авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ БИБЛИОТЕКА РОССИИ

КОНФЕРЕНЦИИ, КНИГИ, ПОСОБИЯ, НАУЧНЫЕ ИЗДАНИЯ

<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 |   ...   | 9 | 10 || 12 | 13 |   ...   | 17 |

«Часть 1 ОСНОВНЫЕ ПРИНЦИПЫ УПРАВЛЕНЧЕСКОГО УЧЕТА В этой части мы введем понятие управленческого учета, рассмотрим его сложившуюся структуру и развитие, а затем ...»

-- [ Страница 11 ] --

2) дивиденды ежегодно будут возрастать на 5%.

В первом случае, при равномерном потоке дивидендов, требуемая норма прибыли на инвестиции составит:

Если же предположить, что дивиденды ежегодно будут увеличиваться на 5%, результат окажется другим:

= Что означает стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями в размере 20,75% для оценки конкретных инвестиционных проектов компании?

Если очередное капиталовложение существенно не увеличивает риска для компании в целом, акционеры будут рассматривать его как естественное продолжение их инвестиций в фирму и, если оно финансируется за счет обыкновенных акций, а рыночная цена акций не меняется, будут требовать обеспечения доходности инвестиций не меньшей, чем от фирмы в целом (т.е.

20,75%). Таким образом, нормой прибыли, которую требуют держатели обыкновенных акций на вложенные ими средства, определяется ставка дисконтирования, которую компании следует применять при оценке инвестиционных проектов.

При всей своей простоте и привлекательности описанный нами дивидендный подход к оценке обыкновенных акций как стоимости источника финансирования действен лишь при выполнении принятых предположений.

Во-первых, предполагалось, что величина дивидендов (или темп их роста) постоянна, а поток выплат бесконечен. На практике, однако, график дивидендных выплат более сложен, что требует и более сложных вычислений.

Во- вторых, предполагалось, что ожидания относительно будущего компании у всех акционеров одинаковые, но это не очевидно. А если допустить, что ожидания различны — значит, различными могут быть и ставки требуемой нормы прибыли. В-третьих, мы исходили из того, что дивиденды выплачиваются один раз в год (с тем чтобы применить стандартные методы дисконтирования).

На практике, однако, более распространен полугодовой интервал. Также проблемы могут возникнуть с определением величин Р0 и g. На рыночную цену акций могут повлиять такие факторы, как слухи о готовящемся поглощении, а обоснованное определение будущего темпа роста дивидендов вообще представляется крайне сложной задачей. Например, в какой мере следует опи раться на статистику? Как на величину g влияет величина нераспределенной прибыли компании? Наконец, в нашей упрощенной модели доходы отождествляются с дивидендами. Для некоторых акционеров, возможно, это и так, но для многих важнее могут оказаться доходы в виде прироста капитала (т.е.

увеличения рыночной стоимости акций), что не находит адекватного отра жения в дисконтированной стоимости ожидаемого потока дивидендов.

Модель доходности активов (САРМ) САРМ основана на прямом признании взаимосвязи риска и доходности: чем выше риск, связанный с капиталовложением, тем большую норму прибыли требует инвестор (и наоборот, чем меньше риск, тем меньше требуемая норма прибыли). В качестве общего правила эта здравая мысль применима как к вложениям на фондовом рынке, так и к отдельным инвестиционным проектам.

Сложность возникает на этапе количественной оценки указанной взаимосвязи, и именно такую количественную оценку предлагает САРМ. Прежде чем обратиться к самой модели, следует познакомиться с теорией портфельных инвестиций (portfolio theory).

Ее фундаментальный принцип крайне прост: "Не кладите все яйца в одну корзину". Выражаясь более формальным языком, вложение в несколько разных ценных бумаг (портфель ценных бумаг) менее рискованно, чем вложение в один-единственный фондовый актив.

= Почему инвестирование 10 000 ф. ст. в портфель ценных бумаг сопряжено с меньшим риском, чем покупка на ту же сумму одного вида бумаг?

Портфельные инвестиции менее рискованны, так как в рамках портфеля часть риска, связанная с отдельными его составляющими, может быть элиминирована за счет диверсификации. Подобный эффект можно проиллюстрировать, представив себе две ценные бумаги с зеркальной динамикой изменения дохода во времени (рис. 11.1.) В момент времени А снижение дохода по ценной бумаге Y компенсируется скачком доходности ценной бумаги X, а в момент времени В, наоборот, падение дохода от актива X компенсируется ростом дохода от актива Y. Таким образом, вложение только в ценные бумаги X или Y дает менее стабильный по величине доход, чем вложение в портфель из обеих бумаг. Более того, портфельная инвестиция дает и более высокий средний доход. Конечно, приведенный пример крайне прост, но он хорошо демонстрирует основной принцип: диверсификация инвестиций позволяет снизить риск. Этот пример легко расширить и пока зать, что подобный эффект присущ и более сложным по составу портфелям инвестиций.

Ценные бумаги с зеркальной динамикой дохода Рис. 11.1.

САРМ В развитие теории портфельных инвестиций модель доходности активов проводит различие между видами риска.

= Означает ли описанный выше портфельный эффект, что элиминировать можно весь риск, связанный с инвестированием?

Если ответить просто "нет", то следует уточнить понятие риска. В общем случае риски, присущие капиталовложениям (в том числе портфельным), можно подразделить на систематический и несистематический. Систематический риск (также носит название рыночный) влияет на все ценные бумаги;

он обус ловлен общими экономическими факторами, воздействующими на деятельность фирм (например, темпами инфляции, фазой экономического цикла — депрессией или подъемом). Этот вид риска не может быть элиминирован путем диверсификации, сколько бы активов мы ни включили в портфель. Несистематический (или уникальный) риск обусловлен факторами, воздействующими на отдельно взятую фирму (такими, например, как уровень конкуренции на разрабатываемом ею рынке, или опасность враждебного поглощения). Природа данного вида риска такова, что он может быть уменьшен методом, показанным на рис. 11.1, т.е.

инвестированием в диверсифицированный портфель фондовых активов.

= Может ли капиталовложение быть безрисковым?

Строго говоря, нет — всякое капиталовложение подразумевает определенный риск. Однако, если риск определить как из менчивость, нестабильность дохода (и игнорировать инфляционный фактор), можно утверждать, что любая ценная бумага, гарантирующая неизменный поток доходов (как, например, облигация государственного займа), является по сути безрисковой и может быть включена в портфель наряду с ценными бумагами, подверженными риску.

Если несистематического риска можно избежать, инвесторы будут ожидать вознаграждения за риск, который диверсификация не уменьшает, т.е.

за риск систематический. Именно с количественной оценкой систематического риска в виде -коэффициента имеет дело САРМ. При этом величина -коэффициента для данной ценной бумаги соотносится с риском рыночного портфеля, представляющего собой теоретически оптимальный набор ценных бумаг, посредством диверсификации полностью исключающий несистематический риск — "усредненный" рыночный портфель. Если для безрисковой ценной бумаги принять величину, равную 0, а для рыночного портфеля — 1, можно начертить линию рынка ценных бумаг, отражающую взаимосвязь требуемой нормы прибыли (доходности) и величины система тического риска ценной бумаги — рис. 11.2.

На рисунке 11.2 символом Rm обозначена доходность рыночного портфеля ценных бумаг, Rf — доходность безрисковых активов. Линия рынка ценных бумаг показывает, что чем выше систематический риск, тем больше требуемая норма прибыли. Уравнение, описывающее линию рынка ценных бумаг, можно записать следующим образом:

Рис. 11.2. Взаимосвязь систематического риска и нормы прибыли (доходности) R x = R f + { x ( R m - R f ) } где Rx и x — соответственно требуемая норма прибыли и -коэффициент для ценной бумаги х.

Проблема заключается в том, как измерить коэффициент x. Для изучения зависимости доходности ценных бумаг отдельно взятой компании и рыночного портфеля можно воспользоваться методами регрессионного анализа. Взгляните на рис. 11.3, где отражены соотношения доходностей ценных бумаг А и В с до ходностью рыночного портфеля (по данным прошлых периодов).

= Доходность какой из ценных бумаг, представленных на рис. 11.3, изменяется более резко относительно доходности рыночного портфеля?

Относительную изменчивость доходности каждой из ценных бумаг характеризует наклон соответствующей линии. Наклон линии для ценной бумаги В круче, чем для ценной бумаги А. Это означает, что при изменении рыночной нормы прибыли доходность ценной бумаги В меняется в большей степени, чем бумаги А. Поэтому доходность актива В более изменчива. Кроме того, угол наклона соответствующей "характеристической линии" свидетельствует о том, что систематический риск данной ценной бумаги превышает единицу, т.е. риск, присущий рыночному портфелю. Иными словами, -коэффициент для ценной бумаги В больше единицы.

= Больше или меньше единицы -коэффициент ценной бумаги А ?

Рис. 11.3. Доходность ценных бумаг А и В в сравнении с доходностью рыночного портфеля Угол наклона "характеристической линии" ценной бумаги А на рис. 11. показывает, что изменение доходности рыночного портфеля сопровождается менее резким изменением доходности данной бумаги, т.е. ценная бумага А менее изменчива, чем рыночный портфель, и ее - коэффициент меньше единицы.

JKM plc.: сравнение рыночной доходности и доходности обык новенных акций компании За последние шесть месяцев руководство собрало следующие данные о доходностях (в процентах) обыкновенных акций компании и среднего рыночного портфеля:

Месяц Доходность рыночного Доходность обыкновенных портфеля (Rm) акций JKM plc (Rx) 1 2,0 2, 2 2,5 3, 3 0,0 0, 4 -1,5 -1, 5 -0,5 -1, 6 1,4 2, Ожидается, что в будущем году доходность рыночного портфеля составит 16% годовых, а безрисковая норма прибыли — 5%.

Пример 11.4. Исходные данные для оценки -коэффициента финансового актива Напомним, что уравнение прямой линии выражается следующим образом:

у=а+bх, где b характеризует наклон прямой.

Регрессионный анализ позволяет определить величину коэффициента b по следующей формуле:

где n — число наблюдений исследуемых переменных x и у.

Подстановкой значений доходности рыночного портфеля в x и значений доходности обыкновенных акций компании JKM plc— в y, рассчитывается коэффициент b по данным примера 11.4:

У ху x x 2,0 2,4 4,8 4, 2,5 3,0 7,5 6, 0,0 0,5 0,0 0, -1,5 -2,5 3,75 2, -0,5 -1,0 0,5 0, 1,4 2,1 2,94 1, 3,9 4,5 19,49 14, Таким образом, доходность обыкновенных акций JKM plc в 1,36 раза изменчивее средней рыночной, т.е. -коэффициент для акций равен 1,36. Эта величина определяет и наклон "характеристической линии", описывающей доходность обыкновенных акций JKM plc.

Теперь, когда определен -коэффициент для акций JKM plc, можно, воспользовавшись формулой САРМ, а также данными примера 11.4, определить соответствующую стоимость финансирования.

= Подставьте в формулу САРМ, Rx = Rf + { x ( R m - R f ) }, значение 1,36 в качестве x, необходимые значения R f и Rm возьмите из примера 11.4, и вычислите стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями компании J K M plc.

Из примера 11.4 известно, что значение R m равно 16%, a R f - 5%. Таким образом, стоимость капитала равна:

5% + {1.36 (16%-5%)} = 19.96% (округленно — 20%).

Можно утверждать, что инвесторам для компенсации систематического риска, связанного с обыкновенными акциями JKM plc, необходима премия за риск в размере превышения доходности рассматриваемых акций над доходностью безрисковых вложений, т.е. (20% - 5%)= 15%.

Значения -коэффициентов для большинства крупных британских компаний, рассчитанные по приведенной выше методике, публикуются ежеквартально Лондонской школой бизнеса в издании Risk Management Service.

Для каждого вида ценных бумаг выполняется регрессионный анализ по данным 60 последних месяцев (в качестве рыночной нормы прибыли берется индекс всех ценных бумаг из Financial Times).

Применение САРМ Проведенный нами расчет стоимости финансирования за счет выпуска обыкновенных акций по модели САРМ ярко подчеркивает связь риска и доходности. Здесь, однако, возникают и некоторые проблемы, часть которых поддается решению путем усложнения модели, а часть представляется трудноразрешимой вообще.

Проблемы, разрешаемые усложнением модели Использование оценки стоимости капитала (20%) для оценки инвестиционного проекта предполагает, что -коэффициент проекта и компании в целом совпадают, а это далеко не всегда так. И хотя можно было бы попытаться рассчитать -коэффициент для конкретного проекта, приемлемой точности в подобных расчетах достичь сложно (если вообще возможно). Кроме того, используя стоимость капитала, зависящую от риска, для определе ния ставки дисконтирования в оценке инвестиционного проекта, мы полагаем, что риск увеличивается с течением времени (благодаря эффекту аккумулирования ставки дисконтирования с течением времени), что также не всегда верно. Однако, хотя денежные потоки можно преобразовать таким образом, чтобы компенсировать оба указанных недостатка, подобные поправки, пожалуй, лишь усложнят и без того громоздкие вычисления.

Общие проблемы Проблемы могут возникнуть при определении величин Rf и R m. Например, в качестве "безрисковых" вполне обоснованно могут быть приняты нормы прибыли по разным ценным бумагам. Какую из них следует использовать?

Трудности возникают и при оценке -коэффициента. Применение регрессионного анализа предполагает, что прошлое выступает обоснованием прогнозов, и мы можем быть вынуждены ограничиться оценкой, базирующейся в основном на суждении.

Более фундаментальное значение имеет элиминирование не систематического риска в С А Р М. Принимая во внимание только систематический риск, мы тем самым полагаем, что все инвесторы являются держателями диверсифицированных портфелей, приближенных к рыночному.

На практике, однако, несистематический риск, связанный с конкретным проектом, может иметь существенное значение для руководителей компании (которые, в конечном счете, и принимают решение, и которые могут не быть инвесторами компании). В С А Р М также не различаются виды отдачи на инвестиции (т.е. дивиденды и прирост стоимости) — различие весьма существенное для инвесторов. Наконец, С А Р М по сути является однопериодной моделью. Как вы помните, в примере 11.4 величины R f и R m задаются на определенный период в будущем. Но на практике они могут и не оставаться неизменными, и потому при трактовке результатов, полученных при дисконтировании денежных потоков проекта, осуществляемого в течение ряда лет, необходимо проявлять осторожность, если ставка дисконтирования исчислялась с помощью С А Р М.

Стоимость привилегированного капитала Поскольку облигации представляют собой долговые обязательства, и ставка процента по ним обычно фиксирована на срок действия займа, определение стоимости финансирования за счет выпуска облигаций менее проблематично, чем в случае эмиссии обыкновенных акций. Для бессрочных облигаций (т.е. не подлежащих погашению, заем по которым предоставлен на неограниченное время) расчет в высшей степени прост:

где i — это сумма подлежащего уплате процента;

Р0 — текущая рыночная цена облигации.

Хотя бессрочные облигации крайне редко встречаются на практике, вышеприведенная формула пригодится для расчета стоимости финансирования путем выпуска привилегированных акций, так как процент по ним фиксирован, а срок действия практически не ограничен:

где d — годовая сумма дивидендов;

Р0 — текущая рыночная цена привилегированной акции.

Как можно заметить, обе формулы аналогичны той, которая использовалась для расчета стоимости капитала, представленного обыкновенными акциями в случае, когда поток дивидендов предполагался постоянным. Здесь применен тот же самый принцип: рыночную стоимость бессрочной облигации или привиле гированной акции можно рассматривать как сумму будущих выплат процентов/дивидендов, дисконтированных по норме прибыли, требуемой на свои вложения держателями облигаций/ привилегированных акций.

= С помощью приведенных выше формул рассчитайте по данным примера 11. стоимость финансирования для JKM plc. за счет выпуска облигаций и обыкновенных акций.

В случае выпуска облигаций стоимость финансирования равна:

а в случае выпуска привилегированных акций:

Как отмечалось выше, на практике эмиссия бессрочных облигаций явление маловероятное, потому обратимся здесь к облигациям срочным. Основная сумма долга по ним подлежит погашению в определенный момент времени в будущем.

Рыночная стоимость срочной облигации представляет собой дисконтированную сумму (по ставке прибыли, требуемой инвестором) будущих выплат процентов и основного долга. Таким образом, необходимо найти такую ставку дисконтирования, которая приведет будущие проценты и погашение основного долга к текущей рыночной стоимости — это ставка процента, называемая валовой доходностью при погашении (gross redemption yield, yield to maturity). Здесь полезно было бы провести следующую аналогию: текущая рыночная стоимость — это нечто вроде "первоначальной стоимости капиталовложения", денежные потоки по которому представлены процентными платежами и погашением основной суммы долга. Равенство дисконтированных денежных притоков "первоначальной стоимости" означает, что чистая приведенная стоимость капиталовложения равна нулю, а найти ставку дисконтирования, которая приводит к такому результату, значит найти внутреннюю норму прибыли (IRR).

Предположим, что 12%-ные облигации JKM plc подлежат выкупу по номинальной стоимости (т.е. по 100 ф.ст. за облигацию) через десять лет, считая от данного момента, и что проценты выплачиваются в конце каждого истекшего года, при этом последняя выплата процентов производится одновременно с по гашением основной суммы долга. Используя для расчета IRR метод подбора (описанный в предыдущей главе) и уподобляя облигацию инвестиционному проекту с первоначальными затратами, равными ее текущей рыночной стоимости, дисконтируем денежные потоки по ставке 12%. Результат показан в табл. 11.2. Так как полученная NPV положительна, для второго расчета необходимо увеличить ставку дисконтирования. Расчет NPV при ставке 14% приведен в табл. 11.3.

Т а б л и ц а 11. Чистая приведенная стоимость срочной облигации при ставке дисконтирования 12% Год Сумма, Коэффициент Приведенная Денежный ф.ст. дисконтирования стоимость, ф.ст.

поток Первоначальные 0 (96,00) 1,000 (96,00) затраты 1—1 Годовой процент 12,00 5,650 67, 10 Погашение основной 100,00 0,322 32, суммы займа NPV 4, Т а б л и ц а 11. Чистая приведенная стоимость срочной облигации при ставке дисконтирования 14% Год Денежный Сумма, Коэффициент Приведенная поток ф.ст. дисконтирования стоимость, ф.ст.

Первоначальные 0 (96,00) 1,000 (96,00) затраты 1—1 Годовой процент 12,00 5,216 62, 10 Погашение основной 100,00 0,270 27, суммы займа NPV (6,41) Интерполируя полученные результаты, получим IRR, равную:

Итак, стоимость финансирования за счет срочных облигаций для JKM plc составляет приблизительно 12,77% годовых. Утомительных расчетов IRR можно избежать, определяя искомую величину по таблицам доходности облигаций.

Определение стоимости финансирования путем банковского кредитования, пожалуй, представляет большую трудность, так как банковские кредиты, в отличие от облигаций, не имеют рыночной стоимости;

в этом случае наилучшим приближением представляется сумма кредита по данным бухгалтерского учета.

Стоимость капитала и малый бизнес Для многих небольших компаний определение стоимости капитала представляет особую трудность. Если их ценные бумаги не котируются на бирже и не обращаются на внебиржевом рынке, сколько-нибудь объективное вычисление нормы прибыли, требуемой инвесторами, может оказаться практически неосуществимым. Все, что можно здесь выразить в качестве общей рекомендации, это то, что инвестиции в малый бизнес и компании, чьи ценные бумаги не котируются на бирже, как правило, считаются более рискованными, чем вложения в крупные компании, ценные бумаги которых имеют хождение на рынке. Поэтому для небольших компаний процесс привлечения финансирования обычно сопряжен с бльшими трудностями и затратами. В качестве варианта оценки стоимости капитала можно предложить аналог более крупной котирующейся на рынке фирмы, а затем сделать поправку на более высокий риск.

Средневзвешенная стоимость капитала До сих пор, говоря об определении стоимости капитала, мы всякий раз имели в виду только один из его видов (например, обыкновенные акции, облигации или привилегированные акции). На практике структура капитала обычно бывает смешанной;

например, капитал компании с ограниченной ответственностью может состоять из обыкновенных акций и облигаций. Найдя для отдельных составляющих (с учетом их доли в авансированном капитале) среднюю цену, мы сможем определить средневзвешенную стоимость капитала для фирмы (weighted average cost of capital— WACC).

Расчет WACC Воспользуемся данными примера 11.5, чтобы продемонстрировать, как можно рассчитать средневзвешенную стоимость капитала для JKM plc.

JKM plc Имеется выписка из бухгалтерского баланса компании:

ф.ст.

Обыкновенные акции (номинал 1 ф.ст.) 40 000 Нераспределенная прибыль 5 000 20-процентные привилегированные акции (номинал 1 7 000 ф.ст.) 12-процентные бессрочные облигации (номинал 100 23 000 ф.ст.) 75 000 Для каждой из составляющих капитала компании известны его стоимость и текущая рыночная стоимость:

Стоимость, Текущая рыночная стоимость % Обыкновенные акции 220 пенсов за акцию 20, 125 пенсов за акцию Привилегированные акции 16, (20%) 96 ф.ст. за 100 ф.ст.

Бессрочные облигации 12, (12%) Пример 11.5. Данные для расчета WACC Стоимость обыкновенных акций в примере 11.5 — это величина, полученная при расчете по формуле САРМ. (Можно было взять результат вычислений по дивидендному подходу — 20,75%.) = В примере 11.5 для каждой из составляющих капитала указаны две стоимости — балансовая и рыночная. Какую из них следует использовать при расчете средневзвешенной стоимости капитала JKM plc?

Как было показано, стоимость капитала основывается на нормах прибыли, требуемых за свои вложения инвесторами, т.е. на рыночных показателях.

Поэтому, там где это возможно, следует использовать рыночную стоимость капитала (для JKM plc, чьи ценные бумаги обращаются на бирже, это как раз возможно). Совокупная рыночная стоимость капитала JKM plc, по данным примера 11.5, составляет:

ф.ст.

Обыкновенные акции (40 млн акций • 220 пенсов) 88 000 Привилегированные акции (7 млн акций • 125 пенсов) 8 750 Облигации (21 млн • 96/100) 20 160 116 910 Отметьте, что нераспределенная прибыль во внимание не принимается. Это связано с тем, что она фактически уже учтена в рыночной стоимости обыкновенных акций. Держатели обыкновенных акций, которым и принадлежит нераспределенная прибыль, в своих прогнозах учитывают ее будущее использование в деятельности компании (а эти ожидания в основном и определя ют рыночную стоимость акций). Скорректировав стоимости отдельных составляющих капитала на их долю в общей рыночной стоимости, получим:

% Обыкновенные акции (88 /116,91 • 20,00%) 15, Привилегированные акции (8,75 / 116,91 • 16,00%) 1, Облигации (20,16/116,91 • 12,5%) 2, WACC 18, Если оценить рыночную стоимость ценных бумаг компании не представляется возможным (и только в этом случае), в расчете WACC используются балансовые оценки. Для JKM plc это даст следующее значение:

% Обыкновенные акции и нераспределенная прибыль (45 / 75 • 20,00%) 12, Привилегированные акции (7 / 75 • 16,00%) 1, Облигации (23 / 75 • 12,5%) 3, WACC 17, (Для удобства дальнейших вычислений полученную величину можно округлить до 17%.) Обратите внимание на то, что в расчет на основе балансовых оценок наряду с обыкновенными акциями включается и нераспределенная прибыль, так как по существу она принадлежит акционерам (собственникам компании).

Использование WACC в качестве ставки дисконтирования при оценке инвестиционных проектов В зависимости от обстоятельств можно выступать за или против использования средневзвешенной стоимости капитала при дисконтировании денежных потоков, связанных с конкретным инвестиционным проектом. Если проект финансируется за счет источников, уже имеющихся в организации, применение WACC обосновано, так как конкретное происхождение денежных средств, необходимых для финансирования проекта, проследить уже не возможно, и потому невозможно определить цену капитала точнее.

Использование WACC также можно оправдать теми соображениями, что структура капитала фирмы с течением времени меняется довольно медленно (а за время жизни определенного проекта, возможно, и вовсе не меняется) и что любой инвестиционный проект должен обеспечивать доходность как минимум на уровне, требуемом инвесторами компании (а не служить решению одних каких-то узких вопросов в ущерб другим).

Но существуют аргументы и против WACC. Если проект предполагается финансировать за счет какого-либо конкретного источника (особенно вновь привлекаемого, как, например, в случае дополнительной эмиссии акций), разумно было бы требовать, чтобы проект обеспечил прежде всего доходность, требуемую теми инвесторами, которые его финансируют. Применение подобного крайнего подхода к стоимости капитала также чревато трудностями.

Так, если стоимости отдельных источников финансирования колеблются с течением времени, проект, казавшийся неприемлемым в одном году, может стать приемлемым в следующем, просто вследствие снижения стоимости отдельного источника финансирования. Здесь опасность заключается в том, что за колебаниями стоимости финансирования может оказаться отодвинутым на второй план реальная потребность организации в инвестиционном проекте (его стратегическая целесообразность). Кроме того, WACC не позволяет прямо учитывать риск, присущий конкретному проекту, на фоне общего уровня риска текущих операций фирмы. Этот недостаток, как уже предлагалось ранее, можно преодолеть, используя в качестве основы расчета стоимость обыкновенных акций по САРМ с -коэффициентом, характеризующим конкретный проект (а не фирму в целом).

Итог рассуждений таков: применяя при дисконтировании денежных потоков WACC в чистом виде, мы тем самым полагаем, что 1) проект финансируется так же, как и вся остальная деятельность фирмы;

2) уровень риска, связанный с проектом, не отличается от уровня риска текущей деятельности.

О том, насколько эти предположения реальны, можно судить, только рассмотрев условия конкретного инвестиционного проекта.

Оценка инвестиционных проектов в общественных и некоммерческих организациях До сих пор, говоря об оценке инвестиционных проектов, имелись в виду проекты коммерческие. Теперь рассмотрим методы оценки общественных и некоммерческих инвестиционных проектов: опишем суть сравнительного анализа затрат/выгод и анализа эффективности затрат, а также выясним, как определить стоимость капитала.

Сравнительный анализ затрат и выгод Извечная проблема, возникающая при оценке инвестиционных проектов в организациях общественного сектора и некоммерческих учреждениях, заключается в нематериальности большинства затрат и выгод и выборе подходящего их измерителя. Если затраты и выгоды не будут достаточно корректно определены и измерены, оценка будет как минимум неполной. Суть методики сравнительного анализа затраты/выгоды заключается в попытке оценить как денежные (стоимостные), так и неденежные (нестоимостные) последствия внедрения проекта. Прямые денежные затраты и выгоды общественного инвестиционного проекта в целом, при должной заботе о достоверности, определению поддаются сравнительно просто.

= Какие прямые денежные последствия могут наступить в связи с решением местных властей построить библиотеку?

Можно назвать следующие прямые денежные последствия:

• затраты на постройку здания, формирование библиотечного фонда и набор персонала;

• текущие затраты (такие, как, например, на освещение и отопление);

• стоимость финансирования (например, проценты по кредиту, привлеченному для финансирования строительства).

Подобные статьи сравнительно легко вычленяются, оцениваются и включаются в финансовый анализ затрат и выгод, связанных с открытием библиотеки.

= Какие неденежные последствия может повлечь за собой решение о постройке библиотеки?

Последствия неденежного характера идентифицировать гораздо сложнее.

Мы могли бы выделить следующее:

• улучшение условий отдыха в районе благодаря наличию библиотеки;

• рост образовательного уровня.

Более того, появление библиотеки, возможно, могло бы иметь и другие, менее очевидные последствия (например, снижение уровня преступности в районе). Проблема, возникающая при определении нестоимостных последствий, двояка: во-первых, требуется уметь определять все существенные факторы решения (что не всегда просто), а во-вторых, необходимо количественно измерить их финансовые последствия.

Выделяются два основных подхода к количественной оценке неденежных факторов:

1) ввести "суррогатные" цифры на основе опроса общественного мнения или из социологических наблюдений;

2) проследить результаты осуществления проекта до его практического внедрения и дать соответствующую количественную оценку.

Какой бы подход не использовался, вряд ли можно будет получить бесспорные результаты. Как, например, количественно измерить улучшение условий отдыха в районе вследствие открытия библиотеки? Можно было бы строить предположения исходя из данных статистики, которые поддаются количественной оценке. Но с равным успехом подобные изменения в статистике можно было бы приписать и действию иных факторов. Выгоды от проектов некоммерческого характера также можно попытать ся измерить тем, насколько люди готовы их финансировать (например, путем увеличения налогового бремени).

Несмотря на проблемы, свойственные количественной оценке неденежных факторов, методики сравнительного анализа результатов при оценке общественных проектов на практике находили применение. К наиболее примечательным можно отнести оценки строительства третьего аэропорта для Лондона, шоссе M1 и линии лондонского метрополитена "Виктория". В после днем случае финансовая оценка таких факторов, как влияние новой ветки метро на транспортную нагрузку района и на время, проводимое в дороге, были включены в анализ наряду с более очевидными денежными потоками еще до их дисконтирования.

Анализ эффективности затрат Поскольку количественное измерение социальных результатов чрезвычайно сложно, техника анализа эффективности затрат предлагает более ограниченный подход, подвергая количественной оценке только те стороны проекта, которые напрямую этому поддаются, т.е. только финансовые его параметры. Косвенные, или не поддающиеся измерению последствия, просто перечисляются с тем, чтобы быть учтенными при принятии окончательного решения. Можно назвать два подхода к анализу эффективности затрат:

Балльная система. Выделяются ключевые критерии оценки проекта, и в зависимости от того, насколько рассматриваемый проект удовлетворяет этим критериям, выставляются баллы (например, по пятибалльной шкале). Подобный прием особенно полезен при необходимости выбора из ряда взаимоисключающих вариантов. Предположим, что библиотеку можно возвести в одном из нескольких районов. По результатам оценки составляется таблица, подобная табл. 11.4 (весьма упрощенный вариант по сравнению с теми, что используются на практике). Если высший балл для каждого из критериев — пять, то, как видно, район С представляется наиболее явным претендентом на победу;

но прежде чем принять окончательно решение, необходимо провести финансовый анализ капиталовложений и отдачи. Процесс выставления баллов связан с определенной долей субъективности — особенно для таких неосязаемых факторов, как условия отдыха и доступность. Однако при точном определении факторов и при учете значимости критериев путем взвешивания балльная система может оказаться существенным подспорьем в процессе принятия инвестиционных решений.

Таблица 11. Балльная оценка вариантов размещения библиотеки Критерии Районы А В С D Баллы (1—5) Фактор капитальных затрат 2 3 2 Фактор доходов 3 1 2 Улучшение условий отдыха 1 2 3 Доступность 1 3 3 Наличие площадей 1 2 2 Сравнение вариантов. Это более общий подход, не исключающий и использование балльной системы. Выделяются варианты, потенциально удовлетворяющие поставленным целям, и идентифицируются связанные с ними затраты и выгоды (по возможности и измеряются). Затем руководство рассматривает и/или модифицирует варианты, в процессе рассмотрения число вариантов сокращается. На завершающей стадии выбирается наилучший вариант (например, с помощью методов дисконтирования денежных потоков).

Как ни сложен процесс оценки инвестиционных проектов в организациях общественного сектора, исследования, проведенные Фергюссоном и Лапсли (1988), свидетельствуют о том, что осознание трудностей привело к созданию весьма развитых процедур выбора. Дальнейшие активные шаги в направлении разработки методов отбора вариантов на этапе, предшествующем финансовой оценке, могут в некоторой степени снять остроту проблемы последующих этапов оценки.

Стоимость капитала Организации общественного сектора и некоммерческие учреждения не имеют инвесторов в том смысле, в каком они есть у коммерческих фирм, и потому методы WACC и САРМ в данном случае неприемлемы. Дополнительная сложность возникает вследствие того, что многие затраты и выгоды, связанные с осуществлением того или иного некоммерческого проекта, неосязае мы, что затрудняет оценку "требуемой нормы прибыли". В Великобритании для организаций общественного сектора правительственным указанием предложена тестовая ставка дисконтирования (в 1996 г. — 8%), которая, как задумано, отражает экономические и социальные факторы, которые следует принимать во внимание при оценке проектов общественного характера. Тестовая ставка используется очень широко, особенно в британской Национальной службе охраны здоровья. Некоммерческие организации могут брать за основу стоимость финансирования конкретных проектов. Так, если для реализации проекта привлекаются заемные средства, в качестве стоимости капитала можно ис пользовать процентную ставку по кредиту. Также можно прибегнуть к методу определения альтернативных затрат (упущенных выгод), и в качестве стоимости капитала использовать норму прибыли, которую можно было бы получить при наилучшем альтернативном варианте вложения средств (например, на депозит под процент).

Еще один возможный подход, применявшийся в уже упоминавшемся выше сравнительном анализе затрат и выгод строительства ветки "Виктория" лондонского метрополитена — использование нескольких ставок при дисконтировании денежных потоков. Например, за норму можно было бы принять тестовую ставку 8%, а проекты с потенциально более далеко идущими последствиями дисконтировать дополнительно по более высокой ставке (и наоборот, проекты с более узко очерченным кругом последствий — по более низкой ставке) и считать проект приемлемым, если его чистая приведенная стоимость положительна при обоих вариантах ставок.

Резюме В данной главе обсуждались возможные источники финансирования инвестиционных проектов, методы расчета стоимости капитала для дисконтирования денежных потоков и оценки капиталовложений в общественном секторе и некоммерческих организациях. В частности, было показано следующее.

Основными возможными источниками финансирования капиталовложений являются (в порядке убывания их значимости): нераспределенная прибыль, прочие источники, эмиссия обыкновенных акций, выпуск привилегированных акций и облигаций, банковское кредитование.

Говоря о нераспределенной прибыли, необходимо проявлять осторожность, так как ее наличие не гарантирует доступность денежных средств, и она не является "бесплатным" источником финансирования.

К источникам финансирования капиталовложений в общественном секторе относятся: резервы, займы, налоги и сборы, а также гранты различных фондов.

Леверидж определяется наличием в составе капитала компании привилегированного капитала;

его количественную оценку дает отношение Увеличение доли привилегированного капитала в составе капитала компании может быть выгодным для держателей обыкновенных акций, но может и наносить ущерб их интересам.

Стоимость финансирования за счет выпуска обыкновенных акций может быть рассчитана по следующим формулам:

где r — это норма прибыли, требуемая инвесторами;

d — сумма дивидендов, выплаченная в последний раз;

Р0 — рыночная цена акций (ex-div, т.е. после очередной выплаты диви дендов);

g — ожидаемый темп прироста дивидендов.

Систематический риск — это риск, связанный с обладанием любым фондовым активом, который невозможно избежать путем диверсификации;

несистематический риск присущ конкретному виду ценных бумаг, и, согласно теории портфельных инвестиций, его можно элиминировать, если вкладывать средства в набор различных ценных бумаг.

Модель оценки доходности активов (capital assets pricing model, САРМ) позволяет измерить систематический риск, присущий финансовому активу, сравнив его с помощью -коэффициента с безрисковым активом и с рыночным портфелем (в котором, как по лагается, несистематический риск исключен полностью путем диверсификации).

Значение -коэффициента для конкретного вида ценных бумаг можно получить методами регрессионного анализа по имеющимся наблюдениям доходности данного вида бумаг и доходности рыночного портфеля. Формула такова:

где n — число наблюдений;

х — значения доходности среднего рыночного портфеля;

y — значения доходности анализируемого фондового актива.

В САРМ стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле:

R x = R f + { x ( R m -R f )}, где Rx — это требуемая норма доходности;

Rf — доходность безрисковых ценных бумаг;

Rm — доходность рыночного портфеля;

x — -коэффициент для анализируемой ценной бумаги.

Стоимость капитала, исчисленная по САРМ, прямо зависит от риска, при этом расчет:

• может потребовать корректировки с тем, чтобы учесть риск, связанный с данным инвестиционным проектом, и устранить эффект аккумулирования риска с течением времени;

• может вызвать проблемы с определением R m, R f и ;

• не учитывает несистематический риск, который может иметь существенное значение для руководителей;

• не позволяет проводить различие между видами дохода на инвестиции;

• является строго однопериодным.

Стоимость финансирования за счет выпуска бессрочных облигаций и привилегированных акций можно рассчитать по следующим формулам:

где i — сумма процента к выплате по облигациям;

d — сумма дивиденда по привилегированным акциям;

Р0 — текущая рыночная стоимость рассматриваемой ценной бумаги.

Для определения валовой доходности при погашении по срочным облигациям необходимо оценить внутреннюю норму прибыли, при которой чистая приведенная стоимость будущих процентных платежей и погашения основной суммы долга по облигации оказываются равной ее текущей рыночной цене.

Средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital, WACC) получается при суммировании цен отдельных его составляющих, умноженных на их доли в общей сумме капитала (по балансовой или рыночной его оценке), и характеризует цену капитала для фирмы в целом.

Применение WACC в качестве ставки дисконтирования обосновано в том случае, если проект:

• финансируется таким же образом, как и вся остальная деятельность компании;

• принадлежит к той же группе риска, что и остальная деятельность компании.

Сравнительный анализ затрат и выгод заключается в количественном измерения стоимостных и нестоимостных последствий инвестиционного проекта в общественной или некоммерческой организации, хотя нестоимостные аспекты определить и измерить бывает сложно.

Анализ эффективности затрат подвергает количественной оценке только измеримые результаты проектов капитальных вложений в организациях общественного сектора и некоммерческих организациях и для принятия окончательного решения предоставляет информацию о неденежных затратах и выгодах.

В следующей главе обсуждение вклада управленческого учета в деятельность по планированию и контролю мы начнем с рассмотрения процесса бюджетирования.

Дополнительная литература AIM — A guide for companies, London Stock Exchange, 1995. Это издание представляет собой краткий справочник для компаний, стремящихся попасть в листинг AIM.

Brealey R. and Myers S. Principles of Corporate Finance, 5 th edn, McGraw-Hill, 1996. В гл. 7, 8 и 9 содержится подробное обсуждение теории портфельных инвестиций и расчета стоимости капитала.

Chadwick L. and Pike R. Management and Control of Capital in Industry, CIMA, 1985.

Coggan P. The Money Machine, Penguin, 1996. В этой сравнительно небольшой работе описывается в доступной форме деятельность "Сити".

Fergusson К. and Lapsley I. Investment Appraisal in the National Health Service, опубликовано в Financial Accountability and Management, 4(4), 1988.

Jones R. and Glaister S. (eds), Cost-Benefit Analysis, 2 nd edn, Cambridge University Press, 1994. В 3-й части приводятся интересные практические исследования.

Samuels J., Wilkes F. and Brayshaw R. Management of Company Finance, 6 th edn., Chapman & Hall, 1995. В гл. 10 вы найдете обсуждение того, как рассчитывать и использовать значение -коэффициента.

Вопросы и задания 11.1. Обыкновенные акции компании HJM plc номинальной стоимостью ф.ст. имеют рыночную цену 79,8 пенсов (ex-div). Дивиденды в последний раз выплачивались в размере 19 пенсов на акцию. Предполагается, что размер дивидендов будет расти ежегодно на 5%. Какова для HJM plc стоимость финансирования за счет обыкновенных акций?

A. 19% Б. 20% B. 25% Г. 30% 11.2. Согласно балансу структура капитала компании имеет следующий вид:

ф.ст.

Обыкновенные акции (номинал 1 ф. ст.) 50 000 Нераспределенная прибыль 4 000 10%-ные облигации 21 000 75 000 Стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями, составляет для компании 24%, а облигациями — 12%. Какова средневзвешенная стоимость капитала для компании?

A. 18,00% Б. 19,36% B. 20,00% Г. 20,64% 11.3. -коэффициент для компании FDK plc равен 1,5, доходность рыночного портфеля составляет 14%, а безрисковых ценных бумаг — 8%. Какова стоимость капитала для FDK plc, исчисленная по САРМ?

A. 12% Б. 15% B. 17% Г. 21% 11.4. Напротив каждого из приведенных ниже утверждений отметьте, верно оно или нет.

Верно Неверно (а) Систематический риск—это риск, присущий данному конкретному инвестиционному проекту.

(б) Применение средневзвешенной стоимости капитала при дисконтировании денежных потоков инвестиционного проекта предполагает, что риск, связанный с данным проектом, не отличается от общего уровня риска деятельности компании.

(в) На время действия договора лизинга арендатор обладает юридическим правом собственности на арендуемый актив.

(г) Наличие нераспределенной прибыли в размере, необходимом для финансирования капиталовложения, свидетельствует также и о наличии достаточных для этого наличных денежных средств.

(д) Доходность ценной бумаги, -коэффициент которой превышает единицу, более изменчива, чем доходность среднего рыночного портфеля.

Верно Неверно (е) Величина несистематического риска не имеет значения для лиц, принимающих решение относительно внедрения того или иного инвестиционного проекта.

(ж) Проценты по облигациям уменьшают на логооблагаемую базу прибыли, а дивиденды по привилегированным акциям — нет.

11.5. Согласно балансу структура капитала компании TRA plc такова:

ф.ст.

Обыкновенные акции (номинал 50 пенсов) 22 000 Нераспределенная прибыль 6 000 15%-ные привилегированные акции (номинал 1 ф.ст.) 5 000 10%-ные облигации 7 000 40 000 Какова величина левериджа для TRA plc?

A. 12,5% Б. 15,0% B. 17,5% Г. 30,0% Задания с ответами 11.6. Выполнение этого задания покажет, можете ли вы:

• определить -коэффициент для конкретного вида ценных бумаг, используя методы регрессионного анализа, а также указать недостатки данного метода;

• использовать полученное значение -коэффициента в расчете стоимости капитала по САРМ;

• объяснить, каким образом можно скорректировать стоимость капитала с тем, чтобы учесть риск, связанный с конкретным инвестиционным проектом.

За последние восемь кварталов доходность обыкновенных акций компании GM plc и среднего рыночного портфеля составили (в процентах):

Доходность среднего Доходность обыкновенных рыночного портфеля акций GM plc 2,2 1, 2,8 2, 2,0 1, 1,8 1, 1,2 0, 0,7 0, 0,3 -0, 0,8 0, Предполагается, что на время реализации рассматриваемого инвестиционного проекта доходность безрисковых ценных бумаг составит 8% годовых, а доходность рыночного портфеля — 14%.

Требуется (а) Рассчитать значение -коэффициента для обыкновенных акций GM plc, используя методы регрессионного анализа.

(б) Кратко охарактеризовать недостатки регрессионного анализа как метода оценки.

(в) С помощью модели оценки доходности активов (САРМ) определить стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями GM plc.

(г) Дать предложения о том, как можно откорректировать результат, полученный вами в пункте (в), исходя из данных о том, что предполагаемый уровень риска рассматриваемого инвестиционного проекта вдвое выше нормального уровня риска текущей деятельности GM plc.

( П р и м е ч а н и е. Результаты округляйте до двух знаков после запятой.) 11.7. Выполнение этого задания покажет, можете ли вы:

• определить стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями, с использованием метода равномерного роста дивидендов;

• оценить стоимость финансирования за счет выпуска бессрочных облигаций;

• рассчитать средневзвешенную стоимость капитала (WAСС) компании на основе как балансовых, так и рыночных стоимостей капитала;

• вскрыть потенциальные сложности, связанные с использованием WACC в качестве ставки дисконтирования при оценке конкретного инвестиционного проекта.

Ниже приведена выписка из последнего баланса NBV plc:

ф.ст.

Обыкновенные акции (номинал — 1 ф.ст.) 25 000 Нераспределенная прибыль 5 000 15%-ные облигации (номинал — 100 ф.ст.) 10 000 40 000 Текущая рыночная цена обыкновенных акций компании равна 415 пенсов (ex-div), размер дивидендов в последний раз составил 30 пенсов на акцию и ожидается, что он будет постоянно расти — на 2,5% в год. Рыночная цена облигаций с номиналом 100 ф.ст. достигает 130 ф.ст. Проценты по облигациям выплачиваются в конце каждого года, и последний раз они будут выплачены вместе с погашением основной суммы долга через 15 лет.

Требуется (а) Рассчитать стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями NBV plc, с помощью метода растущего потока дивидендов.

(б) Определить стоимость финансирования за счет выпуска срочных облигаций NBV plc.

(в) Вычислить средневзвешенную стоимость капитала (WACC) компании, основываясь на (i) балансовых стоимостях;

(ii) рыночных стоимостях.

(г) Прокомментировать, насколько обосновано использование WACC, рассчитанной в пункте (в), в качестве ставки дисконтирования при оценке инвестиционного проекта, который компания предполагает финансировать за счет кредита банка, взятого под 8% годовых.

( П р и м е ч а н и е. Результаты округляйте до двух знаков после запятой.) 11.8. Выполнение этого задания покажет, можете ли вы:

• рассчитать леверидж и его влияние на прибыль, остающуюся в распоряжении акционеров;

• определить средневзвешенную стоимость капитала при различных его структурах и объяснить, какое значение она имеет в оценке инвестиционных проектов;

• охарактеризовать преимущества и недостатки различных источников финансирования.

Компания AFG plc имеет следующую структуру капитала:

ф.ст.

Обыкновенные акции (номинал — 1 ф.ст.) 50 000 Нераспределенная прибыль 8 000 8%-ные облигации 22 000 80 000 Чтобы реализовать инвестиционную программу, компании необходимо найти дополнительные средства в сумме 20 млн ф.ст., и она рассматривает три возможные схемы финансирования:

1) выпуск обыкновенных акций для размещения среди акционеров по льготной цене, объем эмиссии — 20 млн обыкновенных акций номиналом ф.ст.;

2) эмиссия 20 млн 10%-ных привилегированных акций номиналом 1 ф.ст. (с размещением по номинальной стоимости);

3) дополнительный выпуск 8%-ных облигаций на общую сумму 20 млн ф.ст.

Без осуществления планируемых инвестиций ожидаемая прибыль AFG plc до уплаты процентов и налогов составляла бы 10 млн ф.ст. ежегодно. В случае реализации программы инвестиций, годовая прибыль возрастет до 14 млн ф.ст.

Рыночная стоимость ценных бумаг компании в настоящее время такова:

Обыкновенные акции 540 пенсов (ex-div) Облигации 110 ф.ст. при номинале 100 ф.ст.

Дивиденды в последний раз были выплачены в размере 20 пенсов на акцию.

Если инвестиционная программа не будет реализована, дивиденды по обыкновенным акциям, как ожидается, будут равномерно расти на 2,5% ежегодно. Проведение инвестиционной программы в жизнь предположительно окажет следующее влияние на дивиденды и рыночную стоимость ценных бумаг компании:

Финансирование инвестиции за счет выпуска привиле обыкно- облига гированных ций венных акций акций Рыночная стоимость 560 580 обыкновенных акций, пенсов Финансирование инвестиций за счет выпуска обыкно- привиле- облига венных гированных ций акций акций Рыночная стоимость облигаций 110 110 номиналом 100 ф. ст.


— — Рыночная стоимость привилеги- рованных акций, пенсов Годовой темп роста дивидендов по 3,5 4 обыкновенным акциям, % Ставка налога на прибыль предприятий — 35%, и в обозримом будущем она вряд ли изменится.

( П р и м е ч а н и е. Чтобы упростить вычисления, можете допустить, что облигации компании, как уже находящиеся в обращении, так и вновь эмитируемые, равно как и привилегированные акции в случае их выпуска являются бессрочными.) Требуется (а) Рассчитать для каждой из предполагаемых в будущем структур капитала:

(i) леверидж;

(ii) прибыль, остающуюся в распоряжении предприятия, в расчете на одну обыкновенную акцию;

(iii) средневзвешенную стоимость капитала AFG plc — на основе рыночных стоимостей.

(Полученные результаты округлять до двух знаков после запятой.) (б) Кратко охарактеризовать возможность использования WACC для дисконтирования денежных потоков при оценке целесообразности инвестиций, показать, какое влияние на окончательное решение могло бы оказать применение альтернативного значения WACC, полученного вами в пункте (а).

(в) Объяснить достоинства и недостатки каждой из предлагаемых схем финансирования.

Задания без ответов 11.9. ВММ plc, компания, капитал которой представлен исключительно обыкновенными акциями, оценивает инвестиционный проект, имеющий следующие показатели:

• первоначальные затраты — 5 млн ф.ст.;

• ожидаемый срок жизни — 6 лет;

• ожидаемая остаточная стоимость — 0,2 млн ф.ст.;

• ожидаемый прирост годовой прибыли (после вычета годовой амортизации — 0,8 млн ф.ст.) — 0,6 млн ф.ст.

Доходность по акциям ВВМ plc (основанная на текущих операциях) приблизительно в 1,2 раза более изменчива, чем доходность среднего рыночного портфеля. Доходность рыночного портфеля составляет 15% годовых, а безрисковых активов — 10%. Однако для данного инвестиционного проекта -коэффициент определяется на уровне 2,8.

Требуется (а) С помощью САРМ рассчитать стоимость капитала для ВВМ plc, основываясь на значениях -коэффициента:

(i) по текущим операциям;

(ii) для данного проекта.

(б) Определить чистую приведенную стоимость проекта с применением ставок дисконтирования, рассчитанных в пункте (а). Прокомментировать полученные результаты.

11.10. Перед муниципальным советом города стоит проблема уничтожения промышленных и бытовых отходов, совет рассматривает три варианта ее решения.

Построить мощный завод по сжиганию мусора Возле сталелитейного завода, расположенного в черте муниципального округа, находится пустырь (собственность совета), который можно отвести под постройку. Эта территория прилегает к крупному спальному району города, в котором высок уровень безработицы. Предполагается, что строительство завода по сжиганию мусора обойдется в 50 млн ф.ст., что он прослужит 20 лет, а текущие затраты составят 8 млн ф.ст. в год. Существует возможность получить поддержку правительства и/или Европейского Сообщества при строительстве, но муниципальные чиновники полагают, что финансирование из этих источников в лучшем случае покроет 40% из требуемых 50 млн ф.ст. Остальные капитальные затраты, а также текущие расходы придется финансировать из средств местного бюджета. Если выбор падет на данный вариант, то ожидается, что по завершении строительных работ (для которых потребность в рабочей силе предполагается покрыть за счет местных ресурсов) на новом заводе по сжиганию мусора будет создано около 100 постоянных рабочих мест.

Приобрести дополнительные площади под свалки На территории муниципального округа есть несколько заброшенных карьеров (преимущественно в сельскохозяйственных районах), которые можно было бы приобрести, заполнить мусором, а на этой основе восстановить ландшафт. На покупку одного такого участка уйдет около 10—15 млн ф.ст., текущие расходы составят 8—12 млн ф.ст. в год, а стоимость окончательного создания ландшафта — 2—4 млн ф.ст. Точные суммы зависят от количества приобретаемых участков, но не выйдут за указанные пределы. При имеющихся объемах мусора срок жизни данного проекта составит от 3 до 8 лет, опять же в зависимости от количества участков. На данный момент карьеры используются только для занятий местного клуба альпинистов.

Утилизация мусора В настоящее время совет содержит небольшое предприятие по переработке вторсырья, в основном занимающееся обработкой макулатуры. Предприятие это можно было бы расширить с тем, чтобы утилизировать также, например, консервные банки, но это, конечно, не решит проблему ликвидации всего мусора. На реконструкцию потребуется 100 млн ф.ст., а срок эксплуатации предприятия оценивается в 15 лет. Текущие расходы составят 6 млн ф.ст. в год, но ожидается, что существенная их часть будет покрыта доходами от продажи вторсырья.

Муниципальный бюджет весьма стеснен, и в будущем финансовом году планируется существенно увеличить местные сборы и налоги с предприятий.

Требуется Составить доклад для Председателя муниципального совета, осветив в нем следующие аспекты оценки вариантов переработки мусора:

1. Каковы различия между сравнительным анализом затрат и выгод и анализом эффективности затрат и какой подход наиболее уместен в данном случае?

2. Каковы финансовые стороны рассматриваемых проектов, а также возможные источники привлечения средств?

3. Каковы нефинансовые результаты вариантов выбора, существенные для процесса оценки?

Часть ПЛАНИРОВАНИЕ, КОНТРОЛЬ И ОЦЕНКА РЕЗУЛЬТАТОВ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ В третьей части книги обсуждается роль управленческого учета в решении задач планирования, контроля и оценки результатов деятельности организаций. Исследуются методы нормативного калькулирования затрат, бюджетного планирования и контроля, анализа отклонений и финансовой оценки результатов деятельности. И в завершение рассматриваются некоторые поведенческие аспекты управленческого учета. Часть 3 состоит из следующих глав:

12. Бюджетное планирование.

13. Бюджетный контроль.

14. Анализ отклонений.

15. Оценка результатов деятельности.

16. Поведенческие аспекты управленческого учета. Глава посвящена методам составления бюджетов, особое внимание уделяется аспектам классификации информации для бюджетирования. В начале этой книги отмечалось, что планирование малоэффективно, если оно не сопровождается функцией контроля, которому и посвящены гл. 13 и 14.

Далее в гл. 15 обсуждаются важные, а иногда и спорные, вопросы оценки результатов деятельности организации, в частности обосновывается точка зрения об ограниченности финансовых показателей. В главе 1 мы обратили ваше внимание на то, что выполнение функций управленческого учета сопряжено с проблемами коммуникации, т.е. человеческим фактором. Обсуждению некоторых поведенческих аспектов управленческого учета и посвящена последняя глава книги.

Глава БЮДЖЕТНОЕ ПЛАНИРОВАНИЕ Компания Vodaphone увеличивает бюджетные расходы на рекламу до 20 млн ф.ст.

Крупнейшая британская сотовая телефонная сеть Vodaphone в будущем году намерена утроить бюджетные расходы на рекламу, доведя их до 20 млн ф.ст. Этот шаг обусловлен усиливающейся конкуренцией в сфере сотовой связи, в частности, со стороны компании Orange, лишь недавно появившейся на рынке услуг связи, оцениваемой в 4,5 млрд. ф.ст.

Vodaphone считает, что основная конкурентная борьба ведется уже не в области цен и охвата связью, а сместилась в сферу маркетинга. Orange тратит в год 30 млн ф.ст. на рекламу. Такие гигантские расходы позволили этому новичку, лишь в нынешнем году начавшему публичное размещение своих ценных бумаг, за три года деятельности захватить 7% рынка сотовой связи.

Источник: Cristopher Price, Financial Times, 13 May 1996 г.

Судебная комиссия, чтобы выполнить бюджет, вынуждена снизить свои расходы Британская судебная комиссия по разрешению производственных конфликтов в ближайшее время может столкнуться с необходимостью резкого снижения расходов, поскольку Министерство промышленности и торговли планирует существенно урезать объем финансирования ее деятельности. Если это произойдет, то для выполнения бюджета Комиссии потребуется, начиная с ноября, сократить свои расходы на 4 млн ф.ст.

(Сокращение существенное, учитывая, что годовой бюджет Комиссии составляет 37 млн ф.ст.) Все это неминуемо приведет к ухудшению работы Комиссии, и это в то время, когда число жалоб рабочих на условия их труда неуклонно растет.

Источник: Robert Taylor, Financial Times, 17 January 1996 г.

Пример 12.1. Два различных аспекта бюджетирования Введение Бюджеты — неотъемлемая часть нашей жизни, они постоянно сопровождают нас, прямо или косвенно, на работе и в частной жизни. Крупные организации, такие, как Vodaphone, или государственное учреждение (в примере 12.1) обычно имеют тщательно разработанные и более или менее эффективно действующие системы бюджетов. Небольшие компании и частные лица редко используют формализованные системы и тем не менее вынуждены придерживаться некоторых бюджетных ограничений, выполняя определенные процедуры планирования. В главе 1 мы определили планирование как одну из основных функций управления. В связи с этим можно сказать, что бюджеты представляют собой совокупность управленческих планов для организации в целом и отдельных ее подразделений в частности. Поскольку эффективное планирование жизненно важно для успешного достижения целей организации, понимание бюджетов как основного механизма планирования существенно не только для тех должностных лиц, которые несут ответственность за составление и исполнение бюджетов (т.е. для руководителей компаний), но и для тех, чья деятельность определяется принятыми управленческими решениями (т.е. для сотрудников, поставщиков, покупателей, собственников и, возможно, общества в целом).

Обратите внимание на потенциальные последствия двух различных бюджетных решений из примера 12.1:

• компании Vodaphone предстоит изыскать новый источник существенных финансовых ресурсов, чтобы реализовать увеличенный рекламный бюджет, за которым почти наверняка последует изменение числа клиентов и объемов продаж;


• предполагаемое сокращение бюджета Судебной комиссии может привести к снижению материальной заинтересованности его сотрудников и, как следствие, к ухудшению качества их работы.

Цель После изучения этой главы вы сможете:

• дать определение понятию "бюджет" и объяснять основные цели бюджетов и их потенциальные недостатки;

• различить операционные, тактические и стратегические бюджеты и понять их взаимосвязь;

• уяснить роль бюджетных комитетов и координаторов процесса бюджетирования, а также важность такого документа, как бюджетное руководство;

• понять сущность калькулирования по нормативным затратам, его значение для бюджетирования, цели и проблемы реализации;

• составить бюджет производства и бюджет денежных средств предприятия, использовать их для разработки мастер-бюджета;

• выявить основные проблемы бюджетирования в организациях сферы услуг и общественного сектора;

• понять достоинства и недостатки постатейных, программных, приростных, переходящих и попроцессных бюджетов, а также бюджетов, формируемых "с нуля".

Бюджет: определение Дадим самое прямое и очевидное определение бюджета — это квантифицированный (выраженный количественно) план, ориентирующий на достижение цели или целей организации. Будучи предельно простой, эта формулировка тем не менее включает в себя три основных элемента бюджетирования. Бюджет — это план, т.е. документ, нацеленный в будущее.

Результаты прошлых периодов используются в бюджетировании лишь в тех пределах, в которых они могут служить основой для прогнозов. Необходимо понимать, что план не имеет самостоятельной ценности, он значим лишь постольку, поскольку позволяет достичь поставленных организацией целей.

Наше определение бюджета включает также понятие контроля: бюджеты разрабатываются, чтобы достичь поставленных целей, а затем оценить, насколько соотносятся фактические результаты, бюджеты и цели. Очевидно, что здесь предполагается четкая определенность целей, хотя в жизни так бывает не всегда.

= Почему планы необходимо квантифицироватъ?

Если планы не выражены количественно, они не представляют большой ценности, как, например, бизнес-план, нацеленный на получение в будущем году некоторой прибыли. Если величина целевой прибыли не определена, будет сложно оценить требуемый для выполнения плана объем ресурсов, т.е.

необходи мые затраты и объем продаж. Как в конце года можно оценить, насколько успешно организация работала над выполнением плана (а следовательно, и достижением своих целей)? Если план не дает ни значимой цели, которую следует достичь, ни количественного индикатора результативности, такой план нельзя считать планом вообще. Решить эту проблему можно, точно определив желаемый результат, например, так: "Получить в следующем году прибыль в размере 500 тыс. ф.ст.".

Цели бюджетирования Приведенное определение бюджета указывает на основные цели внедрения системы бюджетирования. Однако вопрос о том, насколько бюджеты помогают достижению этих целей, остается открытым. Рассмотрим цели бюджетирования более подробно.

Инструмент планирования Бюджет заставляет менеджеров заглядывать вперед, пытаясь предусмотреть возможные проблемы и пути их решения. Хотя бюджеты не могут предотвратить наступление непредвиденных проблем в будущем, само бюджетирование позволяет в какой- то мере подготовиться к их решению. Например, если принять во внимание возможность будущих перебоев в поставке материалов, можно разработать ряд превентивных мер, в частности заранее подыскать альтернативных поставщиков. Рассуждая так, можно предположить, что бюджеты описывают будущее развитие деятельности организации с довольно высокой степенью точности. Однако на самом деле давать точные оценки сложно. Поэтому бюджетирование во многом основано на опыте, знаниях и профессиональных суждениях менеджеров. С одной стороны, эта попытка заключить экспертные оценки в рамки бюджетов ограничит их субъективизм, с другой — формализованная система во многих случаях способствует замедлению реакции менеджеров на изменение условий деятельности и желанию избежать риска, не предусмотренного ими в бюджете. Кроме того, хотя бюджеты и указывают нам, что следует делать, они не показывают, как это следует делать.

Критерии результативности и механизм финансового контроля Типичная система бюджетирования определяет сферу ответственности менеджеров и соотносит ее с определенными элементами бюджета (таким образом, речь идет об учете ответственности). Финансовый контроль и оценка результативности при этом часто основываются на сравнении бюджетных и фактически достигнутых показателей (контроль с обратной связью) и на сравнении бюджетных показателей с установленными организацией целями (контроль с прямой связью). Очень часто величина вознаграждения руководителей (льготы, премии и другие выплаты) бывает связана с результативностью деятельности организации, определенной через механизмы контроля с прямой или обратной связью. Этот вопрос обсуждается в гл. 13, 14, 15, где будет показано, что контроль финансовых результатов имеет ограничения и даже таит в себе некоторые опасности.

Средство мотивации Выработка целей имеет и дополнительный эффект, касающийся мотивации сотрудников организации. Если цель деятельности точно установлена и задана количественно, то в большинстве случаев к ее достижению прилагается гораздо больше усилий, нежели при выполнении работы, не имеющей цели. Однако, как будет показано в гл. 16, мотивационный эффект бюджетирования не столь однозначен. Система бюджетов, а также участие сотрудников организации в их разработке может стать мощным стимулом к улучшению их работы, а может иметь и обратный эффект — особенно тогда, когда бюджетирование рассматривается руководителями как инструмент принуждения, преследующий тех, кто не выполняет плановые задания.

Бюджеты формируют коммуникационную среду Любые цели, ориентиры и механизмы контроля не имеют смысла, если они содержатся в тайне от сотрудников организации: люди должны знать, что от них ожидают руководители. Одним из способов распространения сведений о производственно-экономических аспектах деятельности организации выступа ют бюджеты. Кроме того, усилить коммуникационную функцию бюджетирования можно, осуществляя этот процесс в виде комбинации информационных потоков, движущихся во встречных направлениях. По сути, такая информационная система предполагает, что бюджеты формируются, с одной стороны, в результате участия высшего звена управления организацией (информация передается "сверху вниз" и представляется в виде стратегических бюджетов), а с другой — в ходе деятельности линейных руководителей и специалистов (информация поступает "снизу вверх" и включает, например, детальные оценки затрат на единицу продукции). Однако успех системы бюджетирования как коммуникационной среды в целом определяется степенью понимания и принятия всеми членами организации ее принципов и содержа ния передаваемой информации. Особое значение здесь имеют критерии управления полезной информацией, сформулированные в гл. 1. Эффективность функционирования бюджетной коммуникации определяется также степенью открытости и понятности официальных (формальных) каналов передачи сведений. То, насколько неформальные каналы коммуникации превалируют над официальными (или наоборот), является индикатором эффективности всего бюджетного процесса. (При этом следует принимать во внимание коммуникационные барьеры, рассмотренные в гл. 1.) В то же время трудоемкость составления бюджетов может оказаться настолько значительной, что перекроет все их достоинства, и тогда попытка внедрения системы бюджетирования станет способом бюрократического "самоубийства" организации.

Обеспечение координации Переоценить значение координации деятельности различных филиалов, подразделений и менеджеров организаций (особенно крупных) невозможно. Она жизненно необходима там, где при принятии решений отдельные структурные подразделения и должностные лица относительно независимы от центра.

= Почему для производственных предприятий столь важна координация деятельности отдела продаж и производственных подразделений?

Если производственная и коммерческая службы предприятия не координируют свои действия, в работе наступает разлад:

отдел продаж заключает договоры с покупателями на поставку продукции в нереально короткие сроки, продукция выпускается в объемах, намного превышающих емкость рынка, у предприятия возникают проблемы, связанные с "проеданием" или, наоборот, избыточным наращиванием запасов и т.п.

Внедрение системы бюджетирования с описанием формальных связей и спо собов взаимодействия между различными подразделениями организации поможет свести к минимуму вероятность негативных последствий, связанных с отсутствием координации. Одной из задач бюджетирования, таким образом, выступает конгруэнтность целей, которая состоит в обеспечении таких действий сотрудников, руководителей, отделов, департаментов и прочих подразделений, которые бы соответствовали целям всей организации (или по крайней мере не противоречили им). При рассогласовании целей результаты деятельности организации почти наверняка окажутся далекими от желаемых, т.е. будут дис функциональны. Например, обязательство поставить товар в нереально короткие сроки может привести к потере клиентов, что вряд ли отвечает интересам организации. Обеспечение координации подразделений является весьма важной целью бюджетирования, но она требует предварительного, четкого и не двусмысленного определения целей организации в целом. При этом часто приходится сталкиваться не только с проблемой нечетко определенных, расплывчатых, а нередко и противоречивых целей (см. гл. 1), но также и с тем, что, как свидетельствуют Циерт и Марч (1963), не сами организации имеют цели, а люди (к этому вопросу мы вернемся в гл. 16). Проблемы формирования целей организации могут стать тормозом на пути эффективной координации диверсифицированной деятельности, если же при этом в организации доминируют слабо организованные, неформальные каналы передачи информации, это может только усугубить ситуацию.

Бюджеты формируют финансовую осведомленность Нередко в отсутствие системы бюджетов менеджеры не имеют достаточно четкого представления о финансовых последствиях своих действий и не задумываются о том, что какие-то другие, альтернативные решения могли бы быть более эффективны с финансовой точки зрения. Недостаточная осведомленность менед жеров может стать губительной для организации в целом, поскольку существует опасность слепого и бездумного использования ограниченных ресурсов без должного контроля. С другой стороны, такого рода осведомленность может существовать независимо от какой бы то ни было формальной системы бюдже тирования, и если это так, то не являются ли бюджеты лишним элементом организационной структуры? Поскольку бюджеты представляют собой формализованное выражение ожиданий менеджеров, в отдельных случаях может возникнуть конфликт между ожиданиями, отраженными в бюджетах, и тем, что на самом деле представляют менеджеры.

Система бюджетирования является отличным инструментом формирования экономического сознания сотрудников, однако, если она используется в качестве кнута и пряника одновременно, внедрение ее может вызвать страх и недовольство в организации. Кроме того, можно отметить, что любая система бюджетирования имеет собственную стоимость, т.е. требует затрат на разработ ку, внедрение и поддержание ее в актуальном состоянии. Такая стоимость может выражаться не только в деньгах, но и в часах рабочего времени управляющих, затраченного на бюджетирование;

возможно, эти ресурсы могли быть использованы более продуктивно в других видах деятельности. Таким образом, финансовая осведомленность, формируемая системой бюджетирования, может стать нежелательной для организации, если фокусирует внимание и усилия менеджеров на текущих, финансовых и внутренних факторах в ущерб долгосрочным, нефинансовым и внешним проблемам.

Стратегические, тактические и операционные бюджеты Итак, выполнение бюджетов может рассматриваться в качестве одной из целей организации, вместе с тем сами по себе бюджеты должны быть направлены на достижение нескольких целей. В главе 1 было дано определение функциям стратегического, тактического и операционного планирования, контроля и принятия решений, при этом во главу угла ставились их временные границы, сфера применения и степень детализации. Так, бюджетный период (т.е.

продолжительность временного интервала, охватываемого бюджетом) для стратегического бюджетирования будет значительно длиннее, чем для тактического и операционного: для первого бюджетный период обычно составляет от 3 до 10 лет, для последнего — один год. Сфера стратегического бюджетирования обычно бывает достаточно широка и охватывает основные направления развития в рамках определенного временного горизонта, тогда как тактические и операционные бюджеты более ограниченны и касаются лишь некоторых аспектов, определенных в стратегических бюджетах.

= Должно ли стратегическое бюджетирование быть более детализированным, чем тактическое и операционное?

Стратегические бюджеты бывают относительно менее детализированы, чем тактические и операционные, определяя количественно лишь стратегические цели, такие, например, как "захват 25% рынка данного вида товара в течение ближайших 7 лет", "удвоение рентабельности вложенного капитала в течение следующих 5 лет", "достижение статуса компании мирового класса".

Тактические и операционные бюджеты, как будет показано далее, должны быть достаточно детализированными, чтобы ориентировать текущую деятельность на достижение стратегических целей, при этом они должны содержать значимую информацию о том, как можно осуществлять эту деятельность эффективно и экономично. Здесь ключевым моментом выступает обеспечение бюджетной системой конгруэнтности целей организации в целом и ее подразделений, а также стратегических, тактических и операционных аспектов ее деятельности, т.е. тактические и операционные бюджеты в рамках бюджетных периодов должны быть направлены на достижение стратегических целей (рис. 12.1).

Рисунок 12.1 демонстрирует тесную связь между стратегическим, тактическим и операционным уровнями бюджетирования. На практике, однако, отношения между этими уровнями определяются не столь четко. Например, термином "операционный" во многих организациях называют все, что не относится к стратегическому уровню. Примером того, насколько тесная интеграция важна для организаций, может являться процесс принятия решений о капиталовложениях. Стратегические цели при реализации инвестиционных проектов требуют периодических вложений, оценка эффективности которых осуществляется методами, которые были рассмотрены в гл. 10. Если проект принимается, он должен быть включен в стратегический бюджет. Проект найдет свое отражение в тактических бюджетах в форме затрат и доходов, приходящихся на каждый год времени его реализации. Например, в первый год, скорее всего, в бюджете будет отражена стоимость приобретения новых внеоборотных активов (первоначальные затраты обычно значительны) и текущие расходы и доходы (например, эксплуатационные расходы и прирост выручки). На операционном уровне инвестиционное решение детализируется описанием методов работы, используемых материалов и их количества, требованиями к рабочей силе и данными о производительности.

Рис. 12.1. Нисходящие и восходящие взаимосвязи в процессе бюджетирования = В чем может выражаться дисбаланс стратегических, так тических и операционных связей?

Существуют три вида дисбаланса:

1. Положения стратегических и тактических бюджетов не находят отражения на операционном уровне, например того, что открытие нового предприятия потребует переподготовки персонала или отыскания источников нового вида сырья.

2. Положения стратегических и операционных бюджетов не находят отражения на тактическом уровне, например в ситуации, когда переподготовка персонала оказывается очень дорогой или приводит к временному уменьшению объема выпуска.

3. Положения тактических и операционных бюджетов не находят отражения на стратегическом уровне, например, если стратегические цели потребуют пересмотра в свете имеющихся тактических и операционных ограничений.

Наличие в процессе бюджетирования хотя бы одного из видов дисбаланса может пагубно отразиться на достижении целей организации, поэтому к восстановлению баланса такого рода связей следует относиться весьма внимательно. В главе 15 будет показано, как влияние долгосрочных инвестиций на результаты деятельности в краткосрочном периоде могут склонить менедже ров к решению об отказе от капиталовложений, несмотря на их очевидную выгодность в стратегическом плане.

Связь релевантного уровня производства с операционными, тактическими и стратегическими бюджетами Концепция релевантного уровня производства, т.е. временного горизонта и/или уровня производства/продаж, в пределах которого сохраняется определенная зависимость между экономическими и финансовыми показателями (например, характер зависимости затрат от уровня производства), является одним из краеугольных принципов, на которых базируются различия между операционными, тактическими и стратегическими бюджетами.

Например, затраты, которые считаются постоянными в ежегодных тактических бюджетах, скорее всего, будут увеличиваться или уменьшаться в стратегическом плане. Или другой пример: структура затрат организации, довольно стабильная в операционном и тактическом периоде, может значительно изменяться в стратегическом плане, когда, например, достижение стратегических целей требует крупных капиталовложений или, наоборот, консервации производств, которые приведут к нарушению сложившегося соотношения прямых/косвенных и переменных/по стоянных затрат. Весьма важно, чтобы различия, подобные отмеченным выше, нашли свое отражение в бюджетном процессе. В противном случае ценность всей системы планирования на предприятии снижается. Прежде чем обсудить процедуру составления бюджетов, остановимся на том, как можно организовать этот процесс на предприятии.

Организация бюджетирования В начале этой главы отмечалось, что степень формализации бюджетирования в крупных организациях выше, чем в мелких. Там, где система формализована сильно, ее функционирование направляется и поддерживается бюджетным комитетом и осуществляется в соответствии с документом, называемым "бюджетное руководство".

В идеале в бюджетном комитете должны быть представлены все бюджетные центры, т.е. те организационные единицы и структуры, для которых составляются самостоятельные бюджеты. (Подробнее бюджетные центры рассматриваются в следующей главе.) На практике, однако, членство в бюджетном комитете предоставляется не всем бюджетным центрам — это делается как для сохранения работоспособности комитета, так и для того, чтобы более четко определить полномочия его членов.

= Каковы основные функции бюджетных комитетов?

Деятельность бюджетных комитетов в разных организациях может носить различный характер, однако они имеют некоторые общие функции.

1. Конверсия стратегических бюджетов в операционные. Хотя бюджетный комитет представляет собой орган, формирующий стратегические цели всей организации, фактически эти цели определяет узкий круг руководителей высшего звена (например, совет директоров, который в среде членов бюджетного комитета обычно превалирует). Задачей комитета выступает определение того, как трансформировать стратегический бюджет в серию тактических (т.е. ежегодных). Кроме того, бюджетный комитет получает, перерабатывает и передает высшим руководителям организации информацию, касающуюся операционных и тактических данных, соответствующих целям стратегического планирования.



Pages:     | 1 |   ...   | 9 | 10 || 12 | 13 |   ...   | 17 |
 





 
© 2013 www.libed.ru - «Бесплатная библиотека научно-практических конференций»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.