авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ БИБЛИОТЕКА РОССИИ

КОНФЕРЕНЦИИ, КНИГИ, ПОСОБИЯ, НАУЧНЫЕ ИЗДАНИЯ

<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 |   ...   | 10 | 11 || 13 |

«НВУЗ АНО «РЕГИОНАЛЬНЫЙ ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКИЙ ИНСТИТУТ» Учебник ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ ...»

-- [ Страница 12 ] --

8. Есть ли разница между понятиями «начисление дивиден дов» и «выплата дивидендов»?

9. Какие денежные потоки имеют место при начислении ди видендов;

при выплате дивидендов? Меняется ли баланс фирмы? Если да, то какие его разделы затрагиваются при этом?

10. Поясните сравнительную динамику финансового ре зультата и дивидендов.

11. В чем суть различных подходов к обоснованию дивиденд ной политики? Охарактеризуйте их плюсы и минусы. Какой из этих подходов представляется вам более реалистичным и почему?

12. Может ли налоговое законодательство влиять на диви дендную политику фирмы?

13. В чем смысл связи дивидендной политики и тезиса «неу меньшение экономического потенциала»?

14. Охарактеризуйте основные факторы, определяющие диви дендную политику.

15. Влияет ли дивидендная политика на рыночную цену ак ций фирмы?

16. Какие ограничения в отношении выплаты дивидендов предусмотрены российским законодательством? Разберите их эконо мическую суть.

17. Какие типовые методики дивидендных выплат вы знаете?

Охарактеризуйте их плюсы и минусы. Применимы ли они в нашей стране?

18. Возникают ли денежные потоки при выплате дивидендов акциями? Меняется ли баланс фирмы после осуществления этой опе рации? Если да, то каким образом?

19. Охарактеризуйте технику дробления. В какой связи с ди видендной политикой находится операция дробления?

20. Имеет ли отношение выкуп акций к дивидендной полити ке?

21. Может ли дивидендная политика влиять на стоимость фирмы?

РАЗДЕЛ 17. УПРАВЛЕНИЕ ФИНАНСАМИ ФИРМЫ В НЕТИПОВЫХ СИТУАЦИЯХ В ходе изучения этой главы вы сможете получить представле ние:

• о сущности инфляции и методах ее оценки;

• вариантах трактовки инфляционной добавки;

• способах противодействия искажающему влиянию инфляции на представление отчетных данных;

• банкротстве и неудовлетворительной структуре баланса как предвестниках финансовых затруднений;

• возможности оценки кредитоспособности заемщика;

• об особенностях отчетности западных фирм.

В предыдущих главах были рассмотрены общие принципы управления финансами в крупной коммерческой организации, функ ционирующей в стабильном режиме. Очевидно, что существуют ситу ации, когда типовые методики управления финансами практически не применимы. Это имеет место в случаях реорганизации бизнеса, в пе риоды финансовых затруднений, включая банкротство, в периоды ин фляции и т. д. Определенную специфику имеют и международные ас пекты финансового менеджмента.

Глава 17.1. Специфика финансовых решений в условиях инфляции 17.1.1. Инфляция: сущность, оценка Инфляция определяется как процесс, характеризующийся повы шением общего уровня цен в экономике или, что практически эквива лентно, снижением покупательной способности денег. Понятием, обратным к инфляции, является дефляция, т. е. процесс падения цен.

Выделяют различные виды и формы инфляции. Достаточно распро странено обособление трех видов инфляции (заметим, что приводи мые пограничные значения темпа условны): а) ползучая (темп инфля ции до 10% в год);

б) галопирующая (ежегодный темп инфляции ко леблется в интервале от 10 до 50 процентов);

в) гиперинфляция (кри терии разнообразны).

Инфляция может проявляться в открытой и скрытой (подавлен ной) формах. В первом случае имеет место переполнение сферы об ращения бумажными деньгами вследствие их чрезмерного выпуска, что приводит к продолжительному росту уровня цен;

обычно подоб ное характерно рыночной экономике. Во втором случае имеет место сокращение товарной массы в обращении при неизменном количестве выпущенных денег, что приводит к усилению товарного дефицита;

обычно подобное характерно для централизованно планируемой эко номике. Основные причины инфляционных процессов — нарушение пропорциональности в сфере производства и обращения, ошибки в политике ценообразования, нерациональная система распределения национального дохода и др. Во время инфляции цены на потребитель ские товары растут быстрее, чем увеличивается номинальная заработ ная плата и доходы членов общества. Это ведет к падению реальных доходов населения, усилению его обнищания, анархии производства, дезорганизации как внутренней, так и внешней торговли.

Контроль за изменением цен на отдельные виды товаров, а так же на потребительские товары в целом осуществляется с помощью индексов цен. Как известно, индекс является относительным показа телем, характеризующим изменение какого-то показателя. Индекс цен, следовательно, должен характеризовать изменение цен. Индексы измеряются либо в долях единицы, либо в процентах. Существует два основных вида индекса цен: индивидуальный, или частный ( i p ) и общий, или агрегатный (I p) Индекс цен — это отношение стоимости определенного набора товаров и услуг в данный период времени к стоимости того же набора в некотором базисном периоде. Для характеристики ценовой динами ки отдельного товара применяется индивидуальный индекс, рассчиты ваемый по формуле p ip = (17.1) po p0 и p1 — цена анализируемого товара (товарной груп где пы) соответственно в базисном и отчетном периодах.

Для анализа гораздо больший интерес представляет сводный ин декс цен, позволяющий оценить динамику средней цены по совокуп ности товаров или товарных групп. Формул для расчета сводного ин декса цен предложено достаточно много, однако наибольшее распро странение получили два подхода, предложенные в 1874 г. немецким экономистом Г. Пааше и в 1864 г. французским экономистом Э. Ласпейресом. В обоих подходах несопоставимость цен преодолева ется использованием «весов», в качестве которых в индексе Ласпейре са берутся объемы проданных товаров в базисном периоде, а в индек се Пааше — объемы проданных товаров в отчетном периоде (р — цена товара, q — количество товаров в натуральных единицах). Фор мулы, предложенные Ласпейресом и Пааше, имеют соответственно следующий вид Приведенные формулы выглядят весьма громоздкими, а потому в специальной литературе часто пользуются их упрощенными пред ставлениями, когда индексы пик опускают (напомним, что n — это число разновидностей товаров в анализируемой совокупности, а k — номер данной разновидности товара, т. е. k = 1,2,..., n):

(17.2) (17.3) Для наглядности характеристики и интерпретации инфляции в зависимости от ее темпов рекомендуется пользоваться либо темпом инфляции (Ipr = Ip - 100%), выраженным в процентах, при значениях индекса инфляции до 200%, либо собственно индексом инфляции, вы раженным в разах, при более высоких темпах изменения цен. Так, ин декс инфляции 120% ( I p = 120%, или I p = 1,2) означает, что цены в среднем увеличились на 20%, или в 1,2 раза (это темп инфляции);

ин декс инфляции 360% ( I p = 360%, или I p = 3,6) означает, что цены в среднем увеличились на 260%, или в 3,6 раза (это темп инфляции).

Таким образом, аналитику следует запомнить два несложных правила, согласно которым при количественной характеристике ин фляции необходимо всегда указывать:

• выбранный индикатор — индекс или темп;

• период, к которому данный индекс (или темп) инфляции отно сится (обычно используется год, месяц или день).

Отдельные страны, где структура производства нестабильна или неразвита, могут сталкиваться с гиперинфляцией. Формализованной границы, разделяющей инфляцию от гиперинфляции, не существует;

что назвать гиперинфляционной средой — вопрос дискуссионный.

Гиперинфляция — это инфляция с очень высоким темпом роста цен в экономике. Единого критерия гиперинфляции не существует, тем не менее, три подхода к установлению критериальных значений гиперин фляционной среды получили наибольшую известность.

Первый подход, сформулированный в 1956 г. американским экономистом Ф. Кагеном, содержит наиболее жесткий формальный критерий гиперинфляции. Каген предложил считать началом гиперин фляции месяц, в котором цены впервые увеличились более чем на 50%, а концом — месяц в последующем, когда прирост цен опустился ниже этой критической отметки и не достигал ее больше, по крайней мере в течение двенадцати месяцев. Итак, суть критерия в следую щем — цены в среднем растут с темпом 50% в месяц. Ситуаций, под падающих под это определение гиперинфляции, в истории было немного.

Второй подход сложился исторически, ссылки на него можно видеть в различных источниках;

согласно ему гиперинфляция имеет место уже в том случае, если цены в среднем увеличились за год не менее чем в два раза. Это очень «мягкий» критерий, а потому отвеча ющих ему ситуаций гиперинфляции в истории было много.

Третий подход определен в Международных стандартах финан совой отчетности и представляет собой сочетание качественных и ко личественных критериев. Инфляции посвящены два стандарта «Ин формация, отражающая влияние изменения цен» (IAS 15) и «Финан совая отчетность в условиях гиперинфляции» (IAS 29). Именно в по следнем стандарте приведены пять критериев гиперинфляции:

1. для сохранения достигнутого уровня благосостояния основная часть населения стремится вкладывать свои средства в немо нетарные активы (т. е. активы, не подверженные влиянию инфляции) или в относительно стабильную иностранную валюту;

имеющаяся местная валюта немедленно инвестируется для сохранения покупа тельной способности;

2. монетарные активы оцениваются основной частью населе ния не в местной валюте, а в относительно стабильной иностранной валюте;

последняя используется и при объявлении цен на продукцию и потребительские товары;

3. продажа и покупка товаров в кредит осуществляется по ценам, компенсирующим потерю покупательной способности денег, даже если период, на который выдан кредит, относительно короток;

4. процентные ставки, заработная плата и цены тесно связа ны с индексом цен, т. е. индексируются на темп инфляции;

5. кумулятивный темп инфляции за трехлетний период при ближается к 100% или превышает эту величину.

Наиболее высокий уровень гиперинфляции, зарегистрирован ный в мировой экономике, имел место в Венгрии в период с августа 3,810 1945 г. по июль 1946 г., когда уровень цен за год вырос в раз, т. е. цены ежемесячно увеличивались в 198 раз. В России в период с 1922 по 1924 г. цены росли с ежемесячным темпом 57%.

Существуют две типовые задачи, с которыми нередко приходит ся сталкиваться на практике. Первая предполагает расчет индекса цен за период, состоящий из нескольких смежных подпериодов, при усло вии, что известны значения индексов за каждый из этих подпериодов.

Решение этой задачи основывается на свойстве рекуррентности ин фляционного процесса, суть которого в том, что изменяющиеся в от четном периоде цены как бы отталкиваются от цен, изменившихся в предшествующем периоде, т. е. срабатывает эффект мультиплициро вания. Так, значение индекса цен за некий период Т равен произведе нию индексов цен за подпериоды ( t k ):

n t I T=П I pk (17.4) p k= Вторая типовая задача предусматривает необходимость расчета индекса или темпа инфляции за период определенной продолжитель ности, например, за месяц, 45 дней, 13/4 года и т. д. при условии, что известно значение индекса за период другой продолжительности — большей или меньшей. Для решения этой задачи необходимо рассчи тать значение индекса за некий базисный подпериод, играющий роль своеобразного стандартного «кирпича», из которых складываются анализируемые периоды (чаще всего в качестве такого «кирпича» бе рется день), а далее перейти к расчету индекса за интересующий нас период с учетом эффекта мультипликации. Если известен индекс ин фляции за k дней, то значение индекса за п дней можно рассчитать по следующей формуле (17.5) k где I p — индекс цен за k дней.

Логика расчета очевидна и, по сути, основывается на формуле (17.6), составленной при условии равенства множителей: извлекая ко рень k-й степени, мы находим значение индекса за один день;

возводя в п-ю степень значение однодневного индекса, находим значение ин декса за п дней.

Если аналитику известен дневной темп изменения цен, то фор мула может быть представлена следующим образом:

(17.6) n где I p — значение индекса за п дней;

k d — однодневный темп изменения цен.

p Пример Темпы инфляции в ближайшие 5 лет прогнозируются по годам следующим образом: 14%, 12%, 8%, 7%, 5%. Каким образом изменят ся цены за пятилетие?

Решение Для решения воспользуемся формулой (17.6) I 5 = 1,14 -1,12 -1,08 • 1,07 • 1,05 = 1,55.

p Таким образом, за пятилетие цены возрастут в 1,55 раза, или на 55%. Пользуясь формулой (17.7), можно рассчитать различные сред ние значения индекса, например: среднегодовой за пятилетие, средне дневной за пятилетие, среднедневной за k-й год, и т. д. Найдем сред негодовой темп инфляции:

a = 1,55=1,0916, т. е. среднегодовой темп инфляции равен Ip 9,16%. Найдем среднедневной темп инфляции (исходим из предполо жения, что в году в среднем 365 дней):

d =5365 1,55=1825 1,55=1,00024, т. е. среднедневной темп ин Ip фляции равен 0,024%.

Найдем среднедневной темп инфляции во втором году анализи руемой пятилетки (заметим, что в данном случае мы будем пользо ваться про- гнозным значением темпа инфляции именно этого года):

d =365 1,12=1,00031, т. е. среднедневной темп инфляции равен Ip 0,031%.

Заметим, что значения среднедневных темпов инфляции разли чаются;

это и понятно, поскольку в первом случае находилась средняя за пятилетний период, во втором — за один год. Значение темпа ин фляции во втором случае больше, поскольку цены в анализируемом году росли более высокими темпами, чем в среднем за пятилетие.

Отношение к инфляции как к объективному экономическому процессу на протяжении многих лет было неоднозначным. Известный экономист Дж. Кейнс показал, что умеренная инфляция обладает огромным позитивным потенциалом, поскольку она обесценивает деньги, делает процесс их накопления бесцельным. Тем самым стиму лируется потребление, и инфляция превращается в важнейший фактор развития экономики. Напротив, отсутствие инфляции приводит к на коплению денег, их иммобилизации и при определенных условиях мо жет вызвать экономический кризис.

17.1.2. Проблемы управления финансами фирмы в инфляционной среде Инфляция значительно усложняет работу финансового мене джера, особенно когда темпы ее достаточно высоки. Поэтому управ ленческим решениям финансового характера в инфляционной среде характерна определенная специфика. Она задается прежде всего чет ким представлением менеджером основных процедур и инструментов его деятельности, которые в наибольшей степени подвержены влия нию инфляции, а также тех проблем, которые в связи с этим возни кают. Сформулируем их.

Усложнение планирования. Основные решения финансового характера, имеющие критическое значение для предприятия, носят чаще долгосрочный характер и связаны с выбором инвестиционных проектов. Как было показано ранее, такой выбор основывается чаще всего на расчете прогнозных величин чистого приведенного эффекта.

Качество расчета зависит от точности прогноза денежных поступле ний и величины задаваемого менеджером приемлемого уровня эффек тивности инвестиций. При расчетах необходимо руководствоваться двумя принципами: применять модифицированную ставку дисконти рования, содержащую поправку на прогнозируемый уровень инфля ции;

при прочих равных условиях отдавать предпочтение проектам с более коротким сроком реализации. Планируя свою деятельность в условиях инфляции целесообразно также придерживаться некоторых простых правил:

• нецелесообразно держать излишние денежные средства «в чул ке», на расчетном счете, выдавать займы и кредиты знакомым и контрагентам;

• свободные деньги необходимо вкладывать либо в недвижи мость, либо в дело, сулящее несомненные выгоды;

• по возможности необходимо жить в долг (безусловно, это долж но быть подкреплено экономическими расчетами, подтвержда ющими вашу будущую кредитоспособность).

Возрастающая потребность в дополнительных источниках финансирования. В условиях инфляции величина капитала, необхо димого для нормального функционирования деятельности предприя тия постоянно возрастает. Это обусловлено ростом цен на потребляе мое сырье, увеличением расходов по заработной плате и пр. Таким об разом, даже простое воспроизводство, т. е. поддержание неуменьшаю щейся величины экономического потенциала предприятия, требует дополнительных источников финансирования. Это относится прежде всего к перспективному финансовому планированию.

Что касается финансовых решений кратко- и среднесрочного ха рактера, то и здесь необходимо исходить прежде всего из принципа, что выбранное решение должно, по крайней мере, не уменьшать эко номического потенциала предприятия. Можно привести такой при мер. Допустим, что предприниматель владеет суммой в 100 тыс. руб., а цены увеличиваются в год в среднем на 15%. Это означает, что уже в следующем году, если предприниматель будет хранить деньги «в чулке», их покупательная способность уменьшится и составит в теку щих ценах 87 тыс. руб.

Рассмотрим чуть более сложный пример.

Пример Некоторое предприятие вложило в дело 2,5 млн долл. и получи ло в конце года прибыль в размере 0,5 млн долл. Цены за год повыси лись в среднем на 15%, причем снижения темпа инфляции не ожида ется. Возникает вопрос: всю ли прибыль предприятие может изъять из оборота и пустить на социальные нужды (например, на выплату до полнительного вознаграждения) ?

Решение Если бы цены остались неизменными и предприятие не плани ровало расширения своей деятельности, ответ был бы утвердитель ным. Но поскольку цены выросли, предприятию необходимо уве личить размер оборотных средств. Это означает, что только часть при были может быть изъята из оборота, а оставшаяся должна быть направлена на пополнение собственных оборотных средств. Если предположить, что потребность в оборотных средствах была 1,2 млн долл., то для сохранения своей покупательной способности в следую щем году предприятию нужно будет иметь уже 1,38 млн долл.

(1,2 • 1,15). Следовательно, свободный остаток прибыли составляет не 0,5 млн долл., а всего лишь 0,12 млн долл.

Аналитические расчеты подобного типа могут делаться как на основе общего индекса цен, так и на основе индивидуальных или от раслевых индексов. К сожалению, достоверной статистики подобных индексов в более или менее оперативном режиме в России нет. Поэто му основным реальным инструментом планирования являются экс пертные оценки индексов цен, полученные каким-либо из известных методов оценивания (предпочтительнее методы групповой эксперт ной оценки), например методом Дельфи. Информационным обеспече нием экспертных оценок могут служить инвентаризационные описи, на основе которых можно рассчитать динамику и индексы цен по ис пользуемой на предприятии номенклатуре сырья, материалов, това ров. Каждый эксперт, получив исходные данные, делает свой прогноз индивидуальных индексов цен. Далее эксперты в ходе общей дискус сии, выдвигая аргументы «за» и «против», приходят к общему реше нию. Более точное описание приведенных процедур и аппарат стати стической обработки полученных результатов приводятся в литерату ре по методам экспертных оценок.

Пример Рассмотрим стандартную технику расчета потребности в обо ротных средствах на примере предприятия, номенклатура сырья кото рого насчитывает три позиции. Исходные данные и результаты расче та приведены в нижеследующей таблице.

Планирование потребности в оборотных средствах Вид сырья Планируемая Цена базис- Прогнозируе- Потребность в ресурсах потребность ная (долл.) мое изменение в базисных це- в прогнозируемых це (тыс. ед.) цены, % нах, тыс. долл. нах, тыс. долл.

А 50 2,5 +6,0 125,0 132, В 102 1,4 -5,0 142,8 135, С 35 8,5 + 10,0 297,5 327, Всего - - +5,3 565,3 595, Комментарий к расчетам 1. Потребность в оборотных средствах в прогнозируемых це нах (ценах возмещения) рассчитывается следующим образом:

Сырье А: 50 • 2,5 • 1,06 - 132,5 тыс. долл.

2. Индекс цен по всей номенклатуре сырья рассчитывается так:

IР = 595,41 : 565,3 • 100% = 105,3%.

3. Приведенные расчеты показывают, что в условиях роста цен на сырье, потребляемое предприятием, потребность в оборотных средствах увеличится на 30,11 тыс. долл. Таким образом, для того что бы не снизить свой экономический потенциал, предприятие должно изыскать дополнительные источники финансирования за счет соб ственных или привлеченных средств. Возможности для этого могут быть разными, в частности, при распределении прибыли целесообраз но ориентироваться не на средние цены и расходы отчетного периода, а на текущие и прогнозируемые цены с тем, чтобы не снижать эконо мический потенциал предприятия. Для этого, например, можно сфор мировать за счет прибыли специальный фондовый счет.

Увеличение процентов по кредитам и займам. В условиях ин фляции инвесторы, пытаясь обезопасить свой капитал, предоставляют его на условиях повышенного процента, называемого текущим и со держащего поправку на инфляцию. Таким образом, фактически возни кает две ставки: номинальная ставка гп (с надбавкой на темп инфля ции) и реальная гг (без надбавки на темп инфляции). В наиболее про стом и наглядном представлении связь ставок с темпом инфляции (г,) выражается следующим уравнением r n =r r+r i (17.9) Поскольку при заключении финансовых договоров использует ся номинальная ставка, видно, что в условиях инфляции стоимость привлекаемого источника финансирования возрастает, что необходи мо учитывать финансовому менеджеру при планировании источников средств и расходов, связанных с их обслуживанием.

Снижение роли источников долгосрочного заемного финансиро вания. В условиях инфляции любые финансовые решения долгосроч ного характера принимаются с очень большой осторожностью. Это касается как проектов финансирования, так и проектов инвестирова ния: кредиторы неохотно предоставляют долгосрочные кредиты (либо обременяют их слишком высокой ставкой), заемщики неохотно согла шаются на привлечение дорогого долгосрочного кредита. Иными сло вами, рынок долгосрочных заемных средств существенно «съеживает ся». Рассмотрим одно из очевидных проявлений подобного явления.

Как известно, в рыночной экономике облигации являются од ним из основных источников финансирования хозяйственной деятель ности. В условиях инфляции инвесторы (потенциальные облигационе ры), во-первых, отдают предпочтение краткосрочному кредитованию и, во-вторых, требуют повышенного процента на свой капитал в слу чае его долгосрочного инвестирования. Обычные облигационные зай мы становятся не востребованными;

более привлекательными являют ся облигации с плавающей процентной ставкой, привязанной к уров ню инфляции.

Такая политика особенно популярна в странах с постоянно вы соким уровнем инфляции, например в латиноамериканских странах. В России подобные финансовые инструменты еще не получили распро странения;

их заменяют долгосрочные кредиты и займы. Естественно, что в условиях инфляции возможности получения подобных кредитов на приемлемых условиях весьма ограничены. Таким образом, основ ным источником финансирования деятельности фирмы становятся собственные средства.

Необходимость диверсификации собственного инвестиционного портфеля. Приобретение ценных бумаг являются одним из не самых последних по важности направлений финансово-хозяйственной дея тельности любого предприятия. Являясь эквивалентом денежных средств, высоколиквидные ценные бумаги используются для достиже ния трех основных целей:

• обеспечение необходимой ликвидности предприятия;

• как источник средств для реализации непланировавшегося, т. е.

случайного, выгодного инвестиционного проекта;

• как источник доходов. В условиях инфляции возрастает риск банкротства компании, ценные бумаги которой приобретены.

Поэтому комплектованию инвестиционного портфеля должно быть уделено особо пристальное внимание.

Здесь хороши две житейские мудрости: не храните яйца в одной корзине (необходим достаточный уровень диверсификации);

не обо льщайтесь в отношении ценных бумаг с аномально высоким уровнем обещаемого дохода.

Умение работы с финансовой отчетностью потенциального контрагента. Очевидно, что инфляция существенно искажает финан совую отчетность, причем это искажение может быть как в сторону преуменьшения экономического потенциала предприятия, его финан совых возможностей, так и в сторону преувеличения. Последнее осо бенно опасно. В отчетности может быть показана инфляционная сверхприбыль, но если предприятие планирует свою деятельность, основываясь на такой прибыли, в дальнейшем могут быть финансовые трудности. Вполне естественным является требование, что любой сделке должно предшествовать тщательное ознакомление с финансо вой отчетностью возможного контрагента. Нередки случаи, когда, поддавшись обаянию звучных терминов «корпорация», «президент» и пр., предприниматели заключали контракты с заведомо неплатеже способными контрагентами. В условиях инфляции эта опасность многократно возрастает. Поэтому финансовый менеджер, как никто другой, должен знать структуру отчета и отчетности, предъявляемые к ним требования, уметь работать с ними.

17.1.3. Управление активами в условиях инфляции: оценка и представление В известном смысле определяющая роль в балансе фирмы при надлежит активам — они характеризуют генерирующие возможности фирмы, дают общее представление о фирме как потенциальном источ нике прибыли и потому являются объектом первостепенного внима ния со стороны инвесторов и контрагентов. Информационная картин ка об активах фирмы, представленная в ее балансе, никогда не может в равной степени удовлетворить интересы абсолютно всех пользова телей, при этом в силу специфики ведения учета эта картинка всегда имеет определенную степень искаженности, усиливающуюся в перио ды значимой инфляции. В меньшей степени сказанное относится к обязательствам. Для понимания сути этой искаженности и действий по ее нивелированию в ходе принятия решений финансового харак тера существенным является подразделение активов и обязательств на монетарные и немонетарные.

Монетарные активы — это активы, имеющие фиксированную денежную ценность, не зависящую от изменения цен и способную ме няться лишь в результате индексации. К ним относятся денежные средства (наличные, в кассе и на расчетном счете), отдельные виды облигаций, предоставленные кредиты, неиндексированная деби торская задолженность и др. Отнесение того или иного актива к моне тарным иногда может быть условным, субъективным. Для примера упомянем об облигации с фиксированной ценой погашения, в каче стве которой может выступать нарицательная стоимость или выкуп ная цена. Если фирма планирует держать эту облигацию до момента погашения, то облигация трактуется как монетарный актив;

если об лигация рассматривается как текущий ликвидный актив, от которого фирма может в любой момент избавиться, то она трактуется как немо нетарный актив.

Понятно, что немонетарные активы можно определить как акти вы, не являющиеся монетарными. К ним относятся основные сред ства, нематериальные активы, акции, отдельные виды облигаций, запасы сырья и материалов и др. Монетарные обязательства — это обязательства, разрешение которых не требует поправки на индекс цен. Это прежде всего кредиторская задолженность, не обремененная условиями в отношении изменения цен. Обычно эти обязательства со ставляют основу краткосрочных пассивов. Немонетарные обязатель ства — это обязательства, не относящиеся к монетарным. Сюда отно сятся обязательства, погашение которых осуществляется не в виде выплаты денежных средств, но путем предоставления некоторых услуг, и обязательства, в отношении которых предусмотрена поправка на индекс цен.

Очевидно, что инфляция по-разному влияет на эти объекты. Мо нетарные активы обесцениваются, в результате чего предприятие име ет косвенные потери;

напротив, разумный рост кредиторской задол женности приводит к косвенным доходам. Что касается основных средств и товарно-материальных ценностей, то в условиях инфляции налицо противоречие между постоянным ростом их реальной рыноч ной стоимости и отражением их в учете по неизменным ценам. Это может иметь негативные последствия как в оперативном плане (например, ухудшение условий для получения заемных средств), так и в перспективном (использование учетных цен в процессе приватиза ции может привести к разграблению государственной собственности;

использование прибыли без учета инфляции может привести к сниже нию экономического потенциала предприятия и даже к его банкрот ству).

Таким образом, учет по себестоимости в условиях инфляции имеет три негативных момента: искаженность балансовых оценок ста тей, временная несопоставимость отчетности, отсутствие правильных ориентиров в управлении собственным капиталом и текущей прибы лью. Поэтому в практике бухгалтерского учета разработаны различ ные методики учета влияния инфляции. Они имеют двоякое предна значение: 1) обоснование техники оценки, учета и отражения в отчет ности объектов с приемлемым уровнем достоверности с позиции теку щих цен;

2) расчет экономически обоснованной величины прибыли, свободной от искажающего влияния инфляции.

Управление оценкой вложений в основные средства. Эти сред ства в наибольшей степени подвержены влиянию инфляции. Негатив ные последствия при этом имеют двоякий характер: во-первых, иска жается оценка основных средств;

во-вторых, соответствующие исто рической стоимости небольшие амортизационные отчисления приво дя! к появлению инфляционной прибыли, необоснованному росту на логовых платежей и эрозии собственного капитала.

Известны два метода противодействия негативному влиянию инфляции: периодическая переоценка активов;

инициирование актив ной реновационной политики за счет внедрения механизма ускорен ной амортизации. Первый метод применяется в условиях достаточно высокой инфляции, а суть его в следующем: стоимость основных средств повышается в соответствии с текущими ценами, фонд переоценки отражается в добавочном капитале, амортизационные от числения увеличиваются, что препятствует появлению инфляционной прибыли. Второй метод применяется в условиях невысокой инфля ции, а суть его в следующем. Распределение амортизационных отчис лений делается неравномерным, а скошенным (сумма отчислений убывает с течением лет, т. е. в первые годы списывается относительно большая часть стоимости актива);

это приводит к появлению у фирмы бесплатного налогового кредита, предоставляемого государством.

Данный кредит может быть использован в том числе и в реновацион ных целях, что в известном смысле приводит к возобновлению этого кредита — фирма становится заинтересованной в возможно быстром обновлении долговременных активов.

Управление оценкой вложений в производственные запасы.

Отечественными и международными стандартами предусмотрены различные методы списания вложений в сырье и материалы на себе стоимость производимой продукции. Для массового производства основными являются три метода:

• метод ФИФО (First-In, First-Out, FIFO, «первый на приход, пер вый на списание»), согласно которому запасы на производство должны списываться по мере их поступления, а потому выход ные запасы будут оценены по ценам последних купленных пар тий;

• метод ЛИФО (Last-In, First-Out, LIFO, «последний на приход, первый на списание»), согласно которому запасы на произ водство должны списываться в порядке, обратном их поступле нию, а потому выходные запасы будут оценены по ценам пер вых купленных партий;

• метод средних цен, когда списание осуществляется по рассчи танным средним ценам.

Применение того или иного метода сказывается на величине прибыли и сумме выходного запаса, отражаемого в активе баланса. В условиях инфляции рекомендуется метод ЛИФО.

Управление дебиторской задолженностью в условиях инфляции.

Дебиторская задолженность представляет собой по сути иммобилиза цию, т. е. отвлечение из хозяйственного оборота, собственных оборот ных средств предприятия. Естественно, что этот процесс сопровожда ется косвенными потерями в доходах предприятия, относительная значимость которых тем существеннее, чем выше темп инфляции.

Экономический смысл данных потерь очевиден и выражается в трех аспектах:

• омертвленные в расчетах средства означают упущенный доход от их неиспользования;

• денежные средства возвращаются должниками в обесцененных денежных единицах;

• дебиторская задолженность представляет собой один из видов активов предприятия, для финансирования которого нужен со ответствующий источник, т. е. возникают затраты на его под держание.

Поэтому в рыночной экономике является обычной практика по ощрения ускоренной оплаты задолженности за проданную (куплен ную) продукцию (см. главу 15.4), а также введение системы штраф ных санкций по просроченным платежам.

Управление денежными средствами. Денежные средства в из вестном смысле не отличаются от запаса сырья и материалов, а пото му их неоправданно большая величина приводит к очевидным пря мым и косвенным потерям. Поэтому рекомендуется всю сумму денеж ных средств разбить на три составные части: денежные средства в ло кальной валюте;

в твердой валюте;

денежные средства, конвертиро ванные в высоколиквидные надежные рыночные эквиваленты (цен ные бумаги). Объем каждой из приведенных составляющих определя ется экспертным путем и в соответствии с более или менее рисковой политикой управления оборотными средствами.

17.1.4. Прибыль и инфляция Исчисление прибыли по итогам отчетного периода — весьма от ветственная и довольно сложная процедура. Любое предприятие стоит перед дилеммой: с одной стороны, хочется продемонстрировать высо кую прибыль и тем самым усилить инвестиционную и контрагент скую привлекательность фирмы, с другой стороны, не хочется пла тить большой налог на прибыль. В условиях инфляции проблема, естественно, усугубляется — инфляционные процессы не должны вы звать эрозии капитала собственников. Поэтому в практике учета раз работаны две ключевые методики расчета прибыли в инфляционной среде: методика ССАУ предусматривающая переоценку объектов бух галтерского учета в текущую стоимость (current cost accounting, CCA), и методика GPL, предусматривающая оценку объектов бухгалтерско го учета в денежных единицах одинаковой покупательной способно сти (general price level accounting, GPL). В основе первой методики — концепция физической природы капитала;

в основе второй — концеп ция финансовой природы капитала.

Согласно концепции поддержания физической природы капитала (concept of physical capital maintenance) прибыль может быть признана лишь в том случае, если генерирующие возможности фирмы за отчетный период не уменьшились. Реализация этой концеп ции осуществляется путем пересчета активов фирмы исходя из инди видуальных индексов цен по отдельным видам активов. Согласно кон цепции поддержания финансовой природы капитала (concept of finan cial capital maintenance) прибыль может быть признана лишь в том случае, если покупательная способность капитала собственников за отчетный период не уменьшились. Реализация этой концепции осуще ствляется путем пересчета активов фирмы исходя из общего индекса цен, как раз и описывающего изменение покупательной способности денежной единицы. Приведем несложный иллюстративный пример.

Пример Предположим, что рыночная капитализация по данным на нача ло и конец отчетного года соответственно равна (в тыс. долл.):

Mvb = 200, MVe = 260. Таким образом, прибыль за период составила 60 тыс. долл. Однако за отчетный период темп инфляции составил 12%, т. е. значение индекса инфляции равно I p = 1,12. Фирма имеет определенный состав активов, цены на которые за год изменились с разным темпом — в зависимости от вида актива имел место рост от до 22%. С помощью средневзвешенной арифметической (веса — доли стоимости активов в общей их сумме) несложно рассчитать среднее значение индекса роста цен для данного состава активов;

предполо a жим он равен I p = 1,19. Далее действия менеджера (аналитика) та ковы. Если в фирме придерживаются концепции поддержания финан совой природы капитала, то величина начального капитала должна быть скорректирована на индекс цен:

MV fc =MV b • I p=200 •1,12=224 тыс. долл.

b Сумма в 224 тыс. долл. как раз и означает величину капитала собственников в условиях предпосылки о неуменьшении его покупа тельной способности за отчетный год. Таким образом, прибыль за этот год следует признать в размере 36 тыс. долл..

Если в фирме придерживаются концепции поддержания физиче ской природы капитала, то величина начального капитала должна быть скорректирована на индекс изменения цен на активы фирмы:

MV pc=MV b • Ia =200 •1,19=238 тыс. долл.

b p Сумма в 238 тыс. долл. означает величину капитала собственни ков в условиях предпосылки о неуменьшении генерирующих возмож ностей фирмы за отчетный год. Таким образом, прибыль за этот год следует признать в размере 22 тыс. долл. (260 - 238). Заметим, что воз можен и иной вариант пересчета, когда во внимание принимается вся сумма активов фирмы.

Глава 17.2. Финансовые аспекты изменения организационно-правовой формы В любой стране бизнес выстраивается в виде разнообразных ор гани- зационно-правовых форм. Будучи созданной, фирма начинает функционировать в некотором рутинном, повторяющемся режиме. В этом случае применимы различные стандартные методы управления финансами. Вместе с тем не исключена ситуация, когда добровольно или вынужденно фирма меняет свою организационно-правовую фор му. Наиболее типовыми являются следующие ситуации: преобразова ние закрытого акционерного общества в открытое, выход открытого общества со своими ценными бумагами на фондовую биржу, слияния, поглощения, дробления. Каждая из этих ситуаций обязательно затра гивает финансовую сторону деятельности фирмы в плане изменения:

интересов фактических и потенциальных собственников, (отношения инвесторов и контрагентов к новому образованию, принципов веде ния хозяйственной и финансовой деятельности.

Любое из упомянутых преобразований более или менее затрат но, при этом уровень затрат существенно варьируется. Кроме того, не которые преобразования возможны лишь на определенном этапе раз вития фирмы, в том числе и р плане ее финансовой состоятельности.

Прежде всего имеется в виду выход компании на рынок со своими ценными бумагами.

Подобные процедуры весьма обыденны для развитой рыночной бизнес-среды, они, как правило, не проходят абсолютно безболезнен но для всех участников, а потому теория и методические рекоменда ции по их осуществлению достаточно хорошо проработаны. Так, в рамках чистой теории слияний обобщены мотивы слияний (усиление рыночной власти, получение эффекта от масштаба, сокращение расхо дов на сбыт продукции, диверсификация деятельности, повышение надежности каналов поставки и сбыта и др.), разработаны методы преодоления противоречий между участниками операции, структури рованы формы и техника слияний и др.

Смена организационно-правовой формы может осуществляться целенаправленно, т. е. быть желаемой, но может носить и нежелатель ный характер;

последнее касается прежде всего слияний и поглоще ний. Если слияние носит дружественный характер, т. е. осуществляет ся с обоюдного согласия собственников и органов руководства объединяющихся компаний, то финансовые расходы и последствия операции носят в известном смысле предопределенный характер, т. е.

зависят от требований соответствующих регулятивов и необходимых процедур.

Иная картина складывается в случае недружественного (или враждебного) слияния или поглощения. Подобное может иметь место в том случае, если собственники и руководство целевой фирмы (т. е.

фирмы, которая намечена к поглощению) по каким-либо причинам не желают терять самостоятельность. В этом случае возникают дополни тельные финансовые расходы, которые могут затронуть обе фирмы, участвующие в объединительном процессе. Дело в том, что любое столь серьезное изменение в жизни фирмы в подавляющем большинстве случаев предполагает существенные изменения в орг структуре управления поглощаемой фирмы, корректировку видов и направлений деятельности, смену приоритетов в развитии. Не исклю чается масштабное сокращение работников, включая топ-менеджеров.

Поэтому целевая фирма, стараясь избежать враждебного поглощения, может существенно осложнить ситуацию;

известны и основные мето ды, используемые в этом случае. В частности, к ним относятся: метод «отравленной пилюликогда целевая фирма тем или иным способом становится собственником нежелательных активов, снижающих ее привлекательность как объекта поглощения, метод «отпугивания акулсводящийся к внесению в устав целевой фирмы различных обре менительных условий, вступающих в действие в результате недруже ственного поглощения (например, схем вознаграждения работников, их пенсионных планов и др.), метод «золотых парашютовпредполага ющий включение в трудовые договоры с топ-менеджерами оговорки о разовых крупных вознаграждениях в случае поглощения фирмы, и др.

Финансовые аспекты описанных операций, безусловно, играют если не решающую, то весьма существенную роль. Они как собствен но сопровождают операцию (финансовые расходы), так и выступают в роли стимулирующих или, напротив, дестимулирующих факторов. В российской бизнес-среде рассмотренные операции пока не получили значимого распространения;

что касается освещения данной пробле мы в литературе, то на отечественном книжном рынке уже появились не только переводные работы, но и отдельные разработки описатель но-ме- тодического характера в исполнении российских авторов.

Глава 17.3. Аналитическая оценка возможных финансовых затруднений Современная экономическая наука имеет в своем арсенале большое количество разнообразных приемов и методов прогнозирова ния финансовых показателей, в том числе в плане оценки возможного банкротства. В теории и практике известны два основных подхода к прогнозированию финансового состояния с позиции возможного банкротства предприятия: расчет индекса кредитоспособности;

ис пользование системы формализованных и неформализованных крите риев.

Расчет индекса кредитоспособности. Соответствующая мето дика, кстати, одна из наиболее известных в финансовой аналитике, предложена в середине 1960-х гг. известным западным экономистом Э. Альтманом и сводится к использованию следующей модели:

(17.10) Z=3,3k 1 +1,0k 2+0,6k3 +1,4k 4+1,2k k1, k2, k3, k4, k где показатели рассчитываются по следующим алгоритмам:

Прибыль до высчета процентов и налогов k1= Всего активов Выручка от продаж k 2= Всего активов Собственный капитал (рыночная оценка) k 3= Заемный капитал (учетная оценка) Накопленная реинвестированная прибыль k4 = Всего активов Чистый оборотный актив k 5= Всего активов Критическое значение индекса Z рассчитывалось Альтманом по данным статистической выборки и составило 2,675. С этой величиной сопоставляется расчетное значение индекса кредитоспособности для конкретного предприятия. Это позволяет провести границу между предприятиями и высказать суждение о возможном в обозримом бу дущем (2—3 года) банкротстве одних (Z 2,675) и достаточно устой чивом финансовом положении других (Z 2,675). Безусловно, воз можны отклонения от приведенного критериального значения, поэто му Альтман выделил интервал (1,81—2,99), названный им «зоной неопределенности», попадание за границы которого, с его точки зре ния, с очень высокой вероятностью позволяет делать следующие су ждения в отношении оцениваемой компании: если Z 1,81, то компа ния с очевидностью может быть отнесена к потенциальным банкро там, если Z 2,99, то суждение прямо противоположно.

Заметим, что непосредственное применение индекса в каждом конкретном случае если и возможно, то с весьма существенными ого ворками. Подход Альтмана ценен методикой вывода индекса, а не собственно набором факторов, его формирующих;

в зависимости от конкретных условий этот набор может меняться.

Использование системы формализованных и неформализо ванных критериев. Расчет индекса кредитоспособности в наиболее законченном виде возможен лишь для компаний, котирующих свои акции на фондовых биржах. Доля таких компаний в любой стране от носительно невелика — обычно не более 0,5%. Кроме того, ориента ция на какой-то один критерий, даже весьма привлекательный с пози ции теории, на практике не всегда оправданна. Поэтому многие круп ные аудиторские фирмы и другие компании, занимающиеся аналити ческими обзорами, прогнозированием и консультированием, исполь зуют для своих аналитических оценок системы критериев. Безуслов но, в этом есть и свои минусы — гораздо легче принять решение в условиях однокритериальной, чем в условиях многокритериальной за дачи. Вместе с тем любое прогнозное решение подобного рода неза висимо от числа критериев является субъективным, а рассчитанные значения критериев носят скорее характер информации к размышле нию, нежели побудительных стимулов для принятия немедленных ре шений волевого характера. Система оценочных показателей может со стоять из двух групп индикаторов.

К первой группе относятся критерии и показатели, неблагопри ятные текущие значения которых или складывающаяся динамика из менения свидетельствуют о возможных в обозримом будущем значи тельных финансовых затруднениях, в том числе и банкротстве. К ним относятся: повторяющиеся существенные потери в основной произ водственной деятельности;

превышение некоторого критического уровня просроченной кредиторской задолженности;

чрезмерное ис пользование краткосрочных заемных средств в качестве источников финансирования долгосрочных вложений;

устойчиво низкие значения коэффициентов ликвидности;

хроническая нехватка оборотных средств;

устойчиво увеличивающаяся до опасных пределов доля заем ных средств в общей сумме источников средств;

неправильная реин вестиционная политика;

превышение размеров заемных средств над установленными лимитами;

хроническое невыполнение обязательств перед инвесторами, кредиторами и акционерами (в отношении своевременности возврата ссуд, выплаты процентов и дивидендов);

высокий удельный вес просроченной дебиторской задолженности;

на личие сверхнормативных и залежалых товаров и производственных запасов;

ухудшение отношений с учреждениями банковской системы;

использование (вынужденное) новых источников финансовых ресур сов на относительно невыгодных условиях;

применение в произ водственном процессе оборудования с истекшими сроками эксплуата ции;

потенциальные потери долгосрочных контрактов;

неблагоприят ные изменения в портфеле заказов.

Во вторую группу входят критерии и показатели, неблагоприят ные значения которых не дают основания рассматривать текущее фи нансовое состояние как критическое;

вместе с тем они указывают, что при определенных условиях, обстоятельствах или непринятии дей ственных мер ситуация может резко ухудшиться. К ним относятся:

потеря ключевых сотрудников аппарата управления;

вынужденные остановки, а также нарушения ритмичности производственно-техно логического процесса;

недостаточная диверсификация деятельности предприятия, т. е. чрезмерная зависимость финансовых результатов деятельности предприятия от какого-то одного конкретного проекта, типа оборудования, вида активов и др.;

излишняя ставка на возмож ную и прогнозируемую успешность и прибыльность нового проекта;

участие предприятия в судебных разбирательствах с непредсказуе мым исходом;

потеря ключевых контрагентов;

недооценка необходи мости постоянного технического и технологического обновления предприятия;

неэффективные долгосрочные соглашения;

политиче ский риск, связанный с предприятием в целом или его ключевых подразделений.

Не все из рассмотренных критериев могут быть рассчитаны не посредственно по данным бухгалтерской отчетности, нужна дополни тельная информация. Что касается критических значений этих крите риев, то они должны быть детализированы по отраслям и подотрас лям, а их разработка может быть выполнена после накопления опреде ленных статистических данных.

Отечественный опыт. В развитие положений новой редакции Федерального закона «О несостоятельности (банкротстве)» Прави тельством РФ было выпущено постановление от 25 июня 2003 г.

№ 367 «Об утверждении правил проведения арбитражным управляю щим финансового анализа». В числе целей проведения подобного ана лиза в постановлении указано следующее: «...подготовка предложения о возможности (невозможности) восстановления платежеспособности должника и обоснования целесообразности введения в отношении должника соответствующей процедуры банкротства». В содержатель нрм плане количественная часть методики сводится к рекомендации о расчете совокупности показателей, которая, как предполагается, дает определенное представление о финансовом состоянии неплатеже способного предприятия (табл. 17.1).

Таблица 17.1. Система показателей для оценки финансового состояния неплатежеспособного предприятия Наименование Формула расчета Интерпретация I. Коэффициенты, характеризующие платежеспособность должника Показывает, какая часть краткосроч MA Коэффициент абсолютной ных обязательств может быть погаше CL ликвидности на немедленно Характеризует обеспеченность оборот CA Коэффициент текущей лик- ными средствами для ведения хозяй CL видности ственной деятельности и своевремен ного погашения обязательств Показатель обеспеченности LTA+CA Характеризует величину активов, при обязательств должника его LTL+CL ходящихся на единицу долга активами Определяет текущую платежеспособ Степень платежеспособно- ность, объемы краткосрочных заемных CL сти по текущим обязатель- средств и период возможного погаше Sm ствам ния текущей задолженности за счет выручки II. Коэффициенты, характеризующие финансовую устойчивость должника Показывает долю активов, которые E Коэффициент автономии обеспечиваются собственными сред A (финансовой независимости) ствами Определяет степень обеспеченности Коэффициент обеспеченно WC собственными оборотными средства сти собственными оборот CA ми, необходимыми для финансовой ными средствами устойчивости Доля просроченной креди- Характеризует наличие просроченной Lexp торской задолженности в кредиторской задолженности и ее L пассивах удельный вес в совокупных пассивах Характеризует наличие дебиторской Показатель отношения деби AR +PA задолженности и потенциальных обо торской задолженности к со A ротных активов и их удельный вес в вокупным активам совокупных активах III.


Коэффициенты, характеризующие деловую активность должника Pn Характеризует степень эффективности Рентабельность активов использования имущества A Pn Характеризует уровень доходности хо Норма чистой прибыли зяйственной деятельности S Примечание: МЛ - наиболее ликвидные активы (денежные сред ства и краткосрочные финансовые вложения);

CL - краткосроч ные обязательства;

СЛ - ликвидные активы (оборотные средства);

LTA - скорректированные внеоборотные активы;

LTL - долго срочные обязательства;

Sm - среднемесячная выручка;

Е - соб ственные средства (капитал собственников);

А - совокупные ак тивы;

WC - собственные оборотные средства;

Lexp - просроченная кредиторская задолженность;

L - совокупные пассивы;

AR - деби торская задолженность;

РА - потенциальные активы к возврату, т.

е. дебиторская задолженность, списанная в убыток, и выданные гарантии и поручительства;

Рn - чистая прибыль (убыток);

S - вы ручка нетто.

Показатели в табл. 17.1 и их экономическая интерпретация приведены в строгом соответствии с упомянутым постановлением (предлагаем читателю самостоятельно оценить аналитические воз можности приведенной системы коэффициентов и выявить спорные и неоднозначно трактуемые моменты). В методике не приводятся ана литические ориентиры (нормативы) для коэффициентов;

вероятно, предполагается, что суждение о возможности восстановления плате жеспособности должно формулироваться на основе профессионально го мнения управляющего.

Глава 17.4. Международные аспекты финансового менеджмента При достижении определенных параметров по объемам произ водства любая компания стремится выйти на международную арену.

Несложно сформулировать, как минимум, три причины подобных действий:

• генерирование дополнительной прибыли за счет расширения рынков сбыта продукции;

• привлечение дополнительных источников финансирования;

• расширение инвестиционных возможностей.

Успешность международных связей в сфере бизнеса в области финансирования, инвестирования и производственно-коммерческих связей в значительной степени предопределяется уровнем доверия взаимодействующих сторон. Информационный аспект этих связей иг рает исключительно важную роль. Потенциальная реализуемость кон тактов с иностранными партнерами, инвесторами, институтами в зна чительной степени зависит от статус-кво и возможностей контраген тов, информационно подтвержденных и заслуживающих доверия. Эта проблема,находит отражение, в частности, в возможности адекватно го восприятия информационной картинки о фирме, представленной ее публичной отчетностью.

В последние годы бухгалтеры и финансовые менеджеры многих отечественных предприятий столкнулись с необходимостью не только понимать отчетность западного контрагента, но и составлять свою от четность в форматах, доступных для понимания на Западе. Очевидно, что проблема обеспечения понятности публичной отчетности, ее про зрачности (говоря профессиональным языком — транспарентности) не является уникальной, свойственной только лишь России — в той или иной степени с ней сталкивается любая национальная компания, пытающаяся распространить свою активность за пределы страны. По скольку отчетность есть продукт бухгалтерского учета, стали гово рить о необходимости гармонизации и стандартизации учета и отчет ности. Эта проблема с той или иной степенью интенсивности обсу ждается в финансовом и бухгалтерском сообществах уже несколько десятилетий — по сути, на протяжении всего XX в. постоянно пред принимались вялотекущие попытки найти ее решение. Один из спосо бов решения — МСФО — по большому счету так и не увенчался успехом, поскольку эти стандарты не были одобрены всеми ведущими фондовыми биржами (понятно, почему речь идет о биржах — именно там фирмы пытаются найти дополнительные источники финансирова ния).

Информационная индустрия в последние десятилетия развива ется исключительно высокими темпами благодаря прежде всего со вершенствованию технической базы и программных средств комму никации. Все крупные информационно-аналитические агентства име ют компьютерные файлы, специализированные по отраслям, видам деятельности, типам инвесторов, периодичности и т. п. Общее число информационных источников в мире насчитывает сотни наименова ний. Большинство таких источников достаточно хорошо структуриро ваны, однако их основное предназначение — дать наиболее общие сведения или важнейшие индикаторы исходя из целевой функции ин формационного файла;

иными словами, эти источники — часть стати стической информации, характерной чертой которой является массо вость. В этом смысле совершенно иную природу и предназначение имеет такой информационный источник, как отчетность компании. Он более специфицирован как с позиции его структуры и содержания, так и с позиции его потенциальных пользователей. Именно он дает наибо лее полную информацию о конкретной компании, с ним и приходится прежде всего работать финансовому менеджеру особенно при органи зации новых контактов;

речь идет как о работе с отчетностью потен циальных зарубежных клиентов, так и о подготовке собственной от четности в формате и информационной насыщенности, удовлетворяю щей потребностям иностранных инвесторов и контрагентов. Годовой публичный отчет — это визитная карточка фирмы, а потому непре ложное правило для грамотного бизнесмена таково: установлению формализованных контактов с фирмой — потенциальным контр агентом должна в обязательном порядке предшествовать проце дура детального ознакомления с ее публичной отчетностью.

В любой стране подготовка отчетности в той или иной степени регулируется государством и (или) профессиональными обществен ными организациями. Интернационализация рынков, с одной сторо ны, и наличие множества страновых особенностей ведения учета, с другой стороны, привели к необходимости разработки некоего меха низма согласования правил представления публичной отчетности фирм. Это касается прежде всего транснациональных корпораций, а также крупнейших национальных фирм, пытающихся выйти на меж дународные рынки продукции и факторов производства. К сожале нию, единства в международном сообществе бухгалтеров, финанси стов и бизнесменов нет, а потому отсутствует и какой-либо универ сальный подход к составлению и представлению отчетности. В частности, американские биржи весьма привлекательны для иностран ных компаний, а потому последние вынуждены следовать правилам игры в плане отчетности, задаваемым этими биржами, которые, впол не естественно, требуют представления отчетности в соответствии с американским ГААП. Также вполне объяснимо, что Европейское со общество в большей степени симпатизирует деятельности Междуна родной федерации бухгалтеров и Совета по международным стандар там финансовой отчетности, инициировавшим проект конвергенции систем и моделей бухгалтерского учета, конечной целью которого яв ляется нивелирование расхождений между двумя глобальными систе мами — МСФО и американский ГААП — и разработка унифициро ванного набора стандартов, приемлемого для всех фондовых бирж и национальных регуляторов бухгалтерского учета и рынков капитала.

Как бы то ни было, но реальность такова, что до тех пор, пока проект конвергенции не будет реализован в полной мере, националь ным компаниям (неамериканским) приходится делать выбор между МСФО и американским ГААП (в России все крупные компании, име ющие ка- кое-либо касательство к международной деятельности, по этому вопросу разделились примерно на две равные части).

В мировой практике уже разработаны рекомендации в отноше нии проблемы представления отчетности иностранным заинтересо ванным лицам;

в частности, предлагается придерживаться одного из следующих вариантов действий:

• не предпринимать дополнительных действий (проблему интер претации отчетности должен решить пользователь);

• подготовить перевод текстовой части отчета (на язык, понятный большей части предполагаемых пользователей отчета);

• пересчитать данные отчета в иностранную валюту (чаще всего речь идет о долларах США);

• включить в годовой отчет дополнительную поясняющую ин формацию (имеется в виду, что некоторые наиболее важные или неоднозначно трактуемые в международной практике индикато ры пересчитываются, исходя из требований страны, для пользо вателей которой готовится иностранная версия отчета);

• подготовить отчет в соответствии с зарубежными стандартами (чаще всего подразумеваются либо МСФО, либо американский ГААП).

Именно последний вариант действий является наиболее прием лемым для крупной фирмы. Реализуется он путем так называемой пе рекладки отчетности из российского формата в формат МСФО (ГААП). Подобная перекладка носит творческий характер, что предопределяется отраслевой спецификой фирмы и особенностями применяемой в ней системы учета, а отдельные элементы соответ ствующих методик можно найти в специальной литературе.

Существенным аспектом в управлении финансами в контексте международных связей, особенно актуальным для крупных россий ских компаний, является поиск возможностей привлечения иностран ных долгосрочных инвестиций. Основными способами подобной про цедуры являются: прямое валютное инвестирование, создание сов местных предприятий, выход фирмы на международные фондовые рынки (в частности, эмиссия евроакций и еврооблигаций), открытие кредитной линии, процентные и валютные свопы, опционы. Какой-ли бо унифицированной схемы реализации каждого из упомянутых способов не существует — все осуществляется в индивидуальном по рядке в ходе переговоров и оценки соответствия ключевых парамет ров и характеристик требованиям, предъявляемым кредитором (участ ником, инвестором) к своим контрагентам.


Материалы для самостоятельной работы Дайте определение следующим ключевым понятиям: инфляция, гиперинфляция, эрозия капитала, индекс инфляции, темп инфляции, монетарные объекты учета, немонетарные объекты учета, инфляцион ная добавка, банкротство, индекс кредитоспособности, неудовлетво рительная структура баланса, транспарентность.

Вопросы для обсуждения 1. Каковы различия между понятиями «инфляция», «дефля ция», «гиперинфляция»? Опишите известные подходы к определению гиперинфляции. Имела ли место гиперинфляция в России в начале 1990-х гг.?

2. В годы развитого социализма СССР был едва ли не единственной страной, в которой, по официальным данным, цены практически не менялись, т. е. темп инфляции был равен нулю (см., например, любой ежегодник «Народное хозяйство СССР в 19ХХ г.»).

Можно ли утверждать, что в те годы в стране не было инфляции?

3. Каковы негативные и позитивные стороны инфляции?

4. Является ли эрозия капитала в условиях инфляции пози тивным или негативным процессом? Дайте вашу интерпретацию этого понятия. Если эрозия капитала нежелательна, то какими способами можно ей противодействовать?

5. Каковы достоинства и недостатки индексов Пааше и Ласпейреса? Есть ли разница между темпом инфляции и индексом ин фляции?

6. Что является существенным при описании инфляции с по мощью индекса?

7. В аналитических расчетах для количественной характери стики процесса инфляции используется формула сложных процентов.

Чем это объясняется?

8. Какие варианты трактовки и признания инфляционной до бавки вы знаете? Какой вариант вам представляется более обоснован ным?

9. Каким образом учитывается влияние инфляции в контек сте концепций физической и финансовой природы капитала?

10. Насколько достоверны отчетные данные в условиях ин фляции? Объясните влияние инфляции на разные виды активов и пас сивов. Поясните суть методик управления вложениями в отдельные виды активов в условиях инфляции.

11. Как влияет инфляция на принятие решений финансового характера? Приведите примеры.

12. В чем состоит искажающее влияние инфляции при анали зе финансовой отчетности? Приведите примеры аналитических коэф фициентов, подверженных влиянию инфляции умеренно, весьма су щественно.

13. Можно ли объявить фирму банкротом по результатам ана лиза ее финансового состояния?

14. Дайте характеристику отечественной методики оценки финансового состояния неплатежеспособного предприятия. Насколь ко существенны используемые в ней показатели?

15. В чем вы видите принципиальные отличия в отечествен ной и зарубежной отчетности?

16. В чем смысл транспарентности отчетности? Можно ли ее обеспечить?

17. Что понимается под перекладкой отчетности?

РАЗДЕЛ 18. ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ В ИСТОРИЧЕСКОЙ РЕТРОСПЕКТИВЕ В ходе изучения этой главы вы сможете получить представле ние:

• о периодизации этапов становления финансовой науки;

• сути классической и неоклассической теорий финансов;

• роли отдельных ученых в развитии финансовой науки;

• структурировании неоклассической теории финансов;

• об особенностях эволюции финансовой науки в России;

• о вкладе российских ученых в развитие финансовой науки.

По историческим меркам, финансовый менеджмент — весьма молодая наука. Его обособление в самостоятельную систематизиро ванную область знаний, посвященную логике, технике и методам управления финансами хозяйствующего субъекта, произошло сравни тельно недавно, однако случилось это не вдруг, не на пустом месте, а было подготовлено развитием как финансовой науки в целом, так и ряда смежных дисциплин, имеющих непосредственное отношение к управлению бизнесом. Сделаем краткий экскурс в историю становле ния финансовой науки вообще и финансового менеджмента в частно сти.

Глава 18.1. Классическая теория финансов Можно выделить две крупные стадии, характерные для станов ления и развития науки о финансах: первая, начавшаяся во времена Римской империи и закончившаяся в середине XX в., нашла свое тео ретическое оформление в классической теории финансов;

в известном смысле на смену этой стадии пришла вторая, логику которой выража ет неоклассическая теория финансов. Эти теории различаются исход ным посылом в выборе субъекта, доминирующего в финансах как осо бой сфере экономико-политической жизни общества: первая теория в виде такого субъекта выделяет государство, тогда как вторая — част ный сектор и его ядро — крупные корпорации. Согласно первой тео рии оформление неких практических навыков в области товарно-де нежных отношений в финансы как систематизированное научное зна ние произошло в ходе становления государств, безусловно, доминиро вавших над частными хозяйствами. Однако по мере укрепления и укрупнения этих хозяйств, изменения характера отношений между бизнесом и государством и демонстрации бизнесом более эффектив ной и мобильной деятельности в различных областях жизни общества на первый план стали выдвигаться финансы хозяйствующих субъек тов. После возникновения соответствующей инфраструктуры в виде финансовых рынков появилась и вполне естественная потребность в систематизации методов управления взаимоотношениями между компаниями, рынками капитала и государством. В контексте научного знания эта потребность была удовлетворена формированием неоклас сической теории финансов.

Ввиду исключительной продолжительности первой стадии при нято выделять в ней отдельные периоды. В частности, один из веду щих теоретиков финансовой науки XIX в., профессор К. Pay, обособ лял три периода ее развития на первой стадии: ненаучное состояние, переход к научной обработке, научный (рациональный) период.

Период ненаучного состояния. Это был самый продолжитель ный период. Историки финансовой науки относят его начало ко вре менам Древнего Египта, Ассирии, Вавилонии, Древней Греции и Рима. С этими государствами как раз и связывают появление элемен тарных зачатков финансовой науки. Так, в ассирийской и вавилонской теократиях (примерно 2000 г. до н. э.) были не только огромные бюро кратические и военные организации, но и проводилась активная внеш няя политика, развивались совершенные денежные институты, суще ствовали кредит и банковское дело. В исторической литературе упо минается о работе Poroi, написанной Ксенофонтом (Xenophon, 431— 355 до н. э.) и представляющей собой развернутый трактат о государ ственных финансах Аттики. Древнегреческие ученые Платон (Platon, 427—347 до н. э.) и Аристотель (Aristotle, 384—322 до н. э.) активно разрабатывали фундаментальные теории денег;

в работах Аристотеля встречаются и некоторые рассуждения о проценте, хотя попытку по строить теорию процента он так и не предпринял. Имеются свидетель ства о наличии в Древнем Китае (примерно 300 г. до н. э.) высокораз витого государственного управления, регулярно занимавшегося аграр ными, коммерческими и финансовыми вопросами;

у китайцев были методы денежного регулирования и контроля над товарообменом, ко торые предполагали определенный анализ.

Восточная Римская империя, просуществовавшая на 1000 лет дольше Западной (последний император Западной Римской империи Ромул Августул был низвергнут вождем германских наемников Одо акром в 476 г.), безусловно, должна была внести свой вклад в развитие финансовой проблематики, однако документальных источников не сохранилось. Не случайно Шумпетер оценивает вклад римлян в разви тие экономической науки как «еще меньший» по сравнению с вкла дом древних греков. Справедливости ради отметим, что в заслугу римлянам следует поставить прежде всего разработку основных поло жений римского права, которое, в частности, привнесло в экономику идею свободы договора между участниками сделки, что в дальнейшем оказало влияние на формализацию финансовых отношений.

В те годы господствовал патриархальный взгляд: государство рассматривалось в части аккумулирования средств на общественные нужды как обыкновенное частное лицо и потому не слишком отлича лось от него в плане мобилизации средств на общественные нужды.

Доходы государства складывались из нескольких источников, основ ным из которых была плата за пользование государственными земля ми, рудниками, рынками, пристанями и т. п. Другими статьями дохода были платежи союзников (например, когда в V в. до н. э. города-госу дарства Малой Азии создали союз по защите от персов, уставом союза было предусмотрено, что всякое государство-участник должно или поставлять определенное количество кораблей для защиты, или воз мещать их стоимость. Большинство государств избрало последнее, и Афины, игравшие главенствующую роль в этом союзе и взявшие на себя обязанность фактически защищать союз, получили возможность аккумулировать в городском бюджете существенные суммы), ввозные и вывозные пошлины, штрафы, судебные пошлины. Известно, что в Древнем мире вместо финансового права было финансовое насилие, поэтому немалую часть доходов составляла дань с покоренных наро дов. Налоговая система поначалу была развита весьма слабо, посколь ку налоги рассматривались как посягательство на свободу граждан (не случайно в Древней Греции налогами облагались только проститутки, так как лица этой профессии считались потерявшими гражданские права).

Направления расходования государственных средств также не отличались разнообразием. Поскольку все государственные должно сти были почетными, а черновая работа (письмо, счет) выполнялась рабами, не было необходимости в оплате труда чиновников.

Не было нужды и в сложной финансовой системе, так как государственные расходы сводились в основном к расходам на строительство и устрой ство общественных зданий, да и эти заботы чаще всего брали на себя богатые граждане. Со временем величина расходов и их структура стали меняться в сторону увеличения и разнообразия: храмы строи лись все более роскошными, возрастали расходы на содержание вой ска, появился флот, городское поселение необходимо было окружать крепостной стеной и т. п. Поскольку на занятие государственной должности мог претендовать любой гражданин, в том числе и не слишком богатый, возникла естественная потребность во введении жалованья государственным служащим. Если можно так выразиться, расходная часть государственного бюджета неуклонно возрастала, а доходная часть так и не претерпевала каких-либо качественных изме нений.

Увеличение государственных расходов привело к совершен ствованию системы обложения граждан. Весьма известные мужи были привлечены к этой работе. Ксенофонт описывал способы увели чения доходов Афин (например, путем разработки серебряных рудни ков), Аристотель предлагал ввести фискальные средства для получе ния от подданных денежных средств. Надо отметить, что греки вооб ще преуспели по части изобретения новых налогов: упомянем о еди новременном налоге на балконы верхних этажей зданий, выступаю щие на улицу;

о налоге на двери, выходящие на улицу;

о сборе за пра во пользования улицей1.

Увеличение налогового бремени, причем не всегда праведными способами, естественным образом стимулировало людей к поиску пу тей ухода от налогов. Не случайно, по мнению П. Гензеля, «финансо вая наука» древности представляла собой науку «о тех хитроумных, подчас явно бессовестных способах, которыми в порядке частно-пра вовых отношений присваиваются в пользу государства имущества жи телей».

Таким образом, поскольку ни источники доходов государства, ни направления расходования государственных средств в те годы не отличались большим разнообразием, нужды в сложной финансовой системе не было, а потому не было причин для углубленного осмыс ления финансовой проблематики.

Переход к научной обработке. В Средние века какие-либо зна чимые систематизированные разработки по финансовой тематике все еще не были отмечены, тем не менее именно конец Средневековья рассматривается многими учеными как начало второго периода разви тия финансовой науки — перехода к научной обработке. Справедли вости ради отметим, что некоторые методы управления казенным имуществом можно найти в документах VIII—IX столетий. Так, в ука зе Карла Великого (742—814) приведены подробные инструкции для управителей его доменами1. Позднее появляются довольно подроб ные описи имений, в которых были показаны «леса, луга, пахотные земли, сколько в казенном ведении, сколько отдано на откуп» и кото рые, по мнению И. Я. Горлова, «показывают заботы о доходах и, веро ятно, служили основанием финансовых мер». Сами эти описи Горлов называл грубыми статистическими опытами, «составление которых, впрочем, предполагает некоторые финансовые начала».

В феодальной Европе в дополнение к доменам возникает новый вид дохода в казну — регалии. По мнению Горлова, регалии впервые появились в немецкой империи и вскоре стали любимой формой нало га, поскольку не зависели от сословий. Легкость получения казной до ходов от продажи регалий была причиной того, что правители чрезвы чайно умножали их число: в некоторых государствах было свыше регалий. Наиболее распространенными были горное дело (рудокоп ство), добывание соли, ее продажа, монетное дело, ветряные мельни цы, табачное производство, почта, лотереи.

В Средние века начинают появляться и такие виды денежных сборов, как пошлины. Так, кастильский король Альфонс XI (1311— 1350) ввел в своих владениях пошлину, уплачиваемую в виде извест ной доли цены каждого продаваемого предмета;

в 1342 г. она состав ляла около 5% цены предмета. (Этот король знаменит еще тем, что в 1348 г. издал указ, фиксировавший личную свободу крестьян.) В кон це Средних веков начинается процесс отделения государственной казны от казны короля. Причина очевидна: постоянно увеличивающи еся государственные расходы уже не могли быть покрыты королев ской казной. Начинает торжествовать принцип частной собственно сти.

Отчетливо проявившаяся проблема в образовании устойчивых и объемных внутренних источников средств, идущих на государствен ные нужды, не могла быть решена за счет доменов, регалий, пошлин, разовых сборов. Поэтому вполне естественной выглядела в конце XVIII в. активизация формирования налоговой системы, проявлявша яся во многих странах.

Первые книги, в которых авторы пытались сформулировать наи более общие принципы управления доменами, регалиями, сборами, появились лишь в XV— XVI вв. Значительный вклад в систематиза цию знаний о финансах был сделан итальянскими учеными. По мне нию известного петербургского ученого А. И. Буковецкого (1881-1972), «последнего из могикан» в области классической теории финансов, именно в городах Верхней Италии в XV в. произошло соб ственно зарождение финансовой науки.

Это были годы раннего меркантилизма, открывшего эпоху пер воначального накопления капитала. Основная идея этого течения вы ражалась в активном вмешательстве государства в хозяйственную жизнь, а его главным элементом являлась система активного торгово го баланса, подразумевавшего поощрение, в том числе за счет мощной протекционистской политики и строгой таможенной охраны, вывоза товаров над ввозом.

Ученые того времени, используя немногочисленные наработки в области финансов, сделанные Ксенофонтом, Аристотелем, Фомой Аквин- ским и другими, начали создавать труды, отчасти посвящен ные финансовой проблематике. В работах схоластов2, особенно их идеолога Фомы Аквинского (St. Thomas Aquinas, 1225—1274), актив но обсуждаются вопросы о ценообразовании, справедливой цене как критерии этического поведения участников рынка, грехе ростовщиче ства и др. В частности, Фома Аквинский полагал, что государь имеет право в интересах общего блага прибегать к налогам, если не хватает поступлений от доменов и других источников, и вместе с тем выска зывался против долгов, подрывающих уважение подданных к госуда рю и тем самым ослабляющих государство. Историки отмечают также еще одного знаменитого схоласта — Н. Орезма (Nicolas Oresme, ок. 1323—1382), написавшего трактат о деньгах, который считается первой работой, полностью посвященной экономической проблеме.

В XIV—XV вв. в связи с укреплением идей государственности начинают резко усиливаться потребности монархов и государств в об щегосударственных расходах, возникает необходимость в системати зации и развитии новых методов пополнения государственной казны.

Так, в Германии в XV—XVI вв. в руках правительства насчитывалось более 430 регалий.

В эпоху Реформации (XVI в.) поднимаются проблемы общепра вового равенства, что, в свою очередь, привело к изменению принци пов налогообложения. К середине XVIII в. в обществе появляется осо знание того, что государственное хозяйство и политика в области формирования доходов государства должны руководствоваться обще экономическими законами, что бытовавший в годы Средневековья основной принцип теории финансов «бери, где можно и как можно больше» (это выражение принадлежит известному финансисту доре волюционной России В. А. Лебедеву) вряд ли экономически и полити чески оправдан.

Все эти изменения общеполитического, экономического и мо рально-этического характера привели к тому, что во второй половине Средневековья появляются первые книги, инициированные и востре бованные практикой и потому в определенной степени посвященные финансовым вопросам. Так, в 1382 г. в Англии состоялись слушания по проблеме оттока денег из страны и другим финансовым вопросам, материалы которых были опубликованы.

Однако особо следует упомянуть о работах итальянских ученых и прежде всего Д. Карафы (Diomede Iarafa, 1406—1487), Н. Макиа велли (Niccolo Machiavelli, 1469—1527) и Дж. Ботеро (Giovanni Botero, 1544—1617). Это было не случайно, поскольку, начиная с Позднего Средневековья до последней четверти XVIII в., экономиче ская наука была по преимуществу итальянской;

испанцы, французы и англичане в целом делили второе место, хотя соотношение сил между ними с течением времени существенно менялось.

Писатель-меркантилист Д. Карафа посвятил вопросам управле ния финансовым хозяйством целую главу в одной из своих работ, на писанной в 70-е гг. XV в. Карафа не был кабинетным теоретиком.

Одно время он руководил финансовым хозяйством Неаполитанского королевства, поэтому его предложения по классификации и структу ризации государственных расходов были продуманными: он выделял расходы на оборону страны, на содержание государственного аппа рата, на удовлетворение чрезвычайных потребностей и др. Основа бюджета — домены, налоги — рассматривались Карафой лишь как чрезвычайный источник пополнения казны, причем он призывал не истощать народ большими поборами. В числе рекомендаций Кара фы — идеи о сбалансированности бюджета, о нецелесообразности вы нужденных займов, о создании благоприятных условий для загранич ных купцов.

В значительной степени благодаря работам итальянских ученых начинает меняться отношение к частному бизнесу. Напомним, что со времен Аристотеля в ученой среде сохранялось критическое отноше ние к бизнесу, особенно к ростовщичеству. Этот взгляд пропагандиро вался схоластами, которые видели «что-то низменное» в коммерче ской деятельности. Напротив, Макиавелли считал допустимыми лю бые средства, способствующие упрочению государственности, т. е.

его взгляды принципиально отличались от взглядов схоластов, ставив ших во главу угла нормы морали.



Pages:     | 1 |   ...   | 10 | 11 || 13 |
 





 
© 2013 www.libed.ru - «Бесплатная библиотека научно-практических конференций»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.