоги 50 100 Прибыль до налогообложения (EBT) 130 314 Налог на прибыль (НнП) 26 63 Чистая прибыль (ЧП) 104 251 А что будет, если бизнес пустится в распродажи активов (вариант 2)?

Собственно, ничего хорошего. Для начала посмотрим, что предстоит продать, каков будет из этого денежный выход, и какие будут понесены внереализационные убытки. На этот раз, в качестве регулирующей статьи берём КЗК.

Итак, продажа третьего здания с дисконтом даёт нам:

250 = 125 (внереализационный убыток) + 125 (денежные средства).

А распродажа оборотных остатков даёт:

500 = 150 (убыток) + 350 (денежные средства).

Итого выручаем:

275 внереализационных убытков и 475 денежных средств, которые направляем на погашение кредитов, сначала краткосрочного (100), а потом и части долгосрочных (375).

Итог операции:

ВнА = 500, ОА = 1000, ВнРД = - (125 + 150) = - 275, ДЗК = 1050 – 375 = 675.

Поскольку будет зафиксирован чистый убыток, собственник не получает дивиденды по 2013 году, и WACCбизнеса определяется по ФЗ, т.е.

по кредитной составляющей источников финансирования, и он составляет в этой части 14% годовых. Соответственно, ФЗ = 14% годовых * 650 = 95, EBT = 300 (EBITDA) - 275 (ВнРД) - 95 (ФЗ) 50 (ИЗ) - 50 (налоги)= - 170 = ЧП Возникает чистый убыток отчётного периода, который надо относить на собственный капитал:

СК = 400 – 170 = 230.

Тогда КЗК, как регулирующая статья, определяется по формуле:

КЗК = 1500 (П) – 675 (ДЗК) – 230 (СК) = 95.

Итого, мы получаем стратегический план сжатия по варианту 2 (см.

табл. 4.6).

Табл. 4.6.

Стратегический план сжатия бизнеса по варианту Темп 2011 2012 Показатели факт, млн.р. изм., % факт факт план год Выручка без НДС (ВД) 1000 2000 1000 -50% Переменные операционные затраты (ПерОЗ) 600 1200 600 -50% Маржинальная прибыль (МП) 400 800 400 -50% Постоянные операционные затраты (ПОЗ) 100 150 100 -33% Операционная прибыль (EBITDA) 300 650 300 -54% Внереализационные доходы (ВнРД) 0 0 - Финансовые затраты (ФЗ) 70 161 95 -41% Инвестиционные затраты (ИЗ) 50 75 50 -33% Налоги 50 100 50 -50% Прибыль до налогообложения (EBT) 130 314 -170 -154% Налог на прибыль (НнП) 26 63 0 -100% Чистая прибыль (ЧП) 104 251 -170 -167% Справочно: коэффициент 0 0 реинвестирования (КР) Внеоборотные активы (ВнА) 500 750 500 -33% Оборотные активы (ОА) 500 1000 500 -50% Собственный капитал (СК) 400 400 230 -42% Краткосрочный заёмный капитал (КЗК), в 200 300 95 -69% том числе кредит 100 млн. руб.

Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) 400 1050 675 -36% Маржинальная рентабельность (МР), % 40% 40% 40% 0% Оборачиваемость активов (ОбА), раз в год 1.18 1.35 1.18 -13% Средневзвешенная стоимость капитала 17% 24% 9% -60% (WACC), % год.

Чистая рентабельность (ЧР), % 10.4% 12.6% -17% -235% Финансовый рычаг (ФР), б.р. 1.5 3.4 3.3 -1% Из плана видно, что оба варианта развития являются несопоставимыми, и вот почему:

при варианте 1 мы, как подводная лодка, несущая на своём борту токсичные активы, залегаем на грунт. Мы платим 91 млн. руб. в год токсичных процентов, но мы кардинально и немедленно не меняем структуру баланса и остаёмся при минимальной прибыли. Мы снижаем темп возобновления запасов ОА вдвое, и тем самым у нас постепенно высвобождается денежный поток, который мы можем направить на погашение кредитов. Но, не продавая избыточное простаивающее здание, мы не сможем нормализовать ресурсный состав бизнеса до конца;

по варианту 2 мы действуем хирургически, вырезая опухоль. На этом мы сразу же получаем 275 млн. руб. внереализационных убытков, при этом нам не удаётся скорректировать финансовый рычаг. Но уже в 2014 году мы получим чистую прибыль 130 млн. руб. (как в году);

нам придётся 2 года подряд отбивать понесённые разовые потери, но, в конечном счёте, мы выйдем в состояние 2011 года, потеряв 4 года на рыночных колебаниях.

Итак, нам в любом случае придётся платить кризисный налог: по варианту 1 – банкам, по варианту 2 – рынку. Убытки появятся во всех случаях, и наш выбор в том, чтобы отложить на время кардинальное решение проблемы, дожидаясь лучших времён (вар. 1) или действовать без колебаний (вар. 2). Собственно, в 2008 году все российские компании поделились ровно пополам: одни принялись договариваться с банками о реструктуризации долгов (и немало в этом преуспели), а другие – погасили максимальное количество кредитов и перевели себя в минимально уязвимое положение (по варианту ухудшения отношений с банками). При обоих вариантах, были банкротства, и банкротства множественные.

Изложив тему стратегического планирования в данной главе 4, мы осознаём самое главное: если контроль оптимального соотношения между ресурсами бизнеса и его результатами потерян, и компания попадает в кризисный водоворот, стратегическое планирование теряет свою эффективность, становится бесполезным. И в этом случае остаётся только принимать одно из болезненных неизбежных решений: ждать или идти дальше;

всё остальное рынок сделает за нас.

Глава 5. Инвестиционный финансовый план 5.1. Принципы инвестиционного планирования Термин «инвестиционный» указывает нам на главную особенность планов этого типа. В них речь идёт о временной иммобилизации привлечённых пассивов, с приданием им ограниченной ликвидности (или неликвидности вовсе). Предполагается, что со временем, отсчитываемым от точки старта инвестиционных вложений, баланс бизнеса будет оздоровлен – за счёт того, что притекающая в проект чистая прибыль либо заместит инвестированный заёмный капитал в балансе компании, либо сформирует дополнительный ликвидный резерв оборотных активов. Тем самым, негативные последствия иммобилизации капитала будут сняты. И нужно понять:

как выглядит периметр инвестиционного проекта (какие остатки, финансовые результаты и денежные потоки отвечают проекту, а не бизнесу в целом);

в какие сроки мы выйдем на положительный чистый денежный поток нарастающим итогом;

какую отдачу на инвестированный капитал мы сможем получить в текущем годовом выражении.

Соответственно, инвестиционный план:

опирается на размер стартовых инвестиционных затрат, на долю заёмного капитала в инвестициях и на ожидания по чистой прибыли в связи с проектом;

предусматривает возврат инвестиционного НДС от государства;

точность инвестиционного плана обусловлена горизонтом планирования: чем длиннее горизонт, тем ниже точность. Например, инвестиции в строительство окупаются в срок порядка 7-10 лет;

поэтому, как ни старайся, в этом случае большой точности в инвестиционном плане получить не удастся;

горизонт инвестиционного планирования обусловлен характером инвестиций, и он должен быть на 2-3 интервала больше, чем дисконтированный срок окупаемости плана;

лидирующую роль в инвестиционном плане играет БДДС;

в этом отношении листы БДР и ПБ носят вспомогательный характер. Это обусловлено тем, что ключевые показатели эффективности плана (NPV, DNPV, IRR, PBP, DPBP) определяются на основе анализа чистых денежных потоков (NCF–NetCashFlow).

Воспроизведём хорошо известные аналитические соотношения, используемые в ходе инвестиционного планирования:

чистый денежный поток в текущем плановом году:

o Финансовые платежи по процентным кредитным выплатам в составе финансового блока ДДС:

NCF = СальдоОД + СальдоИД;

(5.1) o DFi – Discount Factor – фактор дисконтирования в i-м плановом году (первому году плана отвечает i=0):

DFi = 1/ (1 + r)i, (5.2) где r – ставка дисконтирования будущих денежных потоков проекта, в процентах годовых. В первом году проекта NCF не дисконтируется (DF0 =1);

o дисконтированный NCF:

DNCFi = NCFi * DFi ;

(5.3) o простая чистая современная ценность проекта без учёта дисконтирования NPV - NetPresentValue:

NPV = NCF, (5.4) где N – горизонт планирования, лет;

i=0 – момент проведения стартовых инвестиционных затрат (первый год инвестиционного плана). NPV – это нарастающий итог чистых денежных потоков проекта;

дисконтированнаячистая современная ценность проектаDNPV:

DNPV = NCF DF ;

(5.5) внутренняя норма доходности проекта (IRR – InternalRateofReturn) – такой размер ставки дисконтирования r, % годовых, при которой:

DNPV= 0 (5.6) простой срок окупаемости проекта (PBP – Pay-BackPeriod) –номер интервала T, при котором NPV(T) 0, NPV (T-1) 0;

(5.7) дисконтированный срок окупаемости проекта DPBP - номер интервала T, при котором DNPV(T) 0, DNPV (T-1) 0. (5.8) отдача на инвестицию (ROI – Return on Investment) – соотношение годового дисконтированного NCF и стартовой инвестиционной затраты на первом году проекта:

ROIi = DNCFi / (- Сальдо20). (5.9) 5.2. Пример инвестиционного плана Предположим, мы хотим купить производственный объект суммарной стоимостью 500 млн. руб. с НДС. Возмещаемый НДС, возвращённый компании государством в этом же году, составит 500*18% = 90 млн. руб.

Здание приобретается на заёмные средства – банковский кредит, сроком на лет, по ставке 12% годовых, причём предусмотрены финансовые каникулы на погашение тела кредита в течение первых трёх лет проекта.

Мы формируем периметр проекта таким образом, чтобы вычленить его из действующего бизнеса, сопоставив с ним только те остатки, доходы/расходы и поступления/платежи, которые отвечают именно данному проекту, а не бизнесу в целом. Тогда в проект на начальном этапе входят только нормативные остатки оборотных активов (ОА) и задолженность перед поставщиками оборотных активов (КЗК).

В качестве стартового отсчёта для инвестиционного планирования выступает БДР деятельности проекта (см. табл. 5.1), а также стартовый баланс проекта (см. табл. 5.2).

Табл. 5.1.

БДР в составе инвестиционного плана Показатели Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год БДР, млн. руб.

ВД 1000 1500 2000 2500 ПерОЗ 750 1125 1500 1875 МП 250 375 500 625 ПОЗ 100 100 100 100 EBITDA 150 275 400 525 ФЗ 60 60 60 60 ИЗ 25 25 25 25 Налоги 50 75 100 125 EBT 15 115 215 315 НнП 3 23 43 63 ЧП 12 92 172 252 Табл. 5.2.

Стартовый баланс в составе инвестиционного плана Показатели ПБ Начало ВнА ОА СК КЗК ДЗК Теперь следует продолжить выдвигать стартовые допущения инвестиционного плана, по аналогии с тем, как мы делали это в главе 4:

КЗК в плановом балансе является регулирующей статьёй. Как только значение регулирующего КЗК становится отрицательным, он признаётся равным 1 млн. руб., и в качестве регулятора начинает выступать статья ОА;

платежи в операционном блоке БДДС (ПлатОД) являются регулирующей статьёй;

начальный остаток денежных средств в проекте равен нулю;

возмещаемый НДС не снижает балансовую стоимость внеоборотных активов;

оборачиваемость остатков сырья, материалов и готовой продукции нормативно принята 10 раз в год. По мере роста выручки, остатки растут пропорционально;

прибыль из бизнеса не выводится, а замещает краткосрочный, а затем и долгосрочный заёмные капиталы (коэффициент реинвестирования равен 1);

предполагается, что полученные и выданные авансы гасятся внутри планового периода и в расчёте операционных поступлений и платежей БДДС не участвуют;

маржинальная рентабельность бизнеса сохраняется на постоянном уровне 25%;

налоги растут пропорционально выручке, из расчёта 5% от выручки без НДС;

постоянные затраты по проекту не меняются на всём горизонте планирования;

начисление финансовых затрат идёт из расчёта остатка задолженности по кредитам, сформированной на начало планового интервала;

амортизация в управленческом БДР не признаётся, соответствующий остаток по ВнА остаётся неизменным на всём горизонте планирования.

Вместо амортизации, в БДР признаются текущие инвестиционные затраты (ИЗ), из расчёта 5%годовых;

ставка дисконтирования потоков в проекте признаётся на уровне r=10% годовых.

Теперь мы можем произвести построение БДДС, руководствуясь следующими вспомогательными формулами, помимо формул из главы 1 и (5.1) – (5.9):

СальдоОД = EBITDA – Налоги (кроме НДС) – НнП, (5.10) ПостОД = ВД * 1.18, (5.11) ПлатОД = ПостОД –СальдоОД, (5.12) ПостИД = возмещённый НДС в первом году или 0 в остальные годы (5.13) ПлатИД = ИЗ*1.18, начиная со второго года, или ВнА + ИЗ*1.18 на первом году проекта, за вычетом начисленной амортизации, (5.14) ПостФД = ВнА на первом году или 0 в остальные годы, (5.15) ПлатФД.Тело = 0 в первые 3 года проекта, и по ВнА/2 в 4-м и 5-м годах, (5.16) ПлатФД.Проценты = ФЗ, (5.17) СКi = СКi-1 + ЧПi-1, (5.18) ДЗКi = ДЗКi-1 – ПлатФД.Телоi-1, (5.19) ОА = ВД/10 + денежные средства на конец периода, (5.20) КЗК = ВнА + ОА – СК – ДЗК. (5.21) Полученный на основе стартовых допущений и представленных соотношений БДДС сведён в таблице 5.3. Вытекающий из БДДС и БДР плановый баланс представлен в табл. 5.4.

Табл. 5.3.

БДДС проекта Показатели БДДС, млн. руб. Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год ДС на начало 0 98 185 353 Операцион- ПостОД 1180 1770 2360 2950 ный блок ПлатОД 1083 1593 2103 2613 Сальдо1 97 177 257 337 Инвестицион- ПостИД 90 0 0 0 ный блок ПлатИД 530 30 30 30 Сальдо2 -440 -30 -30 -30 - Финансовый ПостФД 500 0 0 0 блок ПлатФД. Тело 0 0 0 250 ПлатФД.Проценты 60 60 60 60 Сальдо3 440 -60 -60 -310 - Суммарное сальдо 98 88 168 -3 NCF -403 88 168 248 NPV -403 -315 -148 100 10% DNCF -403 80 138 186 DNPV -403 -323 -185 1 ЭИВнА 0.50 0.75 1.00 1.25 1. ROI, % год. -92% -73% -42% 0% 55% Беглый взгляд на БДДС проекта показывает, что проект свёрстан по деньгам не вполне удачно. График погашения тела кредита не соответствует плановым размерам выручки: в результате трёхлетних финансовых каникул на счетах предприятия копятся нерационально используемые денежные остатки. Расчёты показывают, что каникулы необходимы лишь на первый год проекта, а затем тело кредита можно гасить равными долями, по 125 млн.

руб. в год. Плановый баланс, отвечающий этому изменению, представлен в таблице 5.5.

Табл. 5.4.

Плановый баланс проекта Показатели Начало Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год ПБ ВнА 0 500 500 500 500 ОА 100 198 335 553 600 СК 0 12 104 276 528 КЗК 100 186 231 277 322 ДЗК 0 500 500 500 250 Табл. 5.5.

Плановый баланс проекта с внесёнными изменениями по графику кредитных платежей Показатели Начало Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год ПБ ВнА 0 500 500 500 500 ОА 100 198 210 315 511 СК 0 12 104 288 564 КЗК 100 186 231 277 322 ДЗК 0 500 375 250 125 Всего лишь «лёгкое» изменение в графике кредитных платежей даёт существенную экономию финансовых затрат, в размере 60 млн. руб. за 5 лет, суммарные ФЗ снижаются с 270 до 210 млн. руб. Эта экономия целиком увеличивает размер чистой прибыли до налогообложения (EBT). Причём такое перераспределение выплат по телу кредита ничуть не переводит бизнес в рискованное состояние, с точки зрения текущих остатков денежных средств. В этом можно убедиться, заглянув в скорректированный БДДС (см.

табл. 5.6). Остатки денежных средств сохраняются, и остатки серьёзные.

Табл. 5.6.

Скорректированный БДДС проекта Показатели БДДС, млн. руб. Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год ДС на начало 0 98 60 115 Операцион- ПостОД 1180 1770 2360 2950 ный блок ПлатОД 1083 1593 2106 2619 Сальдо1 97 177 254 331 Инвестицион- ПостИД 90 0 0 0 ный блок ПлатИД 530 30 30 30 Сальдо2 -440 -30 -30 -30 - Финансовый ПостФД 500 0 0 0 блок ПлатФД. Тело 0 125 125 125 ПлатФД.Проценты 60 60 45 30 Сальдо3 440 -185 -170 -155 - Суммарное сальдо 98 -38 55 147 NCF -403 88 180 272 NPV -403 -315 -136 136 10% DNCF -403 80 148 204 DNPV -403 -323 -175 29 ЭИВнА 0.50 0.75 1.00 1.25 1. ROI, % год. -92% -73% -40% 7% 63% NPV, DNPV, млн. руб.

NPV DNPV Годы проекта, лет Рис. 5.1. NPV и DNPV проекта Срок окупаемости проекта по простым и дисконтированным потокам составляет порядка 4 лет, с точностью до нескольких месяцев. Что касается IRR, то калькуляции с использованием (4.6) дают оценку IRR = 32% годовых, что в три раза превосходит выбранный уровень ставки дисконтирования.

Видно, что проект окупается на горизонте планирования, и окупается устойчиво. На рис. 5.1 показано соотношение NPVи DNPV проекта.

Наглядно видно, как фактор дисконтирования потоков удлиняет срок окупаемости проекта.

5.3. Традиционные ошибки инвестиционного планирования Инвестиционное планирование весьма распространено в экономических расчётах по оценке экономической эффективности тех или иных управленческих решений. И не обходится без ошибок, самые вопиющие из которых мы сейчас рассмотрим.

А. Неучёт динамики собственного капитала в NCF В традиционном бухучёте оплата эмиссии собственных акций рассматривается как финансовое поступление. С другой стороны, методические рекомендации UNIDO по определению чистых денежных потоков проекта говорят о том, что NCF – это совокупное сальдо операционного и инвестиционного блоков. Получается, что приток собственного капитала, как финансовое поступление, не даёт приращения NCF. Но ведь это не так! И это легко показать «на пальцах».

Пусть у нас в проекте вообще нет собственного капитала, а потом вдруг собственники бизнеса принимают решение об увеличении СК и об оплате этого увеличения, например, на 1 млн. руб. С традиционной точки зрения, NCF = 0 и NPV =0, у проекта нет ценности. А, в то же время, ценность есть, и она известна: 1 млн. руб. собственного капитала. И тут два варианта ошибки:

а) динамика акционерного капитала ошибочно признаётся в финансовом блоке денежного движения;

б) рекомендации UNIDO ошибочно не включают в NCF динамику СК.

Мы здесь, на уровне управленческого ОДДС и БДДС, преодолеваем эти ошибки, учитывая динамику СК в инвестиционном блоке. О расхождениях между бухгалтерским и управленческим ОДДС см.

параграф 1.7.

Б. Неучёт дивидендов в NCF Та же самая история. В традиционной парадигме ДДС дивиденды – это финансовый отток, и его размер не влияет на NCF. На самом же деле, дивиденды – это такая же рента, как и проценты по кредиту, обуславливающая средневзвешенную стоимость капитала. Почему это отток по процентным выплатам мы признаём в NCF, а дивиденды – нет? Ведь они покинули проект, и дальше судьба их непонятна. Здесь, в управленческом ДДС, мы признаём дивидендный отток в инвестиционном блоке.

Дивидендные выплаты снижают стоимость проекта, это очевидно.

В. Почему процентные платежи – в операционном блоке?

Кому-то из маститых бухгалтеров в комиссии по МСФО весьма не терпелось сделать операционный блок ДДС. похожим на лист ОДР. Иначе чем объяснить признание процентных выплат в операционных оттоках?

Разве это не классическая финансовая деятельность, с какой стороны ни поглядеть?

Удачным оказалось то, что процентные выплаты, выпав из финансового блока, оказались учтёнными в чистом денежном потоке. Но нас не устраивает эта самодеятельность, и мы применяем корректирующую формулу (4.1), чтобы поставить расчёт с головы на ноги, вернуть процентные платежи в финансовый блок, где им самое место.

Г. Смешение прямого и косвенного принципов в построении ОДДС Недавно мы присутствовали на защите дипломного проекта, где чистый денежный поток определялся, с одной стороны, экономией операционных затрат, а, с другой стороны, начисленной бухгалтерской амортизацией. На вопрос, прямой или косвенный ОДДС используется в расчётах, мы получили ответ, что косвенный. Но это не так.

Экономия операционных затрат при проведении проекта приводит к тому, что образуется полноценный денежный приток в операционном блоке.

Это – элемент прямого ДДС, ничего подобного в косвенном ДДС вы не найдёте. А что до амортизации, то да, это элемент косвенного ДДС, потому что амортизация – это начисление, а не денежное движение. Поэтому надо выбирать один из принципов построения ОДДС, а их смешение недопустимо.

Д. Не амортизацией единой До сих пор можно встретить в книгах и в учебных пособиях формулу такого типа:

Чистый денежный поток = Чистая прибыль + Амортизация Конечно же, формула неверна. В ней не учитывается движение по собственному капиталу, о чём мы только что говорили. Равным образом, в ней не учитывается движение по остаткам в активах и пассивах баланса.

Например, выбытие остатков оборотных активов (например, снижение дебиторской задолженности, с её погашением денежными средствами) – это поток. Равно как и рост полученных авансов – это тоже поток. Связь очевидна: динамика остатков зеркалит динамику потоков;

плюс по пассивам = плюс по потокам, плюс по активам = минус по потокам.

Е. Ставка дисконтирования – это ставка не по кредиту, а по депозиту В инвестиционных проектах риск принимает на себя инвестор.

Поэтому для инвестора безрисковым считается вариант инвестиций в банковский депозит, причём банк должен попадать в первую десятку российских банков и входить в систему гарантирования вкладов. Сегодня (июнь 2012 года) можно принять безрисковую ставку на уровне 6-7% годовых в рублях (депозит Сбербанка).

Глава 6. Финансовый план в узком смысле 6.1. Принципы финансового планирования в узком смысле В рамках «узкого» финансового плана мы занимаемся проектированием источников финансирования (планированием пассивов).

Элементы такого плана мы уже видели, когда занимались стратегическим и инвестиционным планированием. Там такое планирование проводилось в эскизной форме, на уровне агрегатных остатков и потоков. Если же нужна детализация, то нужен и самостоятельный план.

Планируя источники финансирования, мы должны осознать:

какие источники мы привлекаем и на каких условиях;

как мы намерены погашать эти источники, если они носят краткосрочный и/или заёмный характер;

во что нам обойдётся формирование пассивов (какова средневзвешенная стоимость капитала WACC), и будет ли готов бизнес обслужить этот капитал, справится ли он с этими рентными издержками.

Соответственно, финансовый план в узком смысле:

является служебным, подчинённым, по отношению к стратегическому, инвестиционному или операционному плану, поставляя в них агрегированную информацию о динамике источников финансирования;

главное, что следует фиксировать в финансовом плане – это текущее состояние капитала, движение капитала и потоки рент (проценты, дивиденды и т.д.);

финансовый план всегда точен, так как предполагает известные заранее условия привлечения капитала и его обслуживания;

горизонт финансового планирования обусловлен характером инвестиций, и он должен быть на 2-3 интервала больше, чем дисконтированный срок окупаемости плана;

БДДС и ПБ являются ключевыми формами планирования и формируются синхронно.

6.2. Оценка капитала предприятия Здесь и далее под мы понимаем источники капиталом финансирования организации (пассивы управленческого баланса, см.

Приложение 1). Тем самым, мы избегаем путаницы, связанной с отождествлением активов и пассивов организации, которую очень часто можно встретить в литературе. И стоимость капитала WACC в нашем понимании (да и в международном тоже) – это не балансовая стоимость активов или пассивов, а фиксированная цена, которую надо будет заплатить за привлечение источников в организацию (обычно измеряется в процентах годовых к объему привлечения).

Источниками финансирования имущества предприятия (пассивами) являются собственный капитал (СК) и заемный капитал (ЗК, обязательства).

Собственный капитал – совокупность средств, принадлежащих хозяевам предприятия на правах собственности, участвующая в процессе производства и сбыта продукции и приносящая прибыль в любой форме.

Основными составляющими собственного капитала являются: уставный капитал;

добавочный капитал;

резервный капитал;

акционерный капитал;

фонд социальной сферы;

целевые финансирования и поступления (субвенции);

нераспределенная прибыль (убыток) прошлых лет.

Заемный капитал – это совокупность средств, привлеченная на срок и подлежащая погашению в конце этого срока. К заемному капиталу относятся:

банковские кредиты во всех формах, в том числе овердрафты и кредитные линии;

займы, полученные от третьих лиц (юридических и физических);

долг, образованный в ходе эмиссии и размещения корпоративных облигаций и векселей;

авансы, полученные от клиентов;

кредиторская задолженность перед поставщиками товаров и услуг;

задолженность по заработной плате;

задолженность перед бюджетом по налогам и сборам;

задолженность по накопленным процентам (применяется в ходе реструктуризации платежей по кредитам и займам);


доходы будущих периодов. Это – осторожный вид признания роста собственного капитала предприятия, в связи с переоценкой активов.

К важнейшим критериям оценки капитала относятся:

ликвидность, т.е. способность к погашению в срок до 1 месяца (через превращение в деньги соответствующих активов). С точки зрения покрытия собственного капитала соответствующими активами, собственный капитал СК разбивается на собственный оборотный капитал (СОК) и собственный внеоборотный капитал (СВОК);

срочность, с необходимостью выделять на уровне управленческого финансового плана аналитические разрезы по срочности погашения капитала (в течение 1 месяца, от 1 до 3 месяцев, от 3 месяцев до полугода, от полугода до года, свыше 1 года). По умолчанию, собственный капитал погашается в срок свыше 1 года (в ходе ликвидации предприятия). Заемный капитал в этой связи разбивается на долгосрочный (ДЗК), срок погашения которого свыше 1 года, и краткосрочный (КЗК), в срок погашения до года;

стоимость (WACC). По каждой статье капитала в управленческом балансе определяется стоимость регулярных издержек на привлечение.

Стоимость собственного капитала обусловлена уровнем дивидендов, уплачиваемых собственникам бизнеса по итогу отчётного года. Если дивидендов нет, то стоимость собственного капитала признаётся равной нулю. Стоимость банковского заемного капитала и корпоративных займов – это процент, начисляемый на остаток основного долга. Стоимость капитала, привлеченного под облигации, равна объявленной купонной ставке. Стоимость заемного капитала по всем прочим статьям равна нулю, если не оговорено иное (начисление пеней и штрафов за просрочку платежей по расчетам с контрагентами);

соотношение заёмных и собственных источников финансирования (финансовая автономия, финансовый рычаг).

Выполняются следующие соотношения:

СК = СОК + СВОК;

ЗК = КЗК + ДЗК;

СОК = ОА – КЗК;

СВОК = ВнА – ДЗК А = ОА + ВнА = П = СОК + СВОК + КЗК + ДЗК (пакет 6.1) WACC = ( ) П WACC П (6.2) где Пi – остаток по i-й статье пассивов управленческого баланса на дату измерения, П – все пассивы компании на дату измерения, WACCi – стоимость капитала по i-ой статье пассивов.

ЗК =(Т) ЗК (T) (6.3) где Т – интервал времени, в который погашаются обязательства, ЗК(Т) – размер обязательств, погашаемых в период Т.

Средний срок погашения заемных обязательств:

СПО = (Т) ЗК (T) T / ЗК, (6.4) где Т* - момент времени, расположенный посредине (при неизвестном распределении моментов погашения)или в конце интервала погашения (если этот момент является твёрдой датой погашения обязательств).

Финансовая автономия компании (ФА) – это доля собственного капитала в структуре пассивов:

ФА = СК/П (6.5) Ликвидность собственного капитала (ЛСК):

ЛСК = СОК/СК (6.6) Финансовый рычаг:

ФР = ЗК / СК = (1 – ФА)/ ФА (6.7) Долгосрочный финансовый рычаг:

ДФР = ДЗК / СК (6.8) Пример 6.1. В структуре пассивов управленческого баланса по состоянию на отчетную дату 5% занимают привилегированные акции с объявленным дивидендом 10% годовых, а 50% - кредит банка по ставке 16% годовых. Определить стоимость капитала.

Решение. Соотношение (6.2) можно переписать в виде:

WACC= ( ) Д WACC, (6.9) где Дi = Пi / П – доля i-й статьи капитала в структуре пассивов.

Соответственно, поскольку по умолчанию у всех статей капитала, кроме перечисленных, WACCi = 0, то WACC = 5%*10% + 50%*16% + (100% - 5% - 50%)*0% = 8.5% годовых.

Пример 6.2. В структуре заемного капитала 30% погашаются в течение года, 50% в период от года до двух лет, а 20% – в период от двух до трех лет.

Определить средний срок погашения обязательств.

Решение. В соответствии с (6.4), СПО = 30%*(1-0)/2 + 50%*(2-1)/2 + 20%*(3-2)/2 = 1.4 года.

6.3. Анализ состояния и структуры источников покрытия имущества предприятия Общими пожеланиями для хозяйствующих субъектов в части формирования капитала являются:

удлинение сроков погашения заемных пассивов;

снижение стоимости заемного капитала;

рост доли собственного капитала в структуре пассивов;

рост ликвидности собственного капитала.

Пожелания хозяйствующих субъектов наталкиваются на системные ограничения, к которым, в первую очередь, относятся:

низкая капитализированность российских банков. Как следствие, банковские пассивы являются «короткими» по времени (СПО большинства российских банков не превышает 2 лет). Из этого следует, что кредиты также не могут быть «длинными»;

ставка рефинансирования Центробанком пассивов банков первого уровня является нижним пределом стоимости российского банковского капитала. Поэтому очень часто корпорации прибегают к заимствованиям за рубежом. Но тут начинаются негативные эффекты, связанные с колебаниями валютных курсов. Стоимость иностранного заемного капитала для российского заемщика может реально вырасти на процентно-годовой темп девальвации рубля относительно мировых валют;

в России практически нет инвесторов, готовых входить в пассивы компаний собственным капиталом. То, что представляется собственным капиталом в сделках слияния-поглощения, по факту является рефинансированным долгосрочным банковским капиталом, и его стоимость для инвестора не равна нулю. Соответственно, инвестор будет капитализировать компании лишь на условиях премии за риск к исходной стоимости привлекаемого им капитала.

Так или иначе, целевые условия формирования пассивов компаниями выражаются соотношениями:

СПО max, WACCmin, ФА1, ЛСК1 (6.10) Что характерно, условию (6.9) практически полностью удовлетворяет практика исламских банков, которые не кредитуют клиента, а входят к нему в уставный капитал своим собственным капиталом. Разумеется, любая эмиссия и размещение обыкновенных акций удовлетворяет условию (6.10).

Понятно также, что структура капитала должна отвечать структуре активов. Экономически неразумно и рискованно, скажем, приобретать внеоборотные активы на краткосрочный заемный капитал. Наоборот, иногда бывает выгодно развиваться на «финансовом рычаге» (скажем, на растущем рынке), вообще не привлекая собственных средств к финансированию предприятия или привлекая их по минимуму. И здесь важно сделать одну оговорку:

если по макроэкономическим условиям предполагается развитие бизнеса, то применение финансового рычага оправдано. Но даже и при использовании ФР, его значение не должно превышать 3 (для производственных и торговых компаний). Для банков традиционно ФР = 9, поскольку неснижаемый норматив Н1 финансовой автономии банков составляет 10%;

если же рынок идёт на спад, то надо избавляться от платных пассивов, что, как минимум, означает ДФР 0. Если же мы не избавляемся от финансового рычага (как это мы видели на примере стратегического сжатия бизнеса), то он становится генератором «паразитных» рентных платежей, удушающих и без того ослабленный бизнес.

Соотношение структур активов и пассивов исследуется в том разделе финансового анализа, который отвечает за финансовую устойчивость и платёжеспособность организации. В литературе по финансовому анализу выделяются четыре типа финансовой устойчивости:

Абсолютная устойчивость, когда все запасы и отнесенные на них затраты покрываются из собственного оборотного капитала:

ГП + СМ СОК. (6.11) Такая ситуация на практике встречается редко, и она свидетельствует о неумении организации распоряжаться собственными средствами.

Нормальная устойчивость, когда запасы не покрываются СОК, но покрываются источниками средств (ИС):

СОК ГП + СМ СОК + КЗК = ИС. (6.12) Кризисное финансовое положение, когда запасы не покрываются ИС, но покрываются всеми видами пассивов:

ИС ГП + СМ П. (6.13) Платежеспособность характеризует возможность предприятия своевременно погасить платежные обязательства наличными денежными средствами. В соответствии с Федеральным законом «О несостоятельности (банкротстве)», неплатежеспособным считается такое предприятие, которое неспособно в полном объеме удовлетворить требования кредиторов по денежным обязательствам и (или) исполнить обязанность по уплате обязательных платежей в течение трех месяцев с момента наступления даты платежа.

Предприятие может быть платежеспособным при отсутствии необходимой суммы свободных денежных средств, если для расчетов с кредиторами оно способно реализовать свои оборотные активы (все или часть).

Под долгосрочной платежеспособностью понимается способность предприятия рассчитываться по своим финансовым обязательствам.

Способность предприятия платить по своим краткосрочным обязательствам характеризует текущую платежеспособность.

Для оценки платежеспособности предприятия используют управленческий баланс. Активы баланса группируются по степени ликвидности, т.е. по скорости их превращения в денежную наличность.

Пассивы баланса группируются по срочности их оплаты.

В ходе группировки составляются следующие агрегаты активов и пассивов:

А1 – наиболее ликвидные активы – денежные средства и краткосрочные финансовые вложения (ДСК, ДСР, ДВП, КФВ).

А2 – быстрореализуемые активы – дебиторская задолженность сроком погашения в течение 12 месяцев, выданные поставщикам авансы и прочие оборотные активы (ДЗ1, АвВыд, ПрОА).

А3 – медленно реализуемые активы – запасы сырья и материалов, затраты в незавершенном производстве, готовая продукция, займы выданные, дебиторская задолженность со сроком реализации выше месяцев (СМ, ГП, ЗаВыд, ДЗ2).

А4 – труднореализуемые активы – все внеоборотные активы и незавершенное производство (ВнА, НЗП).

П1 – наиболее срочные обязательства, погашение которых возможно в сроки до 3 месяцев. Сюда относятся кредиторская задолженность перед поставщиками, полученные авансы и прочие краткосрочные обязательства (КЗП, АвПол, ПрКЗК).


П2 – краткосрочные пассивы с погашением от 3 месяцев до года. Сюда относятся краткосрочные кредиты и займы (ККБ).

П3 – долгосрочные пассивы с погашением позже 1 года. Это долгосрочные кредиты и займы (ДКБ), а также эмиссия собственных облигаций.

П4 – постоянные или устойчивые пассивы – весь собственный капитал предприятия (СК).

Теперь сопоставим соответствующие разделы активов и пассивов:

Если А1 П1, то организация платежеспособна на момент составления баланса.

Если А2 П2, то организация платежеспособна в недалеком будущем (порядка 6 месяцев).

Если А3 П3, то организация платежеспособна (с высокой степенью надежности заключения) в пределах года от даты составления баланса.

Одновременное соблюдение всех трех вышеуказанных условий вызывает условие А4 П4, соблюдение которого говорит о том, что внеоборотные активы предприятия профинансированы за счет собственного капитала, и привлечения этих активов для расчетов по обязательствам не потребуется.

6.4. Анализ эффективности использования собственного капитала предприятия Ключевым фактором для оценки эффективности использования собственного капитала является ROE – отдача на собственный капитал, в процентах годовых:

ROE = ЧП/СК*100%, (6.14) где ЧП – чистая прибыль в годовом выражении, СК – собственный капитал по состоянию на конец отчетного года.

Фактор ROE является одним из главных для принятия решений об инвестировании в стабильно работающий бизнес или решений о приобретении предприятия. Обычно принято сравнивать ставку ROE с уровнем доходности по банковскому депозиту (обычно не больше 10% годовых), с применением поправочных множителей, выражающих желаемую премию за риск для инвестора. Одной из методик оценки желаемого уровня ROE является исследование расположения компании в стратегической Бостонской матрице (см. параграф 4.2). Различают 4 класса предприятий:

«знаки вопроса» или «стартапы» - вновь создаваемые предприятия с неясным будущим. Для таких компаний поправочный множитель может доходить до 10 (желаемое ROE = 100% годовых и выше);

«звезды» - компании, опередившие своего главного конкурента и свою отрасль по темпам роста. Для таких компаний поправочный множитель колеблется в пределах от 2 до 4 (желаемое ROE = 20-40% годовых и выше);

«дойные коровы» - предприятия, находящиеся в расцвете сил, но потерявшие темп своего развития (в сравнении с отраслью). Являются генераторами денежных потоков, и инвестиции в такие компании обладают минимумом риска. Поправочный коэффициент колеблется от 1.5 до 2 (желаемое ROE = 15-20% годовых и выше);

«собаки» - компании, потерявшие свою рыночную ориентацию и движущиеся в направлении банкротства. Для них применяется не поправочный множитель, а дисконт к цене компании.

Если компания имеет рыночную капитализацию, то рыночная стоимость ее акций отличается от балансовой стоимости собственного капитала (обычно в 2-3 раза и выше). И инвестиции в такую компанию совершаются не по балансовой, а по рыночной цене капитала. В этом случае целесообразно применять рыночные измерители эффективности капитала:

Отдача на акционерный капитал (ROC), % годовых:

ROC = ЧП/Cap*100%, (6.15) где Cap – рыночная стоимость акций компании на конец отчетного года.

Отношение «цена акции – чистая прибыль в расчете на одну акцию»

(PE), лет:

PE = Cap / ЧП. (6.16) Отношение рыночной стоимости капитала к его балансовой стоимости (PB):

PB = Cap / СК. (6.17) Из (6.17) и (6.18) вытекает:

PB = PE * ROE. (6.18) Здесь возникают принципиально иные нормативные оценки рациональности инвестиций, в зависимости от отраслевого положения предприятий и от макроэкономических рыночных условий. Мы уже указывали, что рациональным значение PEдля США является уровень 15, а для России – 7-10.

Пример 6.3. Зафиксировано, что компания относится к категории «звезд» по Бостонской матрице, при этом ее ROE = 10% годовых. С каким рыночным дисконтом к балансовой цене следует входить в собственный капитал такой компании, чтобы обеспечить себе равновесные (паритетные) инвестиционные условия?

Решение. Поскольку желаемый уровень ROE для компаний этого класса составляет 20-40% годовых, то снижение цены вхождения в капитал от балансового уровня (дисконт) может колебаться от 50% до 75% от балансовой цены.

Пример 6.4. Для рыночной компании известно PE = 10, PB = 3. Какова отдача на собственный капитал ROE?

Решение. Из (6.18) следует:

ROE = PB/PE*100% = 30% годовых.

6.5. Пример финансового плана в узком смысле Рассмотрим случай проектирования пассивов для финансирования динамики остатков оборотных активов в течение финансового года. Известен ожидаемый поквартальный график выручки с НДС в плановом году, он сведён в таблицу 6.1. Также для упрощения предположим загодя известными чистую рентабельность бизнеса (ЧР) и коэффициент реинвестирования (КР).

Будем считать, что дивиденды выводятся из бизнеса ежеквартально, остальная часть чистой прибыли идёт на увеличение собственного капитала.

Табл. 6.1.

Параметры бизнеса Показатели 1кв. 2кв. 3кв. 4кв.

Выручка с НДС (ВДНДС), млн. руб. 150 220 340 Чистая рентабельность (ЧР), % 3% 5% 8% 4% Коэффициент реинвестирования (КР) 0.5 0.5 0.5 0. Чистая прибыль (ЧП), млн. руб. 3.8 9.3 23.1 6. Дивиденды (Д), млн. руб. 1.9 4.7 11.5 3. Также нам известны нормативные параметры оборачиваемости пяти видов оборотных активов и трёх видов краткосрочных обязательств, как это представлено в таблице 6.2. Именно эти нормативы мы должны выдержать при планировании капитала.

Табл. 6.2.

Оборачиваемость оборотных активов и краткосрочных обязательств Оборачиваемость, Вид актива или пассива раз в год Дебиторская задолженность (ДЗ) Готовая продукция (ГП) Сырьё и материалы (СМ) Денежные средства (ДС) Прочие ОА (ПрОА) Авансы выданные (АвВыд) Задолженность перед поставщиками и подрядчиками (КЗП) Прочие КЗК (ПрКЗК) В первом квартале выручка минимальна. Ориентируясь на этот уровень, мы должны сформировать стартовые остатки активов и пассивов, исходя из их нормативной оборачиваемости. Далее, в связи с ростом выручки, эти остатки будут только расти. При этом мы принимаем допущение о том, что 50% стартовых неснижаемых остатков ОА финансируется из собственного капитала бизнеса. Остальное покрывается загодя сформированной кредиторской задолженностью перед поставщиками.

При нехватке этого капитала, привлекается краткосрочный кредит банка (ККБ, регулирующая статья баланса), на произвольный срок, с возможностью досрочного погашения и с процентным начислением по ставке 14% годовых.

Сформируем стартовый баланс (табл. 6.3), руководствуясь связью между остатками активов на конец периода и выручкой:

ОА = ВДНДС*4 / ОбОА (по видам оборотных активов) (6.19) КЗК = ВДНДС*4 / ОбКЗК (по видам КЗК) (6.20) Из баланса видно, что, помимо собственного капитала в 246 млн. руб. и различных видов оперативно складывающейся краткосрочной задолженности, мы должны привлечь краткосрочный банковский кредит размером 39 млн. руб.

Табл. 6.3.

Стартовый плановый баланс бизнеса Плановый баланс, млн. руб. Начало Внеоборотные активы Дебиторская задолженность (ДЗ) Готовая продукция (ГП) Сырьё и материалы (СМ) Денежные средства (ДС) Прочие ОА (ПрОА) Итого активов Собственный капитал Авансы выданные (АвВыд) Задолженность перед поставщиками и подрядчиками (КЗП) Краткосрочный банковский кредит (ККБ) Прочие КЗК (ПрКЗК) Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) Итого пассивов В дальнейшем, размер этого кредита будет изменяться в сторону увеличения и снижения, но неснижаемый остаток кредита сохранится на этом уровне. Исключение составляет первый квартал, когда возникает нераспределённая прибыль порядка 1.9 млн. руб. и уменьшает стартовую потребность в банковском кредите. Это описывается формулами:

СКi = СКi-1 + ЧПi-1 - Дi-1,i – номер планового квартала, (6.21) ККБ = П – ДЗК – ПрКЗК – КЗП – АвВыд – СК. (6.22) Теперь мы можем построить плановый баланс целиком, используя формулы (6.19) – (6.22), см. табл. 6.4.

Видно, что ККБ изменяется в весьма широких пределах, что вызывает существенные притоки и оттоки в финансовом блоке БДДС. Чтобы рассчитать эти перетоки, необходимо воспользоваться формулами:

ПостФДi = ККБi - ККБi-1 при положительной разнице или 0 при отрицательной разнице остатков ККБ, (6.23) ПлатФДi.Тело = ККБi - ККБi-1 при отрицательной разнице или 0 при положительной разнице остатков ККБ. (6.24) Также у нас возникают два рентных потока: один – процентный в пользу банка (отображается как платёж в финансовом блоке), другой – дивидендный в пользу собственников бизнеса (отображается как платёж в инвестиционном блоке).

Табл. 6.4.

Плановый баланс (ПБ) Плановый баланс, млн. руб. Начало 1кв. 2кв. 3кв. 4кв.

Внеоборотные активы 0 0 0 0 Дебиторская задолженность (ДЗ) 200 200 293 453 Готовая продукция (ГП) 150 150 220 340 Сырьё и материалы (СМ) 100 100 147 227 Денежные средства (ДС) 30 30 44 68 Прочие ОА (ПрОА) 12 12 18 27 Итого активов 492 492 722 1115 Собственный капитал 246 248 253 264 Авансы выданные (АвВыд) 120 120 176 272 Задолженность перед поставщиками и 75 75 110 170 подрядчиками (КЗП) Краткосрочный банковский кредит 39 37 165 382 (ККБ) Прочие КЗК (ПрКЗК) 12 12 18 27 Долгосрочный заёмный капитал (ДЗК) 0 0 0 0 Итого пассивов 492 492 722 1115 Соответственно, ПлатФДi.Проценты = ККБi-1 * 14%/4 (начисление ежеквартальных процентов на предыдущий остаток ссудной задолженности), (6.25) СальдоФДi = ПостФДi- ПлатФДi.Тело - ПлатФДi.Проценты, (6.26) ПлатИДi = Дi, (6.27) ПостИДi = 0 (инвестиционных поступлений нет), (6.28) СальдоИДi = ПостИДi- ПлатИДi. (6.29) Теперь самое время озаботиться планированием операционного блока.

В силу того, что остатки денежных средств на начало и конец периода известны, равно как известны размеры сальдо инвестиционного и финансового блока (мы рассчитаем их прямым методом), то сальдо операционного блока – это регулирующая статья БДДС, которая может быть определена по формуле:

СальдоОД = ОстДС2 – ОстДС1 – СальдоИД – СальдоФД, (6.30) где ОстДС2, ОстДС1 – остатки денежных средств конец и на начало планируемого квартала соответственно.

Поступления в операционном блоке ДДС считаются прямым методом:

ПостОДi= ВДНДСi + АвПолi - АвПолi-1, (6.31) где АвПолi,АвПолi-1 – остаток полученных авансов на конец планового квартала или на конец предшествующего плановому квартала соответственно.

И последний штрих – получение платежей в операционном блоке ДДС по правилам регулирующей статьи:

ПлатОД = ПостОД – СальдоОД. (6.32) Теперь мы можем построить БДДС, используя соотношения (6.23) – (6.32). Результат построения представлен в табл. 6.5. Финансовый план в узком смысле полностью сформирован, и теперь мы можем провести его анализ, под тем углом зрения, который нас интересует в первую очередь:

динамика и стоимость мобилизованного капитала. Результаты анализа приведены в табл. 6.6.

Из таблиц 6.3 – 6.6 видно, что финансовый рычаг бизнеса за полгода нарастает и выходит за границу допустимого норматива ФР=3, но затем снова падает до разумных пределах. Обусловлено это чрезвычайно бурным внутригодовым ростом выручки, за которым надо поспевать ресурсами.

Естественным результатом столь же бурного формирования остатков в активах является кассовый разрыв во втором и третьем кварталах года, который покрывается новой кредитной массой, взятой на пополнение оборотных средств. Как следствие – запаздывающий на один квартал рост стоимости капитала.

Структура финансового плана, представленная в этом параграфе, наиболее характерна для предприятий с высокой степенью сезонности.

Живой пример – производство безалкогольных напитков, пик потребления которых падает на весенне-летний период.

Табл. 6.5.

Бюджет движения денежных средств (БДДС) БДДС, млн. руб. 1кв. 2кв. 3кв. 4кв.

Остаток ДС на начало периода 30.0 30.0 44.0 68. Операционные поступления (ПостОД) 150.0 276.0 436.0 52. Операционные платежи (ПлатОД) 144.8 384.4 611.2 -239. Сальдо операционного блока (СальдоОД) 5.2 -108.4 -175.2 291. Инвестиционные поступления (ПостИД) 0.0 0.0 0.0 0. Инвестиционные платежи (ПлатИД) 1.9 4.7 11.5 3. Сальдо инвестиционного блока (СальдоИД) -1.9 -4.7 -11.5 -3. Финансовые поступления (ПостФД) 0.0 128.3 216.5 0. Платежи по телу кредита (ПлатФД.Тело) 1.9 0.0 0.0 307. Процентные платежи по кредиту 1.4 1.3 5.8 13. (ПлатФД.Проценты) Сальдо финансового блока (СальдоФД) -3.3 127.0 210.7 -320. Остаток ДС на конец периода 30.0 44.0 68.0 36. Табл. 6.6.

Результаты анализа финансового плана в узком смысле Финансовый анализ 1кв. 2кв. 3кв. 4кв.

Финансовая автономия (ФА) 0.50 0.35 0.24 0. Финансовый рычаг (ФР) 0.98 1.86 3.22 1. Стоимость собственного капитала, % год. 3% 7% 17% 5% Стоимость заёмного капитала, % год. 2% 1% 3% 17% Стоимость всего капитала (WACC), % год. 3% 3% 6% 11% Глава 7. Операционный финансовый план 7.1. Принципы операционного финансового планирования Операционное планирование – это венец всякого планирования на предприятии, это его вершина. Всё, что в планах, рассмотренных в предыдущих главах, реализуется как эскиз, в операционном плане получает своё детальное раскрытие. Элементы всех планов – стратегического, узко финансового, инвестиционного – входят в операционный план в качестве составных частей или проекций. Детализация операционного плана обеспечивается на основе:

вспомогательных операционных планов, которые доставляют итоговую информацию в результирующие отчётные формы, как это будет показано в параграфах 7.2 – 7.10;

раздельного учёта финансовых результатов на уровне соответствующих ЦФО;

аналитических разрезов внутри плана – по видам готовой продукции, сырья и материалов, дебиторов-кредиторов, каналов сбыта и т.д.;

помесячного интервала планирования. Традиционная валюта планирования – тысячи рублей, без рублей и копеек.

Операционный план сосредоточен на реализации корневого процесса в компании. Для случая производственной компании, такой корневой процесс схематично изображён на рис. 7.1. Соответственно, операционный план синхронизирует закупочную, производственную и сбытовую деятельность, обеспечивая непрерывность технологического процесса по цепочке в целом.

Рис. 7.1. Схема корневого процесса В операционном плане все четыре листа итоговой отчётности (ПБ, БДР, БИСК, БДДС) получают равную силу:

на уровне ПБ – отслеживается уровень финансовой устойчивости, ликвидности и платёжеспособности компании в связи с проводимой операционной деятельностью. Также исследуется обеспечение корневого процесса нормативными остатками имущества и источниками их финансирования;

на уровне БДР – планируется прибыльность компании на всех уровнях (маржинальном, операционном, чистом), с опережающим темпом роста прибыльности по мере роста глубины очистки выручки от затрат;

на уровне БИСК –фиксация темпов роста собственного капитала и выбор оптимального уровня реинвестирования чистой прибыли;

на уровне БДДС – минимизация временно свободных остатков денежных средств, с одновременным сведением до минимума риска непреднамеренных кассовых разрывов. Если предприятие функционирует в режиме пополнения оборотных средств (см. параграф 6.5), то необходимо определить потребность в источниках финансирования пополняемых оборотных средств. Если процесс пополнения завершён, то необходимо оценить достаточность плюсового сальдо операционного блока БДДС для покрытия кредитных обязательств и/или осуществления намеченной инвестиционной программы.

7.2. Вспомогательный план продаж Чтобы понять, как строится операционный финансовый план, рассмотрим учебный (упрощённый) пример работы небольшого мебельного предприятия (численность порядка 30 чел., выручка порядка 60 млн. руб. с НДС в год), которое самостоятельно производит мягкую мебель (в основном – диваны и кровати) и реализует эту продукцию в крупные розничные сети и в отдельные магазины города. На уровне финансовой модели, предприятие описывается единым центром финансовой ответственности. Выделяемые аналитические разрезы следующие:

по товарным группам (ТГ) – вперёдвыкатные диваны, угловые диваны, кровати;

по сырью и материалам (СМ) – дерево, ткань, наполнитель, металл и фурнитура (МФ). Далее для простоты предполагаем, что одному виду СМ отвечает один поставщик, причём он работает на условиях отсрочки платежа за поставляемый товар, при этом образуется кредиторская задолженность;

по каналам сбыта (КС) – сеть Альфа, сеть Бета, розничные магазины (розница). Все клиенты компании также работают на условиях отсрочки платежа, что ведёт к образованию дебиторской задолженности.

В мебельном бизнесе есть выраженная сезонность продаж, которая должна быть учтена на помесячном уровне. Первый квартал бизнеса – низкий сезон, второй квартал – высокий сезон продаж, реализация нарастает от месяца к месяцу в пределах полугодия.

Начинать построение операционного плана нужно с описания процесса продаж и построения соответствующего вспомогательного плана.

Планирование продаж следует вести как в натуральных единицах (в штуках), так и в рублях. Результат продаж должен отвечать финансовой цели, выдвинутой собственником. Реперные точки операционного плана должны быть ранее просчитаны на эскизных планах – стратегическом, инвестиционном, финансовом в узком смысле. И, естественно, результат операционного планирования должен быть увязан с результатами предшествующего эскизного планирования. Раз цель по выручке известна заранее (рассматривается как входное условие планирования), то дальше эту цель следует декомпозировать (разверстать) – по месяцам календарного года, по товарным группам и по каналам сбыта. Результат такой декомпозиции, из расчёта на первое полугодие планового года, представлен в таблице 7.1.

План таблицы 7.1 построен на основе простейших формул. Если i – номер товарной группы, j–номер канала сбыта, то Pi–средняя реализационная цена единицы изделия из i-й группы с НДС, nij–число отгруженных покупателю изделий в пределах календарного месяца, в рамках i-ой товарной группы, в j-ый канал сбыта. Тогда выручка с НДС за месяц ВДНДС = ( ) P ( ) n, (7.1) а совокупное число единиц отгруженных изделий N N = ( ) ( ) n. (7.2) В ходе построения вспомогательного плана реализации, мы берём в расчёт следующие упрощающие допущения:

цена реализации в каждой ТГ признаётся одинаковой по всем каналам сбыта и постоянной на всём интервале планирования;

закупочная цена всех видов сырья и материалов признаётся постоянной на всём интервале планирования;

в плане реализации признаётся только факт отгрузки товара, но не факт его оплаты, который отстаёт от факта отгрузки, в зависимости от сбытовой политики;

не принимаются в расчёт факторы снижения цены, применяемые в розничных сетях, такие как сезонные скидки и распродажи в ходе разовых акций;

не учитываются комиссионные доходы на организацию продаж (бонусы менеджерам по продажам, разовые платежи в сеть);

не учитываются возвраты товара, производственный брак и воровство имущества.

Табл. 7.1.

Вспомогательный план продаж План продаж, в штуках и в тыс.

янв фев мар апр май июн ИТОГО руб.

Объём реализации по ТГ и 215 310 344 413 559 624 каналам сбыта в штуках, в т.ч.:

вперёдвыкатные диваны, в т.ч. по 50 72 80 96 130 145 каналам сбыта:

сеть Альфа 29 37 43 58 74 84 сеть Бета 16 22 22 22 39 47 розница 5 13 15 16 17 14 угловые диваны, в т.ч. по каналам 75 108 120 144 195 218 сбыта:

сеть Альфа 44 56 65 87 111 126 сеть Бета 24 33 33 33 59 71 розница 8 20 23 24 26 21 кровати, в т.ч. по каналам сбыта: 90 130 144 173 234 261 сеть Альфа 49 63 73 99 126 143 сеть Бета 27 37 37 37 66 80 розница 14 29 34 37 42 38 Справочно: средняя реализационная цена единицы изделия в ТГ с НДС, т.р., в т.ч.



Pages:     | 1 || 3 | 4 |
 





 
© 2013 www.libed.ru - «Бесплатная библиотека научно-практических конференций»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.